公司深度报告：乘新能源和智能化春风，汽车线缆优质供应商迎增长新机遇

汽车线缆迎来电动化、智能化、轻量化三大变革，公司有望实现量价利三升。 ①高压线缆：2022年1-8月国内新能源乘用车销量368.2万辆，同比高增118%，电动化步伐逐步加速。相对于传统燃油车，新能源车新增三电系统，工作电压可达400V—800V，对高压线的需求大大增加，此外，高压线的结构和绝缘材料比低压线更为复杂，价格相应增加。公司线缆业务有望受益于高压线放量迎来量价齐升。 ②数据线缆：在智能化的大背景下，蔚来ES8、小鹏P7、小鹏G9、阿维塔11等高度智能化的车型层出不穷，智能化的提升导致传感器数量增加，传感器的数据传输离不开数据线缆的支持，而且包括摄像头、激光雷达、毫米波雷达在内的传感都需要不同种类的数据线缆支持，因此汽车智能化热潮下，数据线缆的用量将有显著的提升，此外，对数据线传输速度的要求也将越来越高。 ③铝制线缆：轻量化趋势下，铝线成本低、重量轻的优势得以体现，有望持续替代铜制线缆的应用。而公司目前正逐步布局铝线业务，能够生产多种不同型号铝制线缆，未来随着毛利率更高的铝线业务放量，公司盈利能力有望增强。 品类丰富+服务高效，共筑公司发展护城河。在产品品类方面，公司生产的产品能覆盖各类汽车用线的各种需求，公司线缆产品规格包括截面积从0.13mm²到160mm²，耐温等级从-65℃到250℃。此外，公司线缆产品能满足国内标准、德国标准、日本标准、美国标准、中国标准等多种标准的要求，解决线缆供应中的标准化问题。在供货服务方面，公司通过设立异地生产基地、客户周边设立外仓等方式就近服务客户，较好地满足了客户的供货需求，提升客户服务体验。 新能源客户拓展叠加新产能投放，快速抢占电动车市场。为顺应新能源浪 潮，公司积极布局电动车领域，目前已经进入大众、吉利、通用、宝马、奔驰、比亚迪、理想、特斯拉等车企的供应体系，供应高压线、充电线等新能源产品。新能源客户持续开拓叠加新能源工厂产能逐步爬坡，公司新能源业务规模有望将不断扩大。 投资建议：目前公司常规线缆业务保持稳定增长，考虑到公司持续开拓特斯拉、比亚迪、吉利等新能源客户，再叠加上海和本溪新能源和车联网生产基地逐步投产，我们认为未来公司新能源线、高压线、数据线缆等特殊线缆产品有望贡献主要增量，助力公司营收、利润持续高增，我们预计2022-2024年公司归母净利润依次为1.33亿元、1.95亿元、2.86亿元，EPS为2.40、3.52、5.19元，对应PE分别为36倍、24倍、17倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，国内疫情反复，原材料价格大幅上涨，下游新能源车销量不及预期，新产能投放不达预期，芯片短缺问题延续，新产品研发进度不及预期。 1.积极布局新能源和智能化转型的汽车线缆供应商 1.1深耕汽车线缆行业多年，产品涵盖常规和特殊线缆 公司是全球高档汽车线缆产品和服务的专业提供商。卡倍亿始创于1986年8月，具有30多年汽车线缆研发、生产、服务的历史，目前产品直接向矢崎、安波福、住友、李尔、德科斯米尔等世界一级汽车线束供应商供货，并进入大众、宝马、奔驰、通用、福特、沃尔沃、丰田、日产、本田、荣威、吉利、特斯拉等知名汽车品牌的供应体系，成为同时应用于欧、美、日和国内高端品牌的汽车线缆顶尖供应商。2020年卡倍亿于深交所挂牌上市，此外公司成立上海卡倍亿拓展新能源线缆业务。 表1：公司发展历程 公司股权结构明晰，集中度较高。本公司实际控制人为林光耀、林光成和林强，截至2022年二季度末，三人直接和间接合计持股占比为57.55%，公司股权结构明晰，且实控人控制股权比例较高。公司子公司分布在成都、本溪、宁波、惠州、湖北，其中宁波卡倍亿铜线主要从事铜线及其他金属导线的研发和制造，上海卡倍亿负责新能源电缆和数据线缆的制造，其他子公司负责各类汽车电缆和电子元器件的制造。 图1：卡倍亿股权结构图 公司主要产品为汽车线缆产品，具体可分为常规线缆和特殊线缆。