盈利韧性强，中期成长稳健

华旺科技（605377.SH） 盈利韧性强，中期成长稳健 公司发布三季报：2022Q1-Q3实现收入24.89亿元（同比+24.25%），归母净利润3.31亿元（同比+3.34%），扣非归母净利润3.17亿元（同比 +4.18%）；单Q3实现收入8.83亿元（同比+31.00%），归母净利润1.04 亿元（同比+2.46%），扣非归母净利润1.02亿元（同比+7.88%）。尽管地产弱周期以及疫情影响下游需求，但公司布局中高端装饰原纸、经营稳健。单Q3拆分来看，由于限电影响、产量略降，但销量预计仍超6万吨（环比实现提升），吨盈利约1500元/吨（Q2为1700元/吨左右）。 中高端结构升级顺畅，多元化成长路径清晰。公司产品布局中高端，并持续推出新品拉高价格区间，预计下游低迷背景下均价仍环比略提升，中高端化升级逻辑顺畅。目前公司产能约为27万吨，未来扩张有序，并积极布局新 品类（2022年通过转产已成功布局医疗用纸），2023-2024年总产能将分别达35万吨/45万吨，成长路径清晰。此外，公司拟投资25亿元建设30万吨食品级用纸、医疗级用纸、工业用纸等各类新型纸基材料，打开成长空间。 费用管控优异，盈利修复可期。公司单Q3毛利率为15.63%（同比-7.92pct），归母净利率为11.73%（同比-3.27pct）。盈利能力承压主要系原材料&能源价格仍处高位，且需求疲软、提价落地一般。展望未来，伴随Arauco于Q4 投产，全球商品浆价格有望回调，盈利逐步改善。从费用表现来看，单Q3 期间费用率为2.29%（同比-6.04pct），销售费用率为0.40%（同比-3.00pct）， 证券研究报告|季报点评 2022年10月28日 买入（维持） 股票信息 行业造纸 前次评级买入 10月27日收盘价(元)20.05 总市值(百万元)6,663.37 总股本(百万股)332.34 其中自由流通股(%)50.71 30日日均成交量(百万股)3.70 股价走势 华旺科技沪深300 46% 34% 23% 11% 0% -11% -23% -34% 2021-102022-022022-062022-10 管理费用率1.02%（同比-0.25pct），财务费用率-1.37%（同比-1.48pct）， 研发费用率2.23%（同比-1.31pct），费用管控优异。 现金流整体表现靓丽，营运能力优异。2022Q1-Q3净经营现金流为3.76亿元（同比+2.21亿元），单Q3为-0.26亿元（同比-1.07亿元）。营运能力方面，截至2022Q1-Q3应收账款周转天数为43.67天（同比+4.26天）， 应付账款周转天数为96.78天（同比+17.28天），存货周转天数92.65天 （同比-1.13天）。 投资评级：布局中高端装饰原纸赛道、盈利具备较强稳定性，产能有序扩张，海外市场开拓顺利，且顺利切入消费领域，打开成长空间。预计2022-2024年归母净利润为4.7亿元、6.4亿元、8.0亿元，对应PE为14.2X、10.5X、 8.3X，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动超预期、疫情反复。 作者 分析师姜春波 执业证书编号：S0680521070003邮箱：jiangchunbo@gszq.com 研究助理姜文镪 执业证书编号：S0680122040027邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《华旺科技（605377.SH）：盈利稳健，装饰原纸成长清晰，布局消费打开空间》2022-08-29 2、《华旺科技（605377.SH）：中高端装饰原纸龙头，拓展消费、加速出海打开成长空间》2022-08-23 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,612 2,940 3,709 4,347 5,442 增长率yoy（%） -2.5 82.4 26.2 17.2 25.2 归母净利润（百万元） 260 449 470 635 801 增长率yoy（%） 52.2 72.5 4.8 35.1 26.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.78 1.35 1.41 1.91 2.41 净资产收益率（%） 11.6 17.5 16.3 18.5 19.5 P/E（倍） 25.6 14.9 14.2 10.5 8.3 P/B（倍） 3.0 2.6 2.3 2.0 1.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年10月27日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产2543 2889 2946 3360 4707 营业收入 1612 2940 3709 4347 5442 现金1100 996 656 881 1329 营业成本 1216 2298 2988 3378 4222 应收票据及应收账款774 1061 1253 1459 1936 营业税金及附加 8 13 16 19 24 其他应收款0 0 0 0 1 营业费用 42 18 22 27 34 预付账款4 5 6 6 9 管理费用 21 41 40 47 60 存货485 610 