租金减免承担社会责任，控费应对经营压力

证券研究报告公司研究 公司点评报告美凯龙(601828)投资评级买入上次评级买入李宏鹏轻工行业首席分析师执业编号：S1500522020003邮箱：lihongpeng@cindasc.com 相关研究 1、《美凯龙（601828）：商场主业稳增，费用优化释放效能》2、《美凯龙（601828）深度报告：运营提质增效，连锁家居龙头再起航》信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 租金减免承担社会责任，控费应对经营压力 2022年10月30日 事件：公司发布三季报，3Q22实现收入35.27亿元，同比下降8.42%，实现归母净利润2.93亿元，同比下降47.25%，扣非归母净利润1.84亿元，同比下降60.2%；22年1-9月实现收入104.84亿元，同比下降7.67%， 实现归母净利润13.18亿元，同比下降36.17%，扣非归母净利润11.21亿元，同比下降23.68%。 点评： 今年疫情影响、租金减免影响收入，自有商场业务稳健，新商场有序筹备。公司3Q22实现收入35.27亿元，同比下降8.42%，22年1-9月公司实现收入104.84亿元，同比下降7.67%。上半年收入下降主要由 于疫情环境下相关服务进度延缓；Q3公司积极承担社会责任，对部分因疫情导致闭店的自营商场商户应缴租金及管理费进行减免，公司预计减免金额对收入影响不超过5亿元，对归母净利润影响不超过3.5亿 元。自营商场方面：22年1-9月，公司自营商场实现收入64.19亿元， 同比增长2.8%，其中自有商场、租赁商场、合营联营商场分别实现收入52.53亿元、8.98亿元、2.68亿元，分别同比+2.6%、-1.2%、+22.8%。 商场数量方面，截止22年9月30日，公司自营商场、委管商场、战 略合作商场分别为94家、279家、8家，对比21年底分别变化-1家、 +1家、-2家；另外。公司以特许经营方式授权58家特许经营家居建材 项目，共包括470家家居建材店/产业街。新商场筹备方面，截止22年 9月30日，公司有19家筹备中的自营商场（其中自有16家、租赁3 家）；筹备的委管商场中，有323个委管签约项目已取得土地使用权证 /已获得地块。 三季度毛利率回落，期间费用显著改善。1）毛利率：3Q22公司实现毛利率55.91%，同比-6.2pct，环比-7.25pct；22年1-9月实现毛利率60.18%，同比-2.9pct；其中自营商场1-9月毛利率为74.4%，同比-2.6pct。2）期间费用：3Q22公司销售、管理、研发、财务费用率分别为12.5%、10.3%、0.3%、17.0%，分别同比变化-1.5pct、-1.9pct、-0.1pct、-0.4pct；22年1-9月上述费用率分别为9.9%、9.3%、0.3%、16.9%，分别同比变化-2.1pct、-2.6pct、+0pct、+0.3pct。3）净利润：3Q22公司实现归母净利润2.93亿元，同比下降47.25%，扣非归母净利润1.84亿元，同比下降60.2%；22年1-9月实现归母净利润13.18亿元，同比下降36.17%，扣非归母净利润11.21亿元，同比下降 23.68%；22年1-9月公司投资性房地产公允价值变动收益为1.07亿 元，去年同期为2.25亿元。4）运营方面：22年1-9月公司实现经营 活动现金流39.76亿元，同比下降17%；投资活动现金流1.71亿元，同比下降93%；筹资活动现金流为-50.54亿元，同比增长31%。 盈利预测与投资评级：公司持续夯实龙头地位，经营壁垒稳固；同时，随着公司同城零售线上线下一体化、家装家居一体化的拓展性业务布局深化，未来发展值得期待。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为17.62亿元、24.41亿元、27.54亿元，分别同比变化-14.0%、38.6%、12.8%，目前股价对应22年、23年PE分别为10x、7x，维 持“买入”评级。 风险因素：疫情风险、房地产周期波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A14,236 2021A15,513 2022E14,669 2023E16,846 2024E18,405 增长率YoY% -13.6% 9.0% -5.4% 14.8% 9.3% 归属母公司净利润 1,731 2,047 1,762 2,441 2,754 (百万元)增长率YoY% -61.4% 18.3% -14.0% 38.6% 12.8% 毛利率% 61.5% 61.7% 60.2% 61.6% 60.7% 净资产收益率ROE% 3.6% 3.8% 3.2% 4.2% 4.6% EPS(摊薄)(元) 0.44 0.47 0.40 0.56 0.63 市盈率P/E(倍) 19.16 18.74 10.31 7.44 6.59 市净率P/B(倍) 0.70 0.71 0.33 0.31 0.30 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月28日收盘价 资产负债 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 流动资产 15,137 15,653 17,234 17,84019,452 营业总收入 14,236 15,513 14,669 16,84618,405 货币资金 6,511 6,904 9,002 