常规线缆包括PVC低压线缆和交联高温线缆：PVC低压线缆为我国汽车线缆普遍采用的线缆，以聚氯乙烯作为线缆的绝缘材料，因其成本较低且加工相对容易故广泛使用；交联高温线缆使用的绝缘材料主要为交联聚乙烯，这是一种含有机过氧化物的聚乙烯，在线缆制造过程中经过电子辐照工序，把聚乙烯的分子排列结构从平行结构变为网状结构，使聚乙烯更为稳定，所以具有更好的耐高温、耐磨损和耐化学腐蚀等特性。目前交联高温线缆在汽车上的使用越来越广泛。特殊线缆包括铝线缆、对绞线缆、屏蔽线缆、硅橡胶线缆、多芯护套线缆、同轴线缆、数据传输线缆、充电线缆等多种线缆产品，其中硅橡胶线缆、充电线缆等为主要应用于新能源汽车的电缆。 表2：公司主要产品及应用领域 特殊线缆价格高于常规线缆。从不同产品的价值量来看，因为硅橡胶线缆、同轴线缆等特殊线缆所需要的材料更多且要求更高，加工工艺更复杂，而PVC低压线缆等常规线缆加工流程相对简单且绝缘材料价格便宜，故特殊线缆价格高于常规线缆，2017年-2020年公司常规线缆和特殊线缆的平均单价分别为394元/千米和723元/千米。 图2：常规线缆（PVC低压线）和特殊线缆（硅橡胶线缆、同轴线缆）工艺流程 图3：公司常规线缆和特殊线缆价格对比（元/千米） 1.2营收规模稳步增长，盈利水平有望改善 营收：特殊线缆业务占比逐步提升，营收保持稳步增长。从不同业务营收规模来看，公司常规线缆业务占比高于特殊线缆业务，2017-2022H1公司常规线缆业务占比维持在80%以上，占比较高；22H1公司特殊线缆业务营收占比为14.9%，同比+0.7pct，主要是受益于汽车新能源和网联化热潮，特殊线缆业务规模逐步提高。从整体营收水平来看，2020、2021年公司深耕线缆业务，募投项目投产顺利叠加持续拓宽新客户，实现营收的快速增长，营收增速分别为38.4%和79.4%。 图4：2017-2022H1公司不同业务营收占比 图5：2017-2022H1营业收入及同比增速 毛利率：特殊线缆盈利能力高于常规线缆，整体盈利水平有望改善。从不同业务的盈利能力来看，特殊线缆毛利率高于常规线缆，2017年-2021年公司常规线缆和特殊线缆的平均毛利率分别为12%和23.3%。从整体毛利率水平来看，公司2020年毛利率为11%，同比下降4pct，主要是因为原材料价格上升以及新工厂产能利用率较低所致，2020-2022H1公司毛利率维持在11%左右，在原材料价格上涨的背景下仍保持稳定，未来随着公司特殊线缆业务占比的提升，整体毛利率水平有望改善。 图6：2017-2022H1公司综合毛利率 图7：2017-2022年H1公司不同业务毛利率 利润端：21年公司归母净利润同比+63.2%，开始回升。2018-2020年由于国内车市低迷下游需求较弱、公司盈利水平下降等原因，公司归母净利润持续下滑，分别为0.62亿元、0.6亿元和0.53亿元。2021年起受益于公司营收快速增长，公司实现归母净利润0.86亿元，同比+63.2%，开始回升。 图8：2017-2022H1公司净利率 图9：2017-2022H1公司归母净利润及同比增速 期间费用率：整体费用率逐步下降。2020—2021年公司期间费用率控制良好，逐年下降，分别为7.5%/6.8%/6.3%，其中管理费用率（不含研发）、财务费用率和研发费用率稳定波动，销售费用率持续下降，2020-2021年公司销售费用率分别为1.8%/1%/0.9%，21年销售费用率同比-0.8pct主要系公司首次适用新收入准则，将运费1405万元调整至销售成本所致。 图10：2017-2022H1公司期间费用率 2.汽车线缆迎来电动化、智能化、轻量化三大变革，公司有望实现量价利三升 2.1电动化带动高压线高速发展，线缆业务有望量价齐升 新能源车销量持续高增，电动化进程加速。2021年是国内新能源车元年，全年国内新能源乘用车销量332.3万辆，同比高增176%。