零售短期承压，大宗&整装高增

金牌家居（603180.SH） 零售短期承压，大宗&整装高增 公司发布2024年半年报：24H1公司实现收入15.20亿元（同比+0.9%），归母净利 润0.69亿元（同比-9.1%），单Q2实现收入8.79亿元（同比-5.6%），归母净利润0.33 亿元（同比-24.4%）。受地产行业阶段性承压影响，Q2收入表现承压，收入结构变化导致毛利率略有下降以及2023年发行可转债募投项目逐步转固后产生的费用化利息支出增加导致利润承压。 零售战略深化，大宗&整装高增。 零售：24H1收入6.92亿元（同比-15.0%）、毛利率为31.6%（同比-3.9pct）， 单Q2收入同比-19.5%、毛利率28.2%（同比-6.6pct），Q2收入及盈利能力较 Q1进一步承压。截至24Q2末，厨柜/衣柜/木门/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为1664/1141/667/96/163家（较24Q1末-38/-22/-14/+6/+12家），公司进一步深化大零售140战略（门店+线上营销/家装/拎包/局改+整装），推动一城多商多渠道布局，深化碎片化流量和多渠道流量的深度获取能力，24H1家装业务同比 +45%左右。 大宗：24H1收入6.00亿元（同比+15.1%）、毛利率为15.8%（同比+2.2pct），单Q2收入3.66亿元（同比+9.7%）、毛利率为18.5%（同比+2.7pct），公司持 续与优质地产签署战略合作，存量深耕、新签放量，并将木门、厨电等品类带入精装集采，24H1增速亮眼。 海外：24H1收入1.66亿元（同比+33.8%）、毛利率为28.5%（同比+0.3pct）， 单Q2收入0.85亿元（同比+11.8%）、毛利率27.1%（同比+1.1pct），加大北 美、澳洲等市场拓展，并计划在泰国投建制造基地，未来将以泰国制造基地为核心、区域市场设立卫星工厂，构筑本土供应链和海外市场供产销的一体化循环。 整装：公司继续深化与头部家装公司合作，同时发力拎包渠道，截至24H1整装 门店178家（较24Q1末+20家），整装业务延续高增。 橱衣木品类协调深化，木门Q2增速亮眼。24H1厨柜/衣柜/木门分别实现收入9.47亿 证券研究报告|半年报点评 2024年09月05日 买入（维持） 股票信息 行业家居用品 前次评级买入 09月02日收盘价（元）16.00 总市值（百万元）2,468.11 总股本（百万股）154.26 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股1.03 股价走势 金牌家居沪深300 10% -2% -14% -26% -38% -50% 2023-092024-012024-052024-09 元/4.18亿元/9.21亿元（同比+0.1%/-0.7%/+3.0%），毛利率分别为 25.3%/28.0%/3.9%（同比-3.6pct/+0.2pct/基本持平）；单Q2厨柜/衣柜/木门收入分别同比-4.6%/-13.2%/+11.9%，毛利率分别为24.8%/27.8%/2.6%（同比-4.5pct/基本持平/-0.5pct），盈利能力短期承压。公司持续深化大家居战略，横向推动品类多元化，橱衣木品类协同效应深化；此外深挖存量市场，初步确定通过发展存量经销商的局改能力+发展局改业务伙伴的双模式，并在此基础上进一步探索社区店等新业态，24H1局改业务效果显著。产品方面，24年高端定制实木芯板与多层板柜体进一步丰富产品线、并发布大单品豪车烤漆产品，全方位提升市场竞争力与用户体验。 盈利水平小幅下降，长期中枢有望抬升。24Q2公司毛利率为25.7%（同比-2.0pct）， 归母净利率3.8%（同比-0.9%），销售/管理/研发费用率分别为10.6%/5.8%/6.3%（同 比-2.0pct/+1.0pct/+0.6pct）。24H1为提升产品竞争力加大费用投入，费用率有所上行，但随公司降本增效成果显现，盈利能力仍稳中向上。 现金流&营运能力稳定。24Q2公司净经营现金流为2.35亿元（同比-2.05亿元），营运 能力方面，截至24Q2末公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为85/22/105天 （分别同比-4/+4/-4天），营运能力稳健。 盈利预测与投资评级：考虑地产及消费需求延续疲软，我们下调2024-2026年归母净利润至2.9/3.2/3.6亿元，对应PE分别为8.7X/7.7X/6.8X，维持“买入”评级。 风险提示：线下消费复苏不及预期、地产超预期下滑、行业竞争加剧、海外拓展不及预期风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,553 3,645 3,661 3,956 4,280 增长率yoy（%） 3.1 2.6 0.4 8.1 8.2 归母净利润（百万元） 277 292 285 322 360 增长率yoy（%） -18.0 5.4 -2.3 12.9 11.9 EPS最新摊薄（元/股） 1.80 1.89 1.85 2.09 2.34 净资产收益率（%） 10.5 10.4 9.5 10.1 10.5 P/E（倍） 8.9 8.5 8.7 7.7 6.8 P/B（倍） 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月02日收盘价 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《金牌厨柜（603180.SH）：零售、大宗稳健，整装延续高增》2024-04-30 2、《金牌厨柜（603180.SH）：零售稳健、整装高增，盈利改善》2024-02-06 3、《金牌厨柜（603180.SH）：零售稳健、大宗收缩，降本增效成效渐显》2023-10-30 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2251 2971 