3季度毛利率同环比均改善，新能源热管理业务盈利比重快速提升

买入（维持） 股价（2022年10月26日）13.8元 3季度毛利率同环比均改善，新能源热管理业务盈利比重快速提升 公司研究|季报点评银轮股份002126.SZ 目标价格17.94元 52周最高价/最低价17.05/7.16元 总股本/流通A股（万股）79,214/74,497 A股市值（百万元）10,932 业绩好于市场预期。前3季度实现营业收入60.01亿元，同比增长2.9%；归母净利润2.32亿元，同比增长7.3%；扣非后净利润1.84亿元，同比下滑0.2%。3季度实现营业收入21.34亿元，同比增长20.1%，环比增长17.8%；归母净利润1.00亿元，同比增长147.8%，环比增长63.3%；扣非后净利润0.91亿元，同比增长 216.2%，环比增长62.7%。公司积极推动管理模式及考核模式变革、提升经营效率，叠加大宗材料及海运费价格逐渐回落、人民币贬值汇率等外部因素利好，公司3季度盈利能力同环比大幅改善。 3季度毛利率同环比改善，费用率略有下降。前3季度毛利率20.0%，同比下降0.5个百分点；3季度毛利率21.0%，同比提升1.6个百分点，环比提升1.1个百分点，预计主要系原材料价格下降及收入规模提升；前3季度期间费用率14.4%，同比下降0.8个百分点，其中管理费用率同比下降0.6个百分点；研发费用率同比提升0.7 个百分点；财务费用率同比下降0.6个百分点，主要系汇兑收益增加。前3季度经营活动现金流净额1.51亿元，同比下降58.9%，主要系购买商品支付的现金增加。 新能源及工业民用业务高速增长，预计新能源业务营收及利润占比将快速提升。前3季度乘用车业务实现营收23.98亿元，同比增长54.8%，占总营收比例约40%；其中新能源业务实现营收12.20亿元，同比增长106.1%，占总营收比例约20%。 公司目前已形成“1+4+N”新能源产品布局，新增产品车载电子冷却系统公司市占率近29%，目前主要客户包括北美新能源标杆车企、国内及欧洲Tier1等。随着新能源汽车芯片算力持续提升，预计芯片换热产品将有望取得更多订单，成为公司重要增长点。前3季度工业及民用业务实现营收3.42亿元，同比增长39.3%，公司采暖热泵换热器产品已为美的、格力、日出东方等公司配套，同时围绕光伏储能、通讯基站、数据中心等新兴领域提前布局。随着公司与头部新能源客户合作逐步加 深，预计公司新能源业务将持续高速发展，营收及利润占比将快速提升。 预计海外子公司经营改善及海运价格下降、人民币汇率贬值也将促进盈利能力逐年提升。公司海外业务近年出现亏损，2020-2021年累计计提近4000万元商誉减值；随着公司对TDI进行管理层调整以及新项目陆续投产，预计TDI及斯塔普等海外子 公司盈利能力将逐步提升。外部环境方面，国际海运价格持续下行，截至10月21日SCFI综合指数已处于2021年年初以来低位；人民币兑美元汇率贬值趋势仍在延续，人民币兑美元汇率从7月份的6.7-6.8水平提升至10月份的7.1-7.3水平。国 际海运价格下降及人民币汇率贬值也将对公司出口业务形成利好，预计公司4季度 及2023年盈利能力仍有望持续提升。 国家/地区中国 行业汽车与零部件 核心观点 报告发布日期2022年10月26日 1周1月3月12月 绝对表现7.396.650.0827.16 相对表现10.5611.3413.9553.48沪深300-3.17-4.69-13.87-26.32 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 新能源热管理收入比重快速提升，预计下2022-08-25 半年盈利能力将持续环比改善 略调整收入及毛利率，预测2022-2024年EPS0.46、0.67、0.92元（原0.46、0.66、0.87元），按22年进行估值，可比公司为汽车热交换器及新能源车产业链相关公司，可比公司22年PE平均估值39倍，目标价17.94元，维持买入评级。 获得热管理定点，预计下游客户需求复苏及成本下降将共同促进盈利能力提升拟设立子公司投资电池水冷板，加强新能 2022-07-20 2022-07-11 风险提示 源热管理布局 新能源车热管理系统配套量低于预期、尾气后处理配套量低于预期、热交换器配套量低于预期。 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)6,3247,8168,54110,96213,848 同比增长(%)14.6%23.6%9.3%28.3%26.3% 营业利润(百万元)430291470689938 同比增长(%)7.3%-32.3%61.6%46.6%36.1% 归属母公司净利润(百万元)322220363533726 同比增长(%)1.2%-31.5%64.9%46.7%36.2% 每股收益（元）0.410.280.460.670.92 毛利率(%)23.9%20.4%21.0%21.9%22.4%净利率(%)5.1%2.8%4.3%4.9%5.2% 净资产收益率(%)8.4%5.3%8.1%11.1%13.5% 市盈率 34.0 49.6 30.1 20.5 15.1 市净率 2.8 2.5 2.4 2.2 1.