新能源热管理收入比重快速提升，预计下半年盈利能力将持续环比改善

核心观点 新能源热管理收入比重快速提升，预计下半年盈利能力将持续环比改善 业绩好于市场预期。上半年实现营业收入38.67亿元，同比下降4.6%，归母净利润 1.31亿元，同比下降25.0%，扣非后净利润0.93亿元，同比下降40.3%。2季度营 业收入18.12亿元，同比下降11.8%，环比下降11.8%，归母净利润0.61亿元，同比下降12.7%，环比下降12.8%，扣非后净利润0.56亿元，同比下降17.1%，环比增长52.1%。在商用车销量下滑、国内疫情影响下，2季度经营性盈利实现环比大幅增长，好于市场预期。 2季度毛利率环比改善，费用率下降。上半年毛利率19.5%，同比下降1.6个百分点；2季度毛利率19.8%，环比提升0.6个百分点，2季度毛利率环比提升预计主要系原材料价格下降、海运费下降、汇率贬值等所致；2季度期间费用率14.4%，同比下降0.7个百分点，其中管理费用率同比下降0.8个百分点，研发费用率同比增加 1.1个百分点，财务费用率同比下降0.9个百分点，预计主要系人民币汇率贬值导致汇兑收益增加。上半年经营活动现金流净额1.26亿元，同比增加61.4%，预计主要系本期支付税费减少所致。 新能源业务高速发展，预计新能源热管理收入和盈利比重将快速提升，将成为公司盈利增长点。上半年乘用车业务实现营收14.24亿元，同比增长37.8%；乘用车业务占总营收比例36.8%，较同期提升11.3个百分点；毛利率15.1%，同比提升0.4 个百分点；其中新能源业务实现营收7.86亿元，同比增长105.1%，占总营收比例约20%。公司全力实施新能源业务倍速计划，逐步形成“1+3+N”新能源产品布局，系统集成能力及研发创新能力获得国内外客户高度认可。上半年内公司新获北美新能源标杆车企电控及芯片液冷产品、小鹏汽车水冷板、理想汽车某平台热管理产品等多个新能源定点项目，同时积极拓展智能驾驶、光伏储能、数据中心、通讯基站等新兴领域热管理业务。据公司预测，新获定点项目达产后预计将新增年销售收入约28亿元，其中新能源业务占比75%以上，预计新能源热管理业务规模将持续高增长，将成为公司营收及利润增长支柱。 预计行业需求回暖及外部经营环境改善将促进盈利能力环比好转。随着疫情控制后供应链逐步恢复，叠加乘用车购置税减免、商用车产业帮扶等政策刺激，预计下半年乘用车、商用车行业需求有望实现环比回暖。2季度起钢、铝等大宗原材料价格 盈利预测与投资建议 较1季度高位逐步回落，公司原材料成本压力得以缓解，海运价格下降以及人民币兑美元汇率贬值也将对公司出口业务形成利好，预计行业需求回暖及外部经营环境改善有望促进公司下半年盈利能力环比持续好转。 公司研究|中报点评银轮股份002126.SZ 买入 （维持） 股价（2022年08月25日） 13.8元 目标价格 17.94元 52周最高价/最低价 17.05/7.16元 总股本/流通A股（万股） 79,213/74,496 A股市值（百万元） 10,931 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2022年08月25日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -14.71 5.99 60.74 25.1 相对表现 -15.74 8.88 61.75 47.38 沪深300 1.03 -2.89 -1.01 -22.28 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 预测2022-2024年EPS0.46、0.66、0.87元（原0.48、0.65、0.87元），按22年 进行估值，可比公司为汽车热交换器及新能源车产业链相关公司，可比公司22年 PE平均估值39倍，目标价17.94元，维持买入评级。 风险提示 新能源车热管理系统配套量低于预期、尾气后处理配套量低于预期、热交换器配套量低于预期。 及成本下降将共同促进盈利能力提升拟设立子公司投资电池水冷板，加强新能 2022-07-11 源热管理布局毛利率短期承压，新能源热管理业务快速 2022-04-30 发展 获得热管理定点，预计下游客户需求复苏 2022-07-20 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,324 7,816 8,618 10,979 13,865 同比增长(%) 14.6% 23.6% 10.3% 27.4% 26.3% 营业利润(百万元) 430 291 467 676 892 同比增长(%) 7.3% -32.3% 60.5% 44.7% 32.0% 归属母公司净利润(百万元) 322 220 361 523 690 同比增长(%) 1.2% -31.5% 63.8% 44.8% 32.0% 每股收益（元） 0.41 0.28 0.46 0.66 0.87 毛利率(%) 23.9% 20.4% 21.0% 21.7% 22.0% 净利率(%) 5.1% 2.8% 4.2% 4.8% 5.0% 净资产收益率(%) 8.4% 5.3% 8.1% 10.9% 12.9% 市盈率 34.0 49.6 30.3 20.9 15.8 市净率 2.8 2.5 2.4 2.2 1.