3207 3353 3407 营业收入 3553 3645 3661 3956 4280 现金 597 788 967 1046 1029 营业成本 2507 2567 2612 2818 3051 应收票据及应收账款 188 168 189 197 221 营业税金及附加 29 30 26 29 33 其他应收款 26 37 26 42 32 营业费用 431 439 366 400 428 预付账款 46 47 47 55 55 管理费用 167 170 146 158 167 存货 528 498 546 581 639 研发费用 200 226 198 214 231 其他流动资产 867 1431 1431 1431 1431 财务费用 -8 -3 37 28 22 非流动资产 2613 3002 2940 2999 3063 资产减值损失 -3 -2 0 0 0 长期投资 50 53 58 63 69 其他收益 56 63 0 0 0 固定资产 1426 1699 1689 1770 1846 公允价值变动收益 3 9 5 6 6 无形资产 181 294 314 336 363 投资净收益 27 18 22 21 22 其他非流动资产 956 955 879 830 785 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 4864 5973 6147 6352 6470 营业利润 289 295 302 337 376 流动负债 2187 2351 2491 2649 2679 营业外收入 6 8 7 7 7 短期借款 673 682 682 682 682 营业外支出 2 2 2 2 2 应付票据及应付账款 834 836 863 970 1014 利润总额 294 301 307 343 381 其他流动负债 680 833 945 997 982 所得税 21 12 24 24 25 非流动负债 75 844 689 544 399 净利润 273 290 283 319 356 长期借款 0 741 586 441 296 少数股东损益 -4 -2 -3 -3 -4 其他非流动负债 75 103 103 103 103 归属母公司净利润 277 292 285 322 360 负债合计 2261 3195 3179 3193 3078 EBITDA 441 511 484 523 571 少数股东权益 8 9 6 3 -1 EPS（元） 1.80 1.89 1.85 2.09 2.34 股本 154 154 154 154 154 资本公积 1074 1068 1068 1068 1068 主要财务比率 留存收益 1270 1451 1627 1819 2043 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2594 2768 2961 3157 3393 成长能力 负债和股东权益 4864 5973 6147 6352 6470 营业收入(%) 3.1 2.6 0.4 8.1 8.2 营业利润(%) -19.8 2.0 2.3 11.6 11.5 归属于母公司净利润(%) -18.0 5.4 -2.3 12.9 11.9 获利能力毛利率(%) 29.5 29.6 28.7 28.8 28.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 7.8 8.0 7.8 8.1 8.4 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.5 10.4 9.5 10.1 10.5 经营活动现金流 247 644 384 561 476 ROIC(%) 8.9 8.3 7.1 7.7 8.2 净利润 273 290 283 319 356 偿债能力 折旧摊销 125 143 140 152 168 资产负债率(%) 46.5 53.5 51.7 50.3 47.6 财务费用 -8 -3 37 28 22 净负债比率(%) 4.9 26.0 17.5 9.4 5.0 投资损失 -27 -18 -22 -21 -22 流动比率 1.0 1.3 1.3 1.3 1.3 营运资金变动 -177 214 -49 90 -43 速动比率 0.7 1.0 1.0 1.0 1.0 其他经营现金流 61 20 -5 -6 -6 营运能力 投资活动现金流 -566 -1097 -51 -183 -204 总资产周转率 0.8 0.7 0.6 0.6 0.7 资本支出 628 565 -67 54 59 应收账款周转率 19.3 20.5 20.5 20.5 20.5 长期投资 55 -538 -5 -5 -6 应付账款周转率 3.0 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 117 -1070 -123 -134 -151 每股指标（元） 筹资活动现金流 152 644 -153 -299 -290 每股收益(最新摊薄) 1.80 1.89 1.85 2.09 2.34 短期借款 340 9 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.60 4.18 2.49 3.64 3.09 长期借款 0 741 -156 -145 -145 每股净资产(最新摊薄) 16.82 17.68 18.93 20.20 21.73 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 5 -6 0 0 0 P/E 8.9 8.5 8.7 7.7 6.8 其他筹资现金流 -193 -101 2 -154 -145 P/B 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 现金净增加额 -163 192 179 79 -18 EV/EBITDA 4.0 3.6 3.3 2.7 2.2