2022年国内多地疫情频发，但政府相继推出新能源车消费补贴、新能源车免征购置税延续等利好政策，再叠加国内高质量新能源车型销量持续高增、重磅车型层出不穷，国内新能源乘用车继续保持高速增长，2022年1-8月国内新能源乘用车销量368.2万辆，同比增长118%，8月渗透率首次突破30%。我们认为未来国内新能源乘用车销量有望继续高增，电动化进程将不断加速，带动新能源产业链的高速发展。 图11：2020-2022年新能源乘用车销量及渗透率（万辆） 相对于传统燃油车，新能源车新增高压线缆。传统燃油车的动力来源于发动机，依靠汽油燃烧热量驱使汽车运动，因此对高压电缆的需求较少，主要安装低压线缆和数据线，用于12V低压电路工作和信号传输等功能。在新能源车时代，不同于传统汽车燃油车，新能源车主要依靠三电系统将电能转换为机械能驱动，其中动力电池的工作电压可达到400V甚至是600V、800V，因此除了原有的低压线和数据线外，新能源车还新增大量高压线缆。 图12：传统燃油车线缆种类 图13：新能源车线缆种类 高压线的结构和工艺流程相较于低压线更为复杂。1）新增屏蔽层。由于高压线缆电流大电场强度高，出于EMC（电磁兼容性）要求，高压线相较于低压线新增镀锡铜线编织网、铝塑薄膜等屏蔽层；2）新增护套。高电压线缆对安全要求较高，为保护电缆内层不受机械系统损伤和化学腐蚀等影响并延长电缆使用寿命，新增了外部的护套保护层。3）多芯结构。低压线一般采用单芯结构，而高压线为满足大电流要求往往采用多芯结构，将包裹绝缘材料的多条导线进行对绞，再加入白色填充物进行挤出，最后再包裹绝缘材料和护套，结构更为复杂。 图14：单芯屏蔽高压电缆结构 硅橡胶在高压线应用范围更广，价格高于低压线绝缘材料。普通低压线的绝缘材料通常由聚氯乙烯（PVC）组成，高压线内外绝缘层的制造材料一般有XLPO(交联聚烯烃)，SIR(硅橡胶)和TPE(热塑性弹性体)三种，XLPO的应用范围较广，TPE材质多适用于大规格线材及通信导线，SIR硅橡胶除了以上特性外，还具有耐高温性强、比重小、密封性好、弯曲半径小等特点，适用于需要耐高温、安装空间小、轻量化要求高的应用场景，最适合作为电动车高压导线的绝缘层材料。以普通低压线使用的聚氯乙烯绝缘材料为例，PVC单吨价格为6000-9000元/吨，而硅橡胶的单吨价格可达3万元/吨。 表3：高压线不同绝缘材料性能参数对比 新能源高压线价值量高于传统燃油车线缆。总体而言，高压电缆由于新增绝缘层、屏蔽层和多芯结构等原因，对导线、绝缘、屏蔽材料用量更大，再叠加高压电缆对绝缘层要求更高，使用的硅橡胶价格更高，新能源汽车线缆价值量将远高于传统燃油车。根据招股说明书披露，2017年-2020年公司常规线缆和特殊线缆的平均单价分别为394元/千米和723元/千米，传统汽车线缆的单车价值量约为500元，新能源汽车线缆单车价值量可达1000元。 2.2政策+市场双重驱动，数据线缆迎来发展新机遇 政策端：相关产业政策加速智能化步伐，数据线缆迎来发展良机。工信部于2021年11月发布《“十四五”信息通信行业发展规划》，提出加快车联网部署应用，加快在主要城市道路的规模化部署，推动车联网关键技术研发及测试验证，探索车联网运营主体和商业模式创新。近年来，工信部、交通运输部和生态环境部等部门相继出台加速汽车智能化、车载感知、车联网等相关硬件发展的政策，我们认为随着车联网和汽车智能化的普及和深化，汽车对数据线缆的需求将日益增加，对数据线缆的传输速度要求也会持续提高。 表4：部分车联网和汽车智能化支持政策 市场端：高智能化车型持续推出，传感器数量增多拉动数据线缆用量。在智能化的大背景下，各大车企纷纷在汽车智能化、自动驾驶等方面进行重点投资，蔚来ES8、小鹏P7、小鹏G9、阿维塔11等高度智能化的车型层出不穷。其中以小鹏P7为例，其2022款搭载了14个摄像头、12个超声波雷达、5个毫米波雷达，传感器数量高达30余个，远超传统燃油车。传感器的数据传输离不开数据线缆的支持，而且