销量增长亮眼，结构升级趋势不减

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年10月27日 销量增长亮眼，结构升级趋势不减 青岛啤酒(600600) 评级： 买入 股票代码： 600600 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 110.32/73.0 目标价格： 总市值(亿) 1,180.17 最新收盘价： 86.5 自由流通市值(亿) 605.74 自由流通股数(百万) 700.27 事件概述 公司发布2022年三季报，报告期内实现收入291.1亿元，同比+8.74%；实现归母净利润42.67亿元，同比 +18.17%；实现扣非归母净利润38.6亿元，同比+20.04%。2022Q3实现营业收入98.37亿元，同比+16.00%；实 现归母净利润14.15亿元，同比+18.41%；实现扣非归母净利润12.70亿元，同比+20.08%。 分析判断: 三季度国内疫情多点散发，成本端啤酒生产用大宗原材料价格仍在高位震荡，在外部环境不利的情况下，公司克服困难，实现营收、利润双双增长，22Q3营收、归母净利润及扣非归母净利润分别同比 +16.00%/+18.41%/+20.08%。 ►量价齐升，产品结构持续升级 拆分量价来看，22Q3公司实现销量255.9万千升，同比+10.64%，我们预计主因去年同期低基数叠加今年高温天气促进啤酒终端消费旺盛；对应22Q3吨价3844.1元，同比+4.85%，预计受提价提振和产品结构升级推动，实现量价齐升。 公司22Q1-3实现销量727.9万千升，同比+2.8%，吨价3999.2元，同比+5.78%，其中主品牌青岛啤酒实现销量395.3万千升，同比+4.5%，中高档及以上产品销量249.8万千升，同比+8.2%，中高档产品销量增速高于整体，结构升级趋势不减。 ►毛利率稳定+费用率下降，经营效率提升 成本端来看，22Q3公司毛利率38.01%，同比-0.22pct，稳中略降，结构优化基本对冲了原材料成本上涨的压力。公司22Q3整体费用率为13.83%，同比-0.38pct，稳中有降，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.16%/3.89%/0.13%/-1.36%，同比+1.27/-1.06/+0.07/-0.67pct，各项费用率水平基本保持稳定，其中销售费用率同比略增，我们认为主因同期低基数叠加今年啤酒消费旺季公司积极开展营销活动，增加销售费用投放。综合来看，公司22Q3归母净利润率14.66%，同比+1.17pct，扣非归母净利润率12.91%，同比+0.44pct，整体经营效率提升。 22Q1-3公司毛利率38.07%，同比+0.07pct，整体费用率为13.82%，同比-0.91pct，归母净利润率14.66%，同比+1.17pct，扣非归母净利润率13.26%，同比+1.25pct。前三季度整体毛利率水平保持稳定，整体费用率水平稳中有降，归母净利润率及扣非归母净利润率同比有所提升，公司经营效率持续优化。 ►短期关注世界杯催化，中长期持续看好 短期来看，2022年足球世界杯将于11月在卡塔尔举行。啤酒消费与体育赛事关系密切，各大啤酒企业通常会在世界杯期间进行大量营销推广活动，世界杯观赛氛围亦有利于啤酒动销，公司四季度销售有望超预期。今年以来，青岛啤酒在产品、品牌、渠道等方面全面发力，推动品牌优化与结构升级。产品端，青岛啤酒 持续推进结构升级，白啤、纯生等中高端产品动销情况较好，另外青啤于今年推出“一世传奇”典藏新品，占位超高端啤酒市场。品牌端，在多地举办青岛啤酒节，并将元宇宙互动模式引入其中，反响热烈。渠道端，公司努力克服疫情对餐饮、夜场等渠道的影响，同时积极策划实施社区营销、直播带货等新营销模式。长期来 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 看，我们认为青岛啤酒品牌价值突出、产品矩阵丰富、渠道综合优势较强，竞争力和盈利能力有望持续提升。 投资建议 参考最新三季报情况，我们认为疫情影响下公司展现经营韧性，实现销量增长和结构升级。我们上调公司2022-2024年营收324.97/349.45/369.34亿元的预测至329.21/351.27/374.10亿元，上调2022-2024年 EPS2.49/2.88/3.21元的预测至2.62/2.91/3.22元，对应2022年10月27日收盘价86.50元，PE分别为36/33/29倍，维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨、疫情影响超预期、行业竞争加剧、食品安全问题。