2022年9月行业利差月报：医药行业经营状况有所修复，各行业利差多数收窄

行业利差月报 2022年9月1日—9月30日 2022年第10期，总第103期 作者： 中诚信国际研究院 侯天成010-66428877-511 tchhou@ccxi.com.cn 债券市场研究系列 医药行业经营状况有所修复，各行业利差多数收窄 ——2022年9月行业利差月报 本期要点 卢菱歌010-66428877-385 lglu@ccxi.com.cn谭畅010-66428877-264 chtan@ccxi.com.cn 联系人： 中诚信国际研究院副院长袁海霞010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【行业利差月报】政策支持绿色电力装备创新，多数行业利差走扩-2022年8月 投资关注：医药行业发行人经营状况有所修复，未来关注政策力度和企业创新水平。今年一季度，全国多地疫情再次爆发，受此影响，医疗机构诊疗活动有所减少，药品需求和生产受到抑制，行业盈利能力受到一定冲击。进入二季度后，随国内疫情得到一定控制，各地积极推进复工复产，医药行业生产、研发、流通压力逐渐缓和，行业景气度出现阶段性回升。展望行业后续走势，在国内人口老龄化和城镇化的发展趋势下，长期看医药市场的需求仍存在较大增长空间。同时伴随着经济发展，居民人均可支配收入增加也有望带动药品消费能力提升，进一步扩大居民医疗需求。但也要关注到，由于近年来降价提质、鼓励创新等医改政策的持续出台，以经营原料药和仿制药为主企业或面临一定创新压力，未来研发投入不足的企业面临一定盈利水平下滑的风险，在投资医药债券时，仍需加强对企业创新能力的研判。 本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2242只。分级别来看，样本债项级别分布于AAA至AA-级之间，本期各级别样本所占比重基本无变化。分行业来看，基础设施投融资、综 【行业利差月报】“停工断贷”引发市场关注，各行业利差普遍收窄-2022年7月 【行业利差月报】煤炭行业景气度或存筑顶回落压力，行业利差普遍走扩-2022年6月 【行业利差月报】外贸复苏支撑港口航运景气延续，行业利差普遍收窄-2022年5月 【行业利差月报】行业利差普遍收窄，疫情冲击下汽车行业产销双降-2022年4月 【行业利差月报】政策回暖提振地产债投资情绪，行业利差多数走扩-2022年3月 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 合、电力生产与供应等行业样本数量较多，轻工制造等行业样本数量相对较少。 从行业利差中位数排序来看，本期医药行业利差最高；此后行业利差由高到低依次是钢铁、房地产、汽车、商业与个人服务，其行业利差均不低于71bp；行业利差稍低的有批发和零售业、文化产业、建筑、金融、基础设施投融资、煤炭、有色金属等，行业利差在52bp至66bp之间；公用事业、综合、化工、轻工制造、建筑材料、装备制造等行业利差在37bp至44bp之间；电力生产与供应行业利差为28bp，是利差最低的行业。 AAA级行业利差较上月多数收窄。钢铁、房地产、汽车、商业与个人服务、批发和零售业等行业利差较高，均在66bp以上；煤炭、金融、电子、建筑、有色金属等行业利差均在46bp以上；基础设施投融资、公用事业、文化产业、综合、建筑材料、交通运输、化工、装备制造、电力生产与供应等行业利差在28-43bp之间，处于相对较低水平。 AA+级有色金属行业利差走扩10bp至260bp，仍是等级内利差最高的行业；行业利差较高的还有房地产、化工、电力生产与供应等行业，利差均在75bp以上；综合、建筑、基础设施投融资等行业利差在58-74bp之间，处于相对较低水平；公用事业行业利差最低为53bp。 AA级行业仅有基础设施投融资行业样本超过5只，其利差较上期走扩2bp至100bp。从分化程度来看，基础设施投融资行业利差标准差为183bp，与上期持平。 —、市场环境 1.行业动态 四部门联合印发《原材料工业“三品”实施方案》。2022年9月15日，工信部等四部门近日联合印发《原材料工业“三品”实施方案》（下称《方案》）。在优化传统品种结构方面，《方案》提出围绕石化化工、钢铁、有色金属、建材等领域优势原材料品种，系统梳理现有标准和产品类型，加快淘汰低端、性能重叠的类似牌号，提升传统产品供给档次和水平；加快钢材、玻璃、陶瓷等传统产品升级换代，不断提升产品性能和品质。在发展绿色低碳产品方面，《方案》提出围绕石化化工、钢铁、有色金属、建材等行业，开展节能降碳和绿色转型升级改造，逐步降低原材料产品单位能耗和碳排放量；强化绿色产品评价标准实施，建立重点产品全生命周期碳排放数据库，探索将原材料产品碳足迹指标纳入评价体系；加快建设统一的绿色产品标准、认证、标识体系，引导具有生态主导力的龙头企业构建绿色产品供应链体系，创造和拉动绿色消费。虽然目前我国已成为原材料工业生产大国，但面对市场消费需求的升级，我国原材料工业仍然存在高端新材料供给保障能力不足，产品质量稳定性、一致性与国际先进水平仍有较大差距等问题。《方案》进一步细化原材料工业的发展要求，规范了发展蓝图，有望推进国内原材料工业产品质量的提升，使其逐步进入全球中高端供应链，促进国内材料工业产业的更高质量发展。 房地产利好政策频出，放宽房贷利率下限、下调首套住房公积金贷款利率、换房个税减免等举措出台。9月29日，人民银行、银保监会发布通知，决定阶段性调整差别化住房信贷政策。符合条件的城市政府，可自主决定在2022年底前阶段性维持、下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限。9月30日，人民银行发布公告，自2022年10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点，5年以下（含5年）和5年以上利率分别调整为2.6%和3.1%。另外，9月30日，财政部、税务总局发布《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，提出自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退 税优惠。