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 798 934 1,268 1,341 1,662 营业收入 6,324 7,816 8,541 10,962 13,848 应收票据、账款及款项融资 3,591 3,786 4,356 5,591 7,062 营业成本 4,812 6,224 6,747 8,567 10,752 预付账款 41 73 60 77 97 营业税金及附加 37 36 51 66 83 存货 1,045 1,481 1,484 1,885 2,365 营业费用 305 341 376 482 609 其他 489 948 678 750 861 管理费用及研发费用 680 779 922 1,173 1,482 流动资产合计 5,965 7,223 7,846 9,643 12,047 财务费用 84 83 37 52 59 长期股权投资 366 441 390 399 410 资产、信用减值损失 95 97 61 63 53 固定资产 2,165 2,401 2,602 2,665 2,654 公允价值变动收益 (32) (38) 35 35 35 在建工程 273 603 446 368 329 投资净收益 92 24 50 50 50 无形资产 485 471 453 434 415 其他 57 51 39 44 44 其他 601 850 282 278 274 营业利润 430 291 470 689 938 非流动资产合计 3,891 4,766 4,173 4,143 4,081 营业外收入 2 3 5 5 5 资产总计 9,856 11,989 12,019 13,786 16,128 营业外支出 13 10 6 6 6 短期借款 1,407 1,504 1,356 1,422 1,646 利润总额 419 284 469 688 937 应付票据及应付账款 3,229 4,014 4,048 5,140 6,451 所得税 53 20 56 83 112 其他 481 509 475 529 541 净利润 366 264 413 606 825 流动负债合计 5,117 6,027 5,878 7,091 8,638 少数股东损益 44 44 50 73 99 长期借款 202 246 246 246 246 归属于母公司净利润 322 220 363 533 726 应付债券 0 582 582 582 582 每股收益（元） 0.41 0.28 0.46 0.67 0.92 其他 175 259 229 234 241 非流动负债合计 378 1,087 1,057 1,062 1,069 主要财务比率 负债合计 5,495 7,115 6,935 8,153 9,707 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 424 474 523 596 695 成长能力 实收资本（或股本） 792 792 792 792 792 营业收入 14.6% 23.6% 9.3% 28.3% 26.3% 资本公积 929 1,006 1,006 1,006 1,006 营业利润 7.3% -32.3% 61.6% 46.6% 36.1% 留存收益 2,301 2,454 2,754 3,214 3,867 归属于母公司净利润 1.2% -31.5% 64.9% 46.7% 36.2% 其他 (84) 148 9 24 61 获利能力 股东权益合计 4,362 4,874 5,084 5,633 6,421 毛利率 23.9% 20.4% 21.0% 21.9% 22.4% 负债和股东权益总计 9,856 11,989 12,019 13,786 16,128 净利率 5.1% 2.8% 4.3% 4.9% 5.2% ROE 8.4% 5.3% 8.1% 11.1% 13.5% 现金流量表 ROIC 7.8% 5.3% 6.1% 8.6% 10.4% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 366 264 413 606 825 资产负债率 55.7% 59.3% 57.7% 59.1% 60.2% 折旧摊销 228 273 288 329 364 净负债率 18.6% 29.9% 18.5% 16.6% 13.2% 财务费用 84 83 37 52 59 流动比率 1.17 1.20 1.33 1.36 1.39 投资损失 (92) (24) (50) (50) (50) 速动比率 0.95 0.94 1.06 1.06 1.09 营运资金变动 (133) 28 (588) (618) (759) 营运能力 其它 4 (250) 502 35 43 应收账款周转率 3.2 3.6 3.3 3.5 3.5 经营活动现金流 456 375 603 353 482 存货周转率 4.5 4.7 4.2 4.6 4.6 资本支出 (471) (787) (290) (291) (291) 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 0.9 长期投资 0 (74) 49 (8) (11) 每股指标（元） 其他 141 (334) 253 74 40 每股收益 0.41 0.28 0.46 0.67 0.92 投资活动现金流 (330) (1,194) 12 (225) (262) 每股经营现金流 0.58 0.47 0.76 0.45 0.61 债权融资 (28) 682 (32) 2 9 每股净资产 4.97 5.55 5.76 6.36 7.23 股权融资 (3) 77 0 0 0 估值比率 其他 69 99 (249) (58) 92 市盈率 34.0 49.6 30.1 20.5 15.1 筹资活动现金流 38 858 (281) (56) 101 市净率 2.8 2.5 2.4 2.2 1.9 汇率变动影响 (2) (10) -0 -0 -0 EV/EBITDA