详解邮储银行2022年3季报：净利润平稳增14.5%；定增夯实资本、保障高成长持续性

季报亮点：1、业绩增长平稳，净利润增14.5%；在息差收窄、非息收入增速放缓的背 景下，叠加去年较高基数，增速有小幅放缓，前三季度营收同比增7.8%；公司资产质 量整体平稳，没有存量历史包袱，拨备反哺利润，净利润实现15%的同比增速。2、三 季度信贷增长总体不弱、需求边际回暖，单季零售信贷占比有提升。3季度邮储银行单 季新增信贷规模在1608亿，较20年和21年同期有小幅收窄，有一季度开门红透支部 分需求的影响，前三季度累积新增6978亿，同比21年仍是多增427亿。从单季信贷 投放结构看，3季度零售信贷投放占比41%，较2季度有边际提升10pct，反应零售需 求边际有回暖、但较往年同期仍处于偏弱位臵；同时对公端一般贷款占比新增的比例有 明显提升，票据占比下降，反应实体需求边际回暖。3、不良率低位环比继续下行，母 行口径不良净生成环比下行。3季度邮储银行不良率0.82%，环比下行1bp；公司口径 下前三季度累积不良净生成0.77%，较上半年保持平稳。以此倒算的3季度单季年化 不良生成在0.75%，环比2季度是边际走低的。 季报不足：1、3季度净利息收入环比-0.1%，仍是息差下行拖累，但降幅有收窄。单 季年化息差环比下行2bp至2.16%，主要还是资产端收益率环比有下行。资产端收益 率环比下行1bp，预计主要是利率因素影响，从结构看贷款占比生息资产是环比小幅提 升的、同时零售贷款占比生息资产亦有边际提升。2、逾期和关注类贷款占比小幅上升。 未来总体不良压力环比小幅上升，可能向下迁移的关注类贷款占比0.55%，逾期率环 比上行3bp至0.94%。 公司公布450亿定增预案，获批发行后静态测算补充核心一级资本0.64%。公司拟向 不超过35名符合中国证监会规定条件的特定对象非公开发行。定增价不低于最近一期 末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产。若定增顺利获批发行，在3Q22 不考虑发行费用的基础上静态测算，发行后将提升核心一级资本充足率0.64%。短期 对ROE摊薄0.43个百分点，对BVPS、EPS摊薄0.04、0.06元。资本大幅夯实后， 风险加权资产在连续3年同比15%增速的情况下，2024年核心一级仍能有9.09%，中 长期业绩高增有保障。 投资建议：公司2022、2023EPB0.53X/0.48X；PE4.20X/3.76X，邮储银行是全国营 业网点数最大、覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护 城河，资产质量保持在稳定水平。公司零售客群广，随着财富管理体系建设，有望在 零售领域发展出独特优势，是具有差异化特色的国有大行，维持“增持”评级，建议 重点关注。 3527.5/3927.2（前值为3527.5/3927.2亿元），净利润调整为871.7/970.8亿元（前 值为878.3/970.8亿元）。 风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。 财报综述 季报亮点：1、业绩增长平稳，净利润增14.5%；在息差收窄、非息收入增速放缓的背景下，叠加去年较高基数，增速有小幅放缓，前三季度营收同比增7.8%；公司资产质量整体平稳，没有存量历史包袱，拨备反哺利润，净利润实现15%的同比增速。2、三季度信贷增长总体不弱、需求边际回暖，单季零售信贷占比有提升。3季度邮储银行单季新增信贷规模在1608亿，较20年和21年同期有小幅收窄，有一季度开门红透支部分需求的影响，前三季度累积新增6978亿，同比21年仍是多增427亿。从单季信贷投放结构看，3季度零售信贷投放占比41%，较2季度有边际提升10pct，反应零售需求边际有回暖、但较往年同期仍处于偏弱位臵；同时对公端一般贷款占比新增的比例有明显提升，票据占比下降，反应实体需求边际回暖。3、不良率低位环比继续下行，母行口径不良净生成环比下行。