整家深化零售稳健，Q4盈利修复可期

欧派家居（603833） 公司研究/公司点评 整家深化零售稳健，Q4盈利修复可期 投资评级：买入（维持） 报告日期：2022-10-28 29% 12% -5%10/21 23% 1/22 4/227/2210/22 40% 公司价格与沪深300走势比较 - - 欧派家居沪深300 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001邮箱：mayf@hazq.com 相关报告 1.整装继续快速增长，份额逆势持续提升2022-08-31 2.22Q2营收逆势增长，压力下彰显龙头韧性2022-08-12 3.22Q1收入超预期，龙头成长动力充沛2022-04-29 主要观点： 收盘价（元） 84.01 近12个月最高/最低（元） 149.31/83.95 总股本（百万股） 609 流通股本（百万股） 609 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 512 流通市值（亿元） 512 事件：公司发布2022年三季报。前三季度公司实现营收162.69亿元，同比+12.96%，归母净利润19.90亿元，同比-5.82%；22Q3实现营收 65.75亿元，同比+6.01%，归母净利润9.72亿元，同比-11.72%。 零售稳健增长，整家战略深化。分产品来看，前三季度橱柜/衣柜及配套 /卫浴/木门营收分别54.5/87.1/7.2/9.4亿元，同比+1.0%、20.9%、4.3%、 11.8%。其中22Q3橱/衣/卫浴/木门营收分别21.8/34.9/3.1/4.0亿元， 同比分别-0.36%/+8.0%/+11.5%/+4.2%。终端整家套餐渗透率持续提升带动配套品销量增长。分渠道来看，前三季度公司经销/直营/大宗营收分别129.5/4.6/24.3亿元，同比分别+16.6%/+25.8%/-7.7%。传统零售 渠道逆势下经营韧性十足，大宗渠道下滑幅度收窄。此外，欧铂丽品牌增长势头迅猛，前三季度实现营收12.7亿元，同比+36%，22Q3营收 5.1亿元，同比+23%。 费用短期错配，配套品占比提升毛利率下滑。公司前三季度毛利率/净利率分别32.04%/12.22%，同比分别-0.68/-2.45pct。22Q3毛利率33.1%，同比-3.3pct，净利率14.8%，同比-2.98pct。毛利率下滑主因产品端低毛利配套品占比提升，以及渠道端大宗毛利率承压所致。判断公司在三季度采取部分提价策略，后续也将持续优化配套品毛利率，故Q4起随提价落地及配套品毛利率提升，公司综合毛利率有望迎来修复。费用方面，Q3销售/管理/研发费用率同比分别+1.1/+0.8/+1.6pct，主因疫情局部地区反复，费用根据预算调整有时滞，与收入同期增长有短期错配。 合同负债增长显著，现金流环比改善，龙头韧性凸显。前三季度合同负 债18.68亿元，较去年同期+33.9%，验证公司终端订单充足，获客及转化能力保持韧性。此外，Q3经营性现金流10.2亿元，同比-2%，环比降幅收窄有所改善。公司持续深化整家战略逆势提升份额，看好明年轻装上阵迎来业绩高增。预计22-24年净利润分别27.33/32.1/37.99亿元（前值29.27/35.79/43.23亿元），同比分别+2.5%/+17.5%/+18.4%，对应PE分别为18.7X、15.9X、13.5X，维持“买入”评级。 风险提示。地产下行、原材料大幅波动、行业竞争加剧、疫情反复风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标20212022E2023E2024E 营业收入 20442 24861 28222 32812 收入同比（%） 38.7% 21.6% 13.5% 16.3% 归属母公司净利润 2666 2733 3210 3799 净利润同比（%） 29.2% 2.5% 17.5% 18.4% 毛利率（%） 31.6% 31.0% 31.1% 31.2% ROE（%） 18.5% 15.9% 15.8% 15.7% 每股收益（元） 4.40 4.49 5.27 6.24 P/E 33.52 18.72 15.94 13.47 P/B 6.24 2.99 2.51 2.12 EV/EBITDA 23.88 12.39 9.82 7.55 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 11243 12363 16349 21327 营业收入 20442 24861 28222 32812 现金 6562 7216 10677 15049 营业成本 13978 17163 19446 22581 应收账款 1012 1159 1343 1550 营业税金及附加 143 178 201 234 其他应收款 96 99 119 136 销售费用 1386 1989 2145 2494 预付账款 148 172 199 229 管理费用 1131 1507 1722 1969 存货 1463 1681 1948 2245 财务费用 -115 -101 -174 -196 其他流动资产 1962 2037 2064 2118 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 12150 12875 13276 13564 公允价值变动收益 52 0 0 0 长期投资 16 19 23 25 投资净收益 21 25 28 33 固定资产 6648 7331 7858 8299 营业利润 3060 3153 3730 4407 无形资产 1064 983 866 713 营业外收入 32 30 27 27 其他非流动资产 4422 4542 4531 4527 营业外支出 17 17 15 15 资产总计 23393 25238 29626 34892 利润总额 3075 3166 3742 4419 流动负债 8285 7152 8119 9375 所得税 411 434 533 621 短期借款 2389 0 0 0 净利润 2664 2732 3209 3798 应付账款 2018 2116 2534 2890 少数股东损益 -1 -1 -1 -2 其他流动负债 3877 5036 5585 6485 归属母公司净利润 2666 2733 3210 3799 非流动负债 699 945 1157 1369 EBITDA 3589 3569 4172 4874 长期借款 0 235 435 635 EPS（元） 4.40 4.49 5.27 6.24 其他非流动负债 699 710 722 734 负债合计 8984 8097 9276 10744 主要财务比率 少数股东权益 0 -1 -2 -4 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 股本 609 609 609 609 成长能力 资本公积 4361 4361 4361 4361 营业收入 38.7% 21.6% 13.5% 16.3% 留存收益 9438 12171 15382 19181 营业利润 27.1% 3.0% 18.3% 18.2% 归属母公司股东权 14409 17142 20352 24152 归属于母公司净利 29.2% 2.5% 17.5% 18.4% 负债和股东权益 23393 25238 29626 34892 获利能力毛利率（%） 31.6% 31.0% 31.1% 31.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 13.0% 11.0% 11.4% 11.6% 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E ROE（%） 18.5% 15.9% 15.8% 15.7% 经营活动现金流 4046 4281 4413 5292 ROIC（%） 14.8% 14.3% 14.0% 13.9% 净利润 2666 2733 3210 3799 偿债能力 折旧摊销 711 689 775 848 资产负债率（%） 38.4% 32.1% 31.3% 30.8% 财务费用 144 105 22 35 净负债比率（%） 62.3% 47.2% 45.6% 44.5% 投资损失 -21 -25 -28 -33 流动比率 1.36 1.73 2.01 2.27 营运资金变动 502 790 442 650 速动比率 1.16 1.47 1.75 2.01 其他经营现金流 2208 1932 2760 3141 营运能力 投资活动现金流 -2065 -1378 -1141 -1096 总资产周转率 0.87 0.99 0.95 0.94 资本支出 -1231 -550 -358 -263 应收账款周转率 20.21 21.45 21.02 21.16 长期投资 -916 -843 -801 -857 应付账款周转率 6.93 8.11 7.67 7.81 其他投资现金流 82 15 18 23 每股指标（元） 筹资活动现金流 -187 -2249 190 177 每股收益 4.40 4.49 5.27 6.24 短期借款 763 -2389 0 0 每股经营现金流薄） 6.64 7.03 7.24 8.69 长期借款 0 235 200 200 每股净资产 23.65 28.14 33.41 39.65 普通股增加 8 0 0 0 估值比率 资本公积增加 618 0 0 0 P/E 33.52 18.72 15.94 13.47 其他筹资现金流 -1575 -94 -10 -23 P/B 6.24 2.99 2.51 2.12 现金净增加额 1783 654 3461 4372 EV/EBITDA 23.88 12.39 9.82 7.55 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：马远方，新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队。 2021年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用