其中，新购住房金额大于或等于现住房转让金额的，全部退还已缴纳的个人所得税；新购住房金额小于现住房转让金额的，按新购住房金额占现住房转让金额的比例退还出售现住房已缴纳的个人所得税。在“房住不炒”的基调下，此轮地产政策的边际放松，或有利于支持城市政府“因城施策”用足用好政策工具箱，对于刚性和改善型住房需求可起到一定支撑，有助于改善房地产市场销售低迷态势，促进行业健康发展。 2.重点行业投资关注 医药行业 医药行业发行人经营状况有所修复，未来关注政策力度和企业创新水平。今年一季度，全国多地疫情再次爆发，受此影响，医疗机构诊疗活动有所减少，药品需求和生产受到抑制，行业盈利能力受到一定冲击。根据卫健委数据，今年一季度，医院月均诊疗次数为3.3亿次，较2021年下降0.17亿次。月均医院病床使用率为71.5%，较2021年下降2.8个百分点。进入二季度后，随国内疫情得到一定控制，各地积极推进复工复产，医药行业生产、研发、流通压力逐渐缓和，行业景气度出现阶段性回升。5月、6月全国化学药品原药产量同比增速分别为23.4%和18.6%，较3月大幅提升15和10个百分点。从发行人的财务状况看，虽然上半年医药行业盈利能力仍偏弱运行，但较一季度出现了边际修复。据中诚信研究院统计，2022年上半年，医药行业发行人净利润总额同比下降21.23%，但降幅较一季度收窄6个百分点；上半年净利润同比增长的发行人占比约为55%，较一季度小幅上升3.2个百分点。从短期偿债能力来看，2022年上半年，货币资金/短期债务同比上升的发行人占比为47.9%，相较一季度增加4个百分点。展望行业后续走势，在国内人口老龄化和城镇化的发展趋势下，长期看医药市场的需求仍存在较大增长空间。根据全国第七次人口普查数据，2020年全国60岁以上人口占比为18.7%，与2010年相比提升5.4个百分点，表明当前人口老龄化程度不断加深。同时伴随着经济发展，居民人均可支配收入增加也有望带动药品消费能力提升，进一步扩大居民医疗需求。截至11月19日，中诚信国际统计口径下的医药行业利差为123bp。若未来疫情影响有所缓和，行业利差仍有收窄空间。但也要关注到，由于近年来降价提质、鼓励创新等医改政策的持续出台，以经营原料药和仿制药为主的企业或面临一定创新压 力，未来研发投入不足的企业或面临盈利水平下滑的风险，在投资医药债券时，仍需加强对企业创新能力的研判。 3.月内期限资金价格全面上行 9月央行净投放资金8265.39亿元。其中，9月国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款（PSL）1082亿元，为2020年2月以来首次出现净增长。资金价格方面，由于前期留抵退税、央行利润上缴及降准等支撑资金面的有利因素逐渐消退，且月内央行缩量续作MLF，9月资金面边际收敛。月末，虽然央行加大逆回购投放力度，但在跨季、跨节因素影响下，资金价格普遍上行。截至9月30日，各月内期限质押式回购利率较8月末普遍上行25-101bp。 图1：存款类机构质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 2.802.602.402.202.001.801.601.401.201.000.80 DR001DR007DR014DR021DR1M 120 101 100 8071 59 60 37 402520 0 DR001DR007DR014DR021DR1M 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 4.债券收益率下行 9月，债券市场收益率普遍上行。月内国内稳增长政策继续发力，9月制造业PMI再次回到荣枯线以上，市场对国内经济修复的信心有所加强，压制债市表现。此外，美联储年内第三次加息75基点，推动美债收益率快速上行，在资本外流压力和市场情绪影响下，国内债市进一步承压。截至9月30日，各期限国开债收益率较上月末全面上行6-13bp；各期限等级中短期票据收益率涨跌互现，其中5年期及以上品种收益率上行2-7bp，7年期及以上品种收益率普遍下行1-10bp。 10年 7年 5年 3年 1年 3.60 3.40 3.20 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 图4：本期国开债收益率变动情况 图3：国开债收益率走势(单位：%) % 3.2 2.8 2.4 2021-10-08 2021-11-08 2021-12-08 2022-01-08 2022-02-08 2022-03-08 2022-04-08 2022-05-08 2022-06-08 2022-07-08 2022-08-08 2022-09-08 2.0 1.6 bp 18 16 13 10 6 6 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1年3年5年7年10年 收益率变化（右轴）2022-08-31 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 10年 7年 5年 3年 1年 4.30 3.80 3.30 2.80 2.30 1.80 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 10.00 5.00 0.00 -5.00 2021-10-08 2021-11-08 2021-12-08 2022-01-08 2022-02-08 2022-03-08 2022-04-08 2022-05-08 2022-06-08 2022-07-08 2022-08-08 2022-09-08 -10.00 -15.00 1年期3年期5年期7年期10年期 AAA级AA+级AA级 二、样本综述 本期（2022.09.01-2022.09.30）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据