3季度邮储银行不良率0.82%，环比下行1bp； 公司口径下前三季度累积不良净生成0.77%，较上半年保持平稳。以此倒算的3季度单季年化不良生成在0.75%，环比2季度是边际走低的。 季报不足：1、3季度净利息收入环比-0.1%，仍是息差下行拖累，但降幅有收窄。单季年化息差环比下行2bp至2.16%，主要还是资产端收益率环比有下行。资产端收益率环比下行1bp，预计主要是利率因素影响，从结构看贷款占比生息资产是环比小幅提升的、同时零售贷款占比生息资产亦有边际提升。2、逾期和关注类贷款占比小幅上升。未来总体不良压力环比小幅上升，可能向下迁移的关注类贷款占比0.55%、环比微升4bp，逾期率环比上行3bp至0.94%。 业绩增长平稳，净利润增14.5% 营收增速小幅放缓，净利润维持14.5%的高增：在息差收窄、非息收入增速放缓的背景下，叠加去年较高基数，前三季度营收增速有小幅放缓，同比增7.8%；公司资产质量整体平稳，没有存量历史包袱，拨备反哺利润，净利润实现15%的同比增速。2021-3Q22公司累积营收、PPOP、归母净利润分别同比增长11.4%/10.2%/10.0%/7.8%； 8.1%/10.5%/6.1%/4.0%；18.7%/17.8%/14.9%/14.5%。 图表：邮储银行业绩累积同比增速 图表：邮储银行业绩单季同比增速 1-3Q22业绩累积同比增长拆分：规模、非息、拨备正向贡献业绩，息差、成本、税收负向贡献业绩。其中对业绩贡献边际改善的有：1、规模增速小幅走阔，对业绩增长仍是主要支撑。2、拨备计提力度放缓，对业绩正向贡献走阔。3、成本、税收对业绩的负向贡献收窄。边际贡献减弱的有：1、息差仍是环比下行，对业绩的负向贡献有走阔。2、非息收入同比增速在中收增速收窄下有小幅放缓，对业绩的正向贡献收窄。 图表：邮储银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：邮储业绩增长拆分（单季环比） 净利息收入：息差拖累环比-0.1% 3季度净利息收入环比-0.1%，仍是息差下行拖累，但降幅有收窄。生息资产3季度环比增0.7%，利用时点数测算的单季年化息差环比下行2bp至2.16%，主要还是资产端收益率环比有下行。资产端收益率环比下行1bp，预计主要是利率因素影响，8月LPR下行下新发贷款利率仍是下行趋势，从结构看贷款占比生息资产是环比小幅提升的、同时零售贷款占比生息资产亦有边际提升。负债端付息率总体保持平稳，存款结构优势维持，且新增存款中主要是一年期及以下期限的较低成本的价值存款，前三季度一年期及以下存款同比多增超3,000亿元，高成本的长期限存款继续压降，存款付息率继续下降。 图表：邮储银行单季年化和累积日均净息差 图表：邮储银行单季年化收益率/付息率 资产负债增速及结构：3季度信贷结构边际回暖，存款结构优势保持 资产端三季度信贷增长总体不弱、需求边际回暖，单季零售信贷占比有提升。1、贷款：3季度邮储银行单季新增信贷规模在1608亿，较20年和21年同期有小幅收窄，有一季度开门红透支部分需求的影响，前三季度累积新增6978亿，同比21年仍是多增427亿。从单季信贷投放结构看，3季度零售信贷投放占比41%，较2季度有边际提升10pct，反应零售需求边际有回暖、但较往年同期仍处于偏弱位臵；同时对公端一般贷款占比新增的比例有明显提升，票据占比下降，反应实体需求边际回暖。从资产结构看，3季度末信贷占比52.8%，较2季度继续边际提升0.8pct。个人贷款、对公贷款分别占比生息资产29.7%、19.2%，占比生息资产均有提升。2、债券投资：Q3规模环比+2.42%，占比生息资产小幅提升至34.5%。3、同业资产和存放央行：占比下降至13%。 图表：邮储银行单季新增信贷规模及结构情况 负债端存款结构优势维持。1、存款3季度环比增1.2%，单季新增1425亿，增量较往年同期保持多增。（从历史存款单季新增看，邮储银行1季度和4季度是存款集中增长的季度，历史2-3季度存款规模增长较缓）。 存款高占比优势继续维持，占比在97.3%。