大宗渠道高增、收入超预期，盈利略承压

公司发布2022年三季度报告：2022前三季度实现营业收入24.89亿元（同比+12.13%），归母净利润1.65亿元（同比+4.06%），扣非归母净利润0.96亿元（同比-8.6%）。2022Q3实现营业收入10.58亿元（同比+18.52%），归母净利润0.72亿元（同比+0.86%），扣非归母净利润0.55亿元（同比-10.64%）。公司零售增长稳健，大宗逆势表现靓丽，收入超预期。 衣柜及木门贡献增长，品类融合加速。2022Q3厨柜/衣柜/木门分别实现收入6.82/2.90/0.5亿元（同比+6.2%/+45.2%/+71.7%），毛利率为28.1%/26.7%/5.9%（同比-3.5/-2.8/+2.2pct）。公司品类协同效应持续深化，打造高品质整家定制套餐，客单值持续提升；此外，公司积极扩张门店，截至Q3末整装/橱柜/衣柜/木门/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为71/1772/1060/521/62/93家 （ 较上年末 ，+36/+52/+141/+133/+18/+69家）。 零售回暖，大宗靓丽，整装快速扩张。1）零售渠道：单Q3实现5.6亿元（同比+4%），其中经销店渠道实现收入5.3亿元（同比+6.7%），毛利率33.6%（同比-2.2pct）； 直营店渠道实现收入0.3亿元（同比-37.3%），毛利率73%（同比+3.8pct），公司积极覆盖空白城市、加速“平台分公司、办事处”布局、零售增长显现韧性。2）大宗：单Q3实现收入4.23亿元（同比+42.5%），毛利率15.1%（同比+0.9pct），公司强化风险管理、加大央企国企等优质地产客户资源获取力度，加快在手订单转化； 3）整装：公司积极推动零售经销商合作地方装企，加快家装、整装店建设，截至Q3末整装店为71家（较上年末+36家，较Q2末+14家）；4）海外：Q3实现收入0.46亿元（同比+10.2%），公司采取差异化市场策略，北美RTA+业务模式提效，同时加快供应链本土化建设，保障海外增长。 利润率短期承压，费用管控优异。2022Q3公司毛利率为27.9%（同比-3.5pct），主要系低毛利大宗渠道增长较快，目前原材料价格回落趋势已现、公司推进生产精益化管理，毛利率有望在Q4回暖，归母净利率6.8%（同比-1.99pct）。从费用表现来看，Q3销售费用率为12.39%（同比-0.56pct），管理费用率为4.03%（同比-0.95pct），财务费用率为0.37%（同比+0.06pct），研发费用率为4.39%（同比-1.22pct），费用率整体同比-3.49pct。 现金流承压，营运效率下滑。2022Q3公司产生净经营现金流1.54亿元（同比-0.15亿元），现金流短期承压。截止Q3末应收账款周转天数13天（同比+6.08天），应付账款周转天数106.66天（同比+8.26天），存货周转天数75.69天（同比+13.55天），营运效率略有下滑。 盈利预测与投资评级。公司强化管理赋能与零售变革，渠道快速扩张&品类融合加速。 我们预计公司2022-24年归母净利润为3.63/4.29/4.95亿元 （ 同比+7.3%/+18.4%/+15.2%），对应PE分别为10.6X/9.0X/7.8X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、地产超预期下滑 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）