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 27,760 30,167 32,921 35,127 37,410 YoY（%） -0.8% 8.7% 9.1% 6.7% 6.5% 归母净利润(百万元) 2,201 3,155 3,571 3,968 4,387 YoY（%） 18.9% 43.3% 13.2% 11.1% 10.6% 毛利率（%） 35.3% 36.7% 38.1% 38.4% 38.9% 每股收益（元） 1.63 2.33 2.62 2.91 3.22 ROE 10.7% 13.7% 13.4% 13.0% 12.6% 市盈率 58.19 40.72 36.21 32.59 29.48 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 30,167 32,921 35,127 37,410 净利润 3,256 3,730 4,119 4,568 YoY(%) 8.7% 9.1% 6.7% 6.5% 折旧和摊销 1,144 1,036 1,041 1,045 营业成本 19,091 20,378 21,638 22,857 营运资金变动 3,009 -1,614 720 683 营业税金及附加 2,319 2,304 2,579 2,683 经营活动现金流 6,043 2,756 5,271 5,749 销售费用 4,097 4,354 4,708 4,957 资本开支 -1,602 280 439 390 管理费用 1,693 1,919 2,009 2,160 投资 -9,185 0 0 0 财务费用 -243 -219 -266 -354 投资活动现金流 -10,250 396 609 547 研发费用 31 30 34 35 股权募资 6 0 0 0 资产减值损失 -189 0 0 0 债务募资 -450 0 0 0 投资收益 186 116 170 157 筹资活动现金流 -1,614 0 0 0 营业利润 4,455 5,141 5,663 6,292 现金净流量 -5,829 3,152 5,880 6,296 营业外收支 24 20 20 20 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 4,479 5,161 5,683 6,312 成长能力 所得税 1,223 1,431 1,564 1,744 营业收入增长率 8.7% 9.1% 6.7% 6.5% 净利润 3,256 3,730 4,119 4,568 净利润增长率 43.3% 13.2% 11.1% 10.6% 归属于母公司净利润 3,155 3,571 3,968 4,387 盈利能力 YoY(%) 43.3% 13.2% 11.1% 10.6% 毛利率 36.7% 38.1% 38.4% 38.9% 每股收益 2.33 2.62 2.91 3.22 净利润率 10.8% 11.3% 11.7% 12.2% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 6.8% 7.3% 7.4% 7.4% 货币资金 14,598 17,750 23,630 29,926 净资产收益率ROE 13.7% 13.4% 13.0% 12.6% 预付款项 228 218 216 229 偿债能力 存货 3,493 3,685 3,913 4,133 流动比率 1.59 1.93 2.17 2.41 其他流动资产 10,640 10,427 10,466 10,507 速动比率 1.38 1.70 1.94 2.18 流动资产合计 28,959 32,079 38,225 44,794 现金比率 0.80 1.07 1.34 1.61 长期股权投资 366 366 366 366 资产负债率 48.9% 43.4% 41.1% 38.9% 固定资产 10,149 9,341 8,460 7,527 经营效率 无形资产 2,481 2,481 2,481 2,481 总资产周转率 0.65 0.68 0.65 0.63 非流动资产合计 17,604 16,568 15,526 14,482 每股指标（元） 资产合计 46,563 48,647 53,751 59,276 每股收益 2.33 2.62 2.91 3.22 短期借款 246 246 246 246 每股净资产 16.86 19.48 22.38 25.60 应付账款及票据 3,298 2,987 3,172 3,350 每股经营现金流 4.43 2.02 3.86 4.21 其他流动负债 14,715 13,381 14,181 14,958 每股股利 3.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 18,259 16,613 17,598 18,554 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 40.72 36.21 32.59 29.48 其他长期负债 4,511 4,511 4,511 4,511 PB 5.87 4.87 4.23 3.70 非流动负债合计 4,511 4,511 4,511 4,511 负债合计 22,769 21,124 22,109 23,065 股本 1,364 1,364 1,364 1,364 少数股东权益 792 950 1,101 1,282 股东权益合计 23,794 27,523 31,643 36,211 负债和股东权益合计 46,563 48,647 53,751 59,276 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和其他消费品行业研究经验，主要覆盖乳制品板块；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在