22Q3归母净利同增18.50%，旺季表现超预期，改革成效逐步显现

事件：公司披露2022年三季报，前三季度实现营业收入557.80亿元，同比+12.19%，归母净利润199.89亿元，同比+15.36%；其中单三季度实现营业收入145.57亿元，同比+12.24%，归母净利润48.90亿元，同比+18.50%，三季度业绩超出预期。 三季度旺季超预期，中秋国庆双节表现出色。2022前三季度公司实现营收557.80亿元 ， 同比+12.19%， 其中Q1-Q3单季度分别实现营收275.48/136.74/145.57亿元，同比+13.3%/+10.0%/+12.2%。从销售回款和合同负债来看，2022Q3销售现金回款为175.90亿元，同比+10.77%，公司三季度实际回款表现良好。截至三季度末，合同负债为29.63亿元，同比-17.28亿元，环比+10.86亿元，我们判断主要是因为三季度中秋国庆旺季，集中发货所导致。 三季度费用投放下降，盈利能力提升。2022前三季度公司毛利率为75.97%，同比+0.71pct，归母净利率为35.84%，同比+0.99pct。具体来看，2022Q1-Q3公司毛利率分别为78.41%/73.92%/73.29%，同比+1.98/+1.86/-2.83pct。单2022Q3来看，期间费用率为12.59%，同比-3.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.45%/4.11%/0.42%/-3.39%，同比-2.77/-0.70/+0.08/-0.42pct。2022Q1-Q3公司单季度归母净利润为108.23/42.76/48.90亿元，分别同比+16.08%/+10.30%/+18.50%，归母净利率分别为39.29%/31.27%/33.59%，同比+0.96/+0.07/+1.77pct，其中三季度环比上升2.32pct。公司三季度费用投放有所下降致使盈利能力上升。 五粮液+系列酒双轮驱动，产品上，持续优化五粮液“1+3”产品结构，渠道上，在“总部抓总，战区主战”赋能下，五粮液渠道以多重形式开展渠道维护、消费者培育、品牌推广等工作。我们认为在内部的有力的产品改革和渠道管理改革下，五粮液度过了其内外部的波动调整期，在中秋国庆旺季验证了其需求韧性，发展潜力有望进一步释放。 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营业收入781.25/922.08/1065.22亿元 ， 同比增长18.00%/18.03%/15.52%， 实现归母净利润278.13/329.08/383.47亿元，同比增长18.98%/18.32%/16.53%，EPS分别为7.17/8.48/9.88元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、疫情反复影响动销风险、食品安全风险 财务数据和估值 1.事件 公司披露2022年三季报。2022年前三季度公司实现营业收入557.80亿元，同比+12.19%，归母净利润199.89亿元，同比+15.36%；其中单三季度实现营业收入145.57亿元，同比+12.24%，归母净利润48.90亿元，同比+18.50%，三季度业绩超出预期。 图1：2017-2022Q1-Q3营业收入情况（亿元） 图2：2017-2022Q1-Q3归母净利润情况（亿元） 2.点评 2.1.收入端 2022 Q1-Q3单季度公司分别实现营收275.48/136.74/145.57亿元，同比+13.3%/+10.0%/+12.2%，公司三季度旺季动销表现较好。 图3：2020Q1-2022Q3单季度营业收入情况（单位：亿元） 2.2.回款和合同负债情况 2022Q3公司销售现金回款为175.90亿元，同比+10.77%，公司三季度实际回款表现良好。截至三季度末，合同负债为29.63亿元，同比-17.28亿元，环比+10.86亿元，我们判断主要是因为三季度中秋国庆旺季，集中发货所导致。 图4：2020Q1-2022Q3单季度销售回款情况（亿元） 图5：2020Q1末-2022Q3末合同负债余额情况（亿元） 2.3.利润端 2.3.1.归母净利率 归母净利率同比改善。2022前三季度公司归母净利率为35.84%，同比+0.99pct。2022Q1-Q3公司单季度归母净利润为108.23/42.76/48.90亿元，分别同比+16.08%/+10.30%/+18.50%，归母净利率分别为39.29%/31.27%/33.59%，同比+0.96/+0.07/+1.77pct，其中三季度环比上升2.32pct。 图6：2020Q1-2022Q3单季度归母净利率情况（单位：%） 2.3.2.毛利率 2022前三季度公司毛利率为75.97%，同比+0.71pct。2022Q1-Q3公司毛利率分别为78.41%/73.92%/73.29%，同比+1.98/+1.86/-2.83pct。 图7：2020Q1-2022Q3单季度毛利率情况（单位：%） 2.3.3.期间费用率 三季度期间费用率下降较为明显。2022Q1-Q3公司期间费用率为12.15%，同比-0.79pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.54%/4.00%/0.29%/-2.68%， 同比-0.32/-0.34/+0.05/-0.18pct。单2022Q3来看，期间费用率为12.59%，同比-3.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.45%/4.11%/0.42%/-3.39%， 同比-2.77/-0.70/+0.08/-0.42pct。 图8：2020Q1-2022Q3单季度期间费用率情况（单位：%） 2.4.公司经营 五粮液+系列酒双轮驱动，产品上，持续优化五粮液“1+3”产品结构，渠道上，在“总部抓总，战区主战”赋能下，五粮液渠道以多重形式开展渠道维护、消费者培育、品牌推广等工作。我们认为在内部的有力的产品改革和渠道管理改革下，五粮液度过了其内外部的波动调整期，在中秋国庆旺季验证了其需求韧性，发展潜力有望进一步释放。 2.5.投资建议 我们预计公司2022-2024年实现营业收入781.25/922.08/1065.22亿元 ， 同比增长18.00%/18.03%/15.52%， 实现归母净利润278.13/329.08/383.47亿元 ， 同比增长18.98%/18.32%/16.53%，EPS分别为7.17/8.48/9.88元/股，维持公司“买入”评级。