2、发债和同业负债规模则是环比小幅下降，分别环比-1.2%、-0.5%，两者占比计息负债合计稳定在2.8%的低位。 图表：邮储银行资产负债增速和结构占比 资产质量总体保持平稳 多角度看：1、不良维度——不良率低位环比继续下行，母行口径不良净生成环比下行。3季度邮储银行不良率0.82%，环比下行1bp；公司口径下前三季度累积不良净生成0.77%，较上半年保持平稳。以此倒算的3季度单季年化不良生成在0.75%，环比2季度是边际走低的。可能向下迁移的关注类贷款占比0.55%、环比微升4bp，关注+不良贷款占比1.37%，整体仍处于历史较低水平，公司资产质量没有存量包袱。2、逾期维度——逾期率低位小幅走高。逾期率环比上行3bp至0.94%。3、拨备维度——安全边际维持高位。3季度拨备覆盖率404.5%，环比小幅下降4.8pct；拨贷比3.33%，环比下行7bp，风险抵补能力总体稳定在高位。 图表：邮储银行资产质量多维度指标 其他 净非息收入同比增速小幅放缓至37.6%，主要是中收同比增速高位有一定放缓，其他非息收入同比仍是走阔的。1、净手续费收入同比40.3%，增速较上半年有小幅放缓，与行业趋势一致。2、净其他非息收入：同比增速35.3%，增速较上半年走阔，其中公允价值变动收益单季新增28亿，投资收益单季新增57亿。 累积成本收入比同比上升1.8个百分点至58.3%。其中管理费同比增长11.1%，增速较上半年13个点的增速是有放缓的，成本收入比的提升主要是营收端边际下降所致。 核心一级资本充足率环比上升。3Q22核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.55%、11.53%、14.10%，环比+20、-49、-50bp。 定增获批完成后会进一步提升核心一级资本充足率0.64%。1、定增规模：拟募集资金规模不超过人民币450亿元。2、定增对象：拟向不超过35名符合中国证监会规定条件的特定对象非公开发行。3、定增价格：市价和每股净资产孰高者。从目前情况看，预计是不低于发行前最近一期末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产，预计对应2021年每股净资产6.89元。4、定增完成将提升核心一级资本充足率0.64%。 若定增顺利获批发行，在3Q22不考虑发行费用的基础上静态测算，发行后将提升核心一级资本充足率0.64%。 图表：邮储银行定增450亿对核心一级资本的补充 其他财务指标影响。1、短期对ROE摊薄0.43个百分点。按照2022E净利润同比增长15.3%测算，定增对2022E归母净资产收益率将影响0.43个百分点。中长期看资本夯实后公司将在后续业务开展中更加游刃有余，保证了公司的持续盈利能力。2、对BVPS、EPS摊薄0.04、0.06元。（按照募资450亿，定增价格按照2021年每股净资产6.89元，22年内完成定增测算）。3、资本大幅夯实后，中长期业绩高增有保障。定增补充450亿资本，风险加权资产在连续3年同比15%增速的情况下，2024年核心一级仍能有9.09%（假设2022E、2023E净利润同比增长+15.3%、10.5%）。 图表：邮储银行定增对ROE和财务指标的影响 前十大股东变动：1、增持：邮政集团持股增加545万股、社保1104组合增持2.4万股。2、减持——香港中央结算减持0.51%至0.92%，香港中央结算（代理人）、新智达成长一号持股减少71.1、-148万股。 图表：邮储银行前十大股东变动情况 投资建议：公司2022、2023EPB0.53X/0.48X；PE4.20X/3.76X，邮储银行是全国营业网点数最大、覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量保持在稳定水平。公司零售客群广，随着财富管理体系建设，有望在零售领域发展出独特优势，是具有差异化特色的国有大行，维持“增持”评级，建议重点关注。 风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。 图表：邮储银行盈利预测表