高价库存压力下毛利率环比改善，盈利能力持续修复

事件：公司发布2022年三季报，业绩符合预期。公司2022Q1-3实现营收33.26亿元，同降4.61%；实现归母净利润1.7亿元，同降70.15%。 其中2022Q3，实现营收12.86亿元，同增28.79%，环增21.39%；实现归母净利润0.68亿元，同降33.01%，环增58.69%。Q1-3毛利率为10.40%，同降12.87pct，Q3毛利率11.87%，同降2.67pct，环增1.71pct； Q1-3归母净利率为5.12%，同降11.25pct，Q3归母净利率5.29%，同降4.88pct，环增1.24pct。报告期内归母净利润下降主要系主要原材料价格处于高位,销售成本增加远大于收入增加幅度。Q3单季营收增长系出货量提升导致。 单季盈利拐点已现，2022Q3整体毛利率环增1.71pct，持续修复。受海风国补退坡及疫情影响，2022Q1-3公司主要原材料价格处于高位导致成本大幅增加，同时收入同比有一定幅度减少，导致归母净利润同比减少70.15%。单季度来看，自2021年以来归母净利润首次环比为正，2022Q3为盈利拐点，Q3整体毛利率11.9%，环增1.71pct，持续修复。 22Q3出货增加带动收入同环比增长、盈利环比改善。22Q3铸件出货预计12万吨（其中风电10.2万吨），环增2万吨，带动收入同环比增长，全年预计45万吨。原材料生铁、废钢占生产成本45%左右，虽然6月底以来原材料价格震荡下行（截至10月25日，较22年最高点下降约18%/25%），但是22Q3执行的为上半年高价库存，成本压力依然较大，但鉴于树脂耗量稳步下降，成本控制能力改善带动毛利率环增1.7pct。 盈利能力持续修复、看好23年量利齐升。随着2022Q4继续改造2个冲天炉（年内共改造4个），以及高价原材料去库存，盈利能力将持续修复。截至2022Q3末，公司具备年产48万吨铸造产能，22万吨精加工能力。23年新增23万吨铸造产能，预计产出40-50%，23年年化产能超70万吨。24年预计80-90万吨，公司逆势扩产，市占率有望进一步提升。甘肃一期配套精加工产能10万吨，23年精加工产能35万吨+，将进一步获取加工环节利润，叠加铸造端盈利修复，迎来量利齐升。 盈利预测与投资评级：考虑市场装机和公司技改降本节奏，下调22年盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润分别为2.92/10.23/13.45亿元（前值为4.46/10.23/13.45亿元），同比-56%/+251%/+32%，EPS分别为0.30/1.06/1.39元，对应PE76/22/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：装机需求不及预期，产能扩张不及预期，原材料价格上涨等。 事件：公司发布2022年三季报，业绩符合预期。公司2022Q1-3实现营业收入33.26亿元，同比下降4.61%；实现利润总额1.95亿元，同比下降70.73%；实现归属母公司净利润1.7亿元，同比下降70.15%。其中2022Q3，实现营业收入12.86亿元，同比增长28.79%，环比增长21.39%；实现归属母公司净利润0.68亿元，同比下降33.01%，环比增长58.69%。Q1-3毛利率为10.40%，同比下降12.87pct，Q3毛利率11.87%，同比下降2.67pct，环比上升1.71pct；Q1-3归母净利率为5.12%，同比下降11.25pct，Q3归母净利率5.29%，同比下降4.88pct，环比上升1.24pct。报告期内归母净利润下降主要系主要原材料价格处于高位,销售成本增加远大于收入增加幅度。Q3单季营收增长系出货量提升导致。 单季盈利拐点已现，2022Q3整体毛利率环增1.71pct、持续修复。受海风国补退坡及疫情影响，2022 Q1-3公司主要原材料价格处于高位导致成本大幅增加，同时收入同比有一定幅度减少，导致归母净利润同比减少70.15%。单季度来看，自2021年以来归母净利润首次环比为正，2022Q3为盈利拐点，Q3整体毛利率11.9%，环增1.71pct，持续修复。 表1：2022Q1-3收入33.26亿元，同比下降4.61%；盈利1.7亿元，同比下降70.15%（单位：亿元） 图1：2022Q1-3收入33.26亿元，同比-4.6%（亿元，%） 图2：2022Q1-3归母净利1.7亿元，同比-70.2%（亿元，%） 图3：2022Q3收入12.86亿元，同比+28.79%（亿元，%） 图4：2022Q3归母净利0.68亿元，同比-33.01%（亿元，%） 图5：2022Q1-3毛利率、净利率同比-12.87、11.25pct 图6：2022Q3毛利率、净利率同比-2.67、-4.88pct（%） 2022Q3出货增加带动收入同环比增长、盈利环比改善。2022Q3铸件出货预计12万吨（其中风电10.2万吨），环增2万吨，带动收入同环比增长，全年预计45万吨。原材料生铁、废钢占生产成本45%左右，虽然6月底以来原材料价格震荡下行（截至10月25日，较22年最高点下降约18%/25%），但是2022Q3执行的为上半年高价库存，成本压力依然较大，但鉴于树脂耗量稳步下降，成本控制能力改善带动毛利率环比增长1.7pct。 盈利能力持续修复、看好2023年量利齐升。随着2022Q4继续改造2个冲天炉（年内共改造4个），以及高价原材料去库存，盈利能力将持续修复。截至2022Q3末，公司具备年产48万吨铸造产能，22万吨精加工能力。2023年新增23万吨铸造产能，预计产出40-50%，2023年年化产能超70万吨。2024年预计80-90万吨，公司逆势扩产，市占率有望进一步提升。甘肃一期配套精加工产能10万吨，2023年精加工产能35万吨+，将进一步获取加工环节利润，叠加铸造端盈利修复，迎来量利齐升。 图7：公司铸造产能及自主精加工产能（万吨） 表2：公司上市以来新投、在建及筹建项目 2022Q3期间费用率小幅下降，管理费用率和财务费用率均下行。公司2022Q1-3期间费用同比增长52.97%至2.09亿元，期间费用率上升1.36个百分点至6.28%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升17.10%、上升10.25%、上升7.18%、上升11.58%至0.26亿元、2.57亿元、1.56亿元、-0.73亿元；费用率分别上升0.14、上升1.04、上升0.52、上升0.17个百分点至0.77%、7.72%、4.69%、-2.21%。2022Q3，期间费用率下降0.76个百分点至6.05%，其中销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+37.95%/+41.60%/+43.62%/-12.81%，费用率分别为0.69%/7.33%/4.15%/-1.97%。 图8：2022Q1-3期间费用2.09亿元，同比+52.97%（亿 图9：2022Q3期间费用率6.05%，同比-0.76pct（%） 2022Q3现金净流出0.2亿元：公司2022Q1-3经营活动现金流量净流入4.36亿元，同比增长295.61%，其中2022Q3经营活动现金流量净额-0.2亿元。2022Q1-3销售商品取得现金36.14亿元，同比增长12.33%。期末存货8.48亿元，同比上升1.25亿元；存货周转天数上升7.12天至70.1天。 图10：2022Q3现金净流出-0.2亿元，同比+108.97%（亿 图11：2022Q3期末存货8.48亿元，同比+1.25亿元（亿 盈利预测与投资评级：考虑市场装机和公司技改降本节奏，下调22年盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润分别为2.92/10.23/13.45亿元（前值为4.46/10.23/13.45亿元），同比-56%/+251%/+32%，EPS分别为0. 30/1.06/1.39元，对应PE 76/22/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：装机需求不及预期，产能扩张不及预期，原材料价格上涨等。