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022年8月25日 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 三花智控 002050 27.70 0.47 0.64 0.83 1.02 59.07 43.30 33.56 27.29 旭升股份 603305 46.21 0.66 0.97 1.32 1.78 69.98 47.78 34.97 25.91 拓普集团 601689 80.00 0.92 1.51 2.15 2.87 86.66 53.05 37.19 27.89 腾龙股份 603158 8.85 0.18 0.33 0.41 0.51 48.02 26.93 21.36 17.21 新泉股份 603179 35.80 0.58 0.95 1.35 1.77 61.43 37.65 26.43 20.21 中鼎股份 000887 17.92 0.73 0.88 1.08 1.30 24.44 20.48 16.58 13.81 调整后平均 59.63 38.92 29.08 22.65 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 798 934 1,248 1,328 1,664 营业收入 6,324 7,816 8,618 10,979 13,865 应收票据、账款及款项融资 3,591 3,786 4,395 5,599 7,071 营业成本 4,812 6,224 6,808 8,594 10,810 预付账款 41 73 60 77 97 营业税金及附加 37 36 52 66 83 存货 1,045 1,481 1,498 1,891 2,378 营业费用 305 341 379 483 610 其他 489 948 679 750 861 管理费用及研发费用 680 779 931 1,175 1,484 流动资产合计 5,965 7,223 7,880 9,645 12,071 财务费用 84 83 37 52 61 长期股权投资 366 441 390 399 410 资产、信用减值损失 95 97 63 62 54 固定资产 2,165 2,401 2,602 2,665 2,654 公允价值变动收益 (32) (38) 35 35 35 在建工程 273 603 446 368 329 投资净收益 92 24 50 50 50 无形资产 485 471 453 434 415 其他 57 51 34 44 44 其他 601 850 282 278 274 营业利润 430 291 467 676 892 非流动资产合计 3,891 4,766 4,173 4,143 4,081 营业外收入 2 3 5 5 5 资产总计 9,856 11,989 12,054 13,789 16,152 营业外支出 13 10 6 6 6 短期借款 1,407 1,504 1,356 1,422 1,689 利润总额 419 284 466 675 891 应付票据及应付账款 3,229 4,014 4,085 5,157 6,486 所得税 53 20 56 81 107 其他 481 509 475 529 541 净利润 366 264 410 594 784 流动负债合计 5,117 6,027 5,916 7,108 8,717 少数股东损益 44 44 49 71 94 长期借款 202 246 246 246 246 归属于母公司净利润 322 220 361 523 690 应付债券 0 582 582 582 582 每股收益（元） 0.41 0.28 0.46 0.66 0.87 其他 175 259 229 234 241 非流动负债合计 378 1,087 1,057 1,062 1,069 主要财务比率 负债合计 5,495 7,115 6,972 8,170 9,786 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 424 474 523 594 688 成长能力 实收资本（或股本） 792 792 792 792 792 营业收入 14.6% 23.6% 10.3% 27.4% 26.3% 资本公积 929 1,006 1,006 1,006 1,006 营业利润 7.3% -32.3% 60.5% 44.7% 32.0% 留存收益 2,301 2,454 2,751 3,202 3,819 归属于母公司净利润 1.2% -31.5% 63.8% 44.8% 32.0% 其他 (84) 148 9 24 61 获利能力 股东权益合计 4,362 4,874 5,082 5,618 6,366 毛利率 23.9% 20.4% 21.0% 21.7% 22.0% 负债和股东权益总计 9,856 11,989 12,054 13,789 16,152 净利率 5.1% 2.8% 4.2% 4.8% 5.0% ROE 8.4% 5.3% 8.1% 10.9% 12.9% 现金流量表 ROIC 7.8% 5.3% 6.1% 8.4% 10.0% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 366 264 410 594 784 资产负债率 55.7% 59.3% 57.8% 59.3% 60.6% 折旧摊销 228 273 288 329 364 净负债率 18.6% 29.9% 18.9% 16.9% 14.0% 财务费用 84 83 37 52 61 流动比率 1.17 1.20 1.33 1.36 1.38 投资损失 (92) (24) (50) (50) (50) 速动比率 0.95 0.94 1.05 1.06 1.08 营运资金变动 (133) 28 (606) (599) (748) 营运能力 其它 4 (250) 503 35 44 应收账款周转率 3.2 3.