8,8829,943 营业成本 5,480 5,946 5,837 6,4737,224 应收票据 0 87 82 94103 营业税金及 377 444 430 493539 附加 应收账款 1,935 1,958 1,651 1,926 2,123 销售费用 1,694 2,064 1,614 1,853 2,025 预付账款 324 305 299 332 371 管理费用 1,681 2,004 1,526 1,752 1,914 存货 328 329 323 358 400 研发费用 36 61 57 66 72 其他 6,039 6,071 5,877 6,248 6,513 财务费用 2,464 2,461 2,551 2,625 2,641 非流动资产 116,411 119,535 119,445 120,258 121,051 减值损失合计 -333 -271 -300 -300 -300 长期股权投资 3,704 3,929 4,629 5,129 5,629 投资净收益 222 539 147 135 147 固定资产 2,738 2,655 2,849 2,881 2,879 其他 553 61 -31 -17 -8 无形资产 344 125 125 125 125 营业利润 2,946 2,862 2,471 3,401 3,829 其他 109,626 112,825 111,841 112,123 112,417 营业外收支 -132 -60 -60 -60 -60 资产总计131,548135,188136,679138,098140,503 利润总额 2,814 2,802 2,411 3,341 3,769 流动负债 31,639 32,132 31,685 32,672 35,373 所得税 750 613 527 731 825 短期借款3,4482,9573,1752,2622,884 净利润 2,064 2,189 1,883 2,610 2,945 应付票据 0 9 9 10 11 少数股东损益 333 142 122 169 190 应付账款 2,085 2,401 2,239 2,483 2,771 归属母公司净利润 1,731 2,047 1,762 2,441 2,754 其他 26,105 26,765 26,263 27,918 29,707 EBITDA 5,965 5,630 5,473 6,495 6,939 非流动负 EPS(当 债 48,811 45,525 45,625 43,625 40,625 年)(元) 0.44 0.47 0.40 0.56 0.63 长期借款 22,212 21,606 19,606 18,606 16,606 其他26,59923,91826,01825,01824,018现金流量表单位:百万元 负债合计 80,450 77,656 77,310 76,297 75,998 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东3,5353,5493,6713,8404,031权益 经营活动现金流 4,1605,3813,8535,8926,402 归属母公 47,563 53,982 55,698 57,961 60,475 净利润 2,064 2,189 1,883 2,610 2,945 负债和股 131,548135,188136,679138,098140,503 折旧摊销 939 960 268 287 308 财务费用 2,366 2,334 1,768 1,677 1,492 投资损失-222 -539 -147 -135 -147 营运资金变-904 404 -397 975 1,327 东权益 重要财务指标 会计年度 单位:百万元 2020A2021A2022E2023E2024E 动 营业总收 入 14,23615,51314,66916,84618,405 其它 -83 32 479 478 478 同比 归属母公 司净利润 1,731 2,047 1,762 2,441 2,754 （%） -13.6%9.0%-5.4%14.8%9.3%投资活动现 资本支出-2,885-2,366-361-358-358 金流 -4,852-12740-944-931 同比 （%） -61.4%18.3%-14.0%38.6%12.8%长期投资-7592,146174-800-800 毛利率 （%） 61.5%61.7%60.2%61.6%60.7% 其他-1,20893227215227 ROE%3.6%3.8%3.2%4.2%4.6% 筹资活动现 金流-182-5,054-1,795-5,068-4,410 EPS(摊 薄)(元) 0.440.470.400.560.63 吸收投资203,756000 P/E19.1618.7410.317.446.59借款18,6079,646-1,782-1,913-1,378 EV/EBITDA 股息 P/B0.700.710.330.310.30 支付利息或-3,790 -2,819 -2,113 -2,156 -2,032 现金流净增 -875 197 2,098 -120 1,062 12.1912.839.187.306.34加额 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，2015年8月入职招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820