814 796 1216 研发费用 54 88 111 139 174 其他流动资产181 217 217 217 217 财务费用 8 0 10 26 29 非流动资产865 1131 1680 1955 1941 资产减值损失 -3 -3 0 0 0 长期投资0 0 0 0 0 其他收益 25 29 0 0 0 固定资产752 1002 1143 1775 1773 公允价值变动收益 -2 2 1 0 0 无形资产69 67 76 86 88 投资净收益 7 17 7 9 10 其他非流动资产44 62 461 94 80 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计3408 4021 4626 5315 6648 营业利润 289 524 530 720 908 流动负债1130 1444 1673 1818 2475 营业外收入 0 1 0 0 0 短期借款173 0 0 0 0 营业外支出 0 2 1 1 1 应付票据及应付账款874 1288 1523 1655 2317 利润总额 289 523 529 720 908 其他流动负债83 156 150 163 158 所得税 30 77 60 87 110 非流动负债51 20 32 36 31 净利润 259 446 469 633 798 长期借款50 0 12 16 11 少数股东损益 -1 -3 -1 -2 -3 其他非流动负债1 20 20 20 20 归属母公司净利润 260 449 470 635 801 负债合计1181 1465 1705 1854 2506 EBITDA 324 563 570 790 992 少数股东权益8 8 7 5 2 EPS（元） 0.78 1.35 1.41 1.91 2.41 股本204 287 332 332 332 资本公积1231 1163 1163 1163 1163 主要财务比率 留存收益783 1109 1484 1958 2506 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益2219 2548 2914 3456 4140 成长能力 负债和股东权益3408 4021 4626 5315 6648 营业收入(%) -2.5 82.4 26.2 17.2 25.2 营业利润(%) 48.8 81.4 1.0 36.0 26.1 归属于母公司净利润(%) 52.2 72.5 4.8 35.1 26.1 获利能力毛利率(%) 24.6 21.9 19.4 22.3 22.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 16.1 15.3 12.7 14.6 14.7 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 11.6 17.5 16.3 18.5 19.5 经营活动现金流215 527 365 698 690 ROIC(%) 9.9 16.5 15.5 17.9 18.7 净利润259 446 469 633 798 偿债能力 折旧摊销54 70 65 92 117 资产负债率(%) 34.7 36.4 36.9 34.9 37.7 财务费用8 0 10 26 29 净负债比率(%) -39.4 -38.9 -22.3 -25.2 -32.0 投资损失-7 -17 -7 -9 -10 流动比率 2.3 2.0 1.8 1.8 1.9 营运资金变动-102 -4 -171 -45 -243 速动比率 1.8 1.6 1.3 1.4 1.4 其他经营现金流3 31 -1 0 0 营运能力 投资活动现金流-253 -295 -607 -358 -92 总资产周转率 0.6 0.8 0.9 0.9 0.9 资本支出220 245 549 275 -14 应收账款周转率 2.2 3.2 3.2 3.2 3.2 长期投资0 0 0 0 0 应付账款周转率 1.6 2.1 2.1 2.1 2.1 其他投资现金流-34 -49 -58 -83 -107 每股指标（元） 筹资活动现金流916 -337 -100 -113 -150 每股收益(最新摊薄) 0.78 1.35 1.41 1.91 2.41 短期借款39 -173 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.65 1.59 1.10 2.10 2.08 长期借款10 -50 12 4 -5 每股净资产(最新摊薄) 6.68 7.67 8.63 10.26 12.32 普通股增加51 83 45 0 0 估值比率 资本公积增加832 -68 0 0 0 P/E 25.6 14.9 14.2 10.5 8.3 其他筹资现金流-16 -129 -157 -118 -145 P/B 3.0 2.6 2.3 2.0 1.6 现金净增加额877 -111 -341 226 447 EV/EBITDA 17.5 9.7 10.2 7.1 5.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年10月27日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”