业绩阶段性承压，毛利率同比改善

事件：公司披露2022年三季报，前三季度实现营业收入30.58亿元，同比下降14.16%；归母净利润2.09亿元，同比下降9.87%；扣非净利润1.91亿元，同比下降8.17%。对此点评如下 Q3业绩暂时承压，毛利率同比提升。前三季度，公司营业收入同比下降14.16%至30.58亿元，归母净利润同比下降9.87%至2.09亿元，扣非净利润同比下降8.17%至1.91亿元。其中Q3营收同比下降18.22%至10.52亿元，归母净利润同比下降9.76%至7379.49万元，扣非净利润同比下降9.19%至6684.97万元。 1）Q3毛利率/净利率同比增长3.35/0.37pct至20.97/6.86%。前三季度，公司毛利率同比增长2.06pct至20.47%，净利率同比增长0.13pct至6.80%。2）销售回款增加，经营性现金流净额有所提升。前三季度公司经营活动产生的现金流净额同比增长31.89%至1.62亿元，主要原因系本期销售回款同比增加所致； 投资活动产生的现金流净额为-3.77亿元，较上年同期减少3.42亿元，主要原因系本期赎回理财收到的现金净额同比减少、购买理财支付的现金净额同比增加所致；筹资活动产生的现金流净额为1.07亿元，较上年同期增加2.47亿元，主要原因系本期收到公开发行可转换公司债券募集资金所致。 行业集中度逐步提高，公司作为外加剂龙头有望受益。由于混凝土外加剂产品的运输费用经济性限制，混凝土外加剂行业存在比较明显的区域性特征，各地规模相对较小的企业同样可以占据当地大量市场份额。但随着行业的整体发展以及科研院所改制的推进，行业整体的市场化竞争程度正在不断提高，具备较强实力的大型企业开始跨区域发展，通过外延并购等方式进行跨区域扩张，行业区域性特征正在逐渐弱化。同时，行业监管也趋于严格，环保要求越来越高，预计将导致减水剂行业中的优势企业不断扩大市场，市场集中度有望提高。公司是外加剂行业龙头企业，2021年外加剂新材料业务市场占有率为9.50%，处于较高水平。公司市场分布于福建、四川、重庆等16省市直辖市以及菲律宾，拥有聚羧酸合成、萘系合成、脂肪族合成、氨基合成等多种外加剂合成生产线，可提供100余种混凝土外加剂及相关产品。截至2021年，公司高性能减水剂和高效减水剂的合成产能分别为69万吨/年和31万吨/年，合成产量分别为68万吨/年和11万吨/年，复配产量为137万吨/年和29万吨/年。 发行总额为3.96亿元可转债，助力产能升级。2022年4月，公司发行可转债募集资金总额为3.96亿元，发行数量为396.30万张，每张面值为100元，发行期限为6年。募集资金将用于重庆建研科之杰建材有限公司外加剂建设项目、高性能混凝土添加剂生产基地项目（一期）、高性能混凝土添加剂工程、年产12.9万吨高效混凝土添加剂和6万吨泵送剂技改项目、补充外加剂业务流动资金。其中重庆建研科之杰建材有限公司外加剂建设项目、高性能混凝土添加剂工程、高性能混凝土添加剂工程、高效混凝土添加剂和泵送剂技改项目达产后，预计分别可实现年均含税销售金额约6.06、5.45、5.95、4.97亿元，实现年均利润总额约6410.16、4754.00、5036.28、2838.24万元。 投资建议：业绩阶段性承压，毛利率同比改善，维持增持评级。预计2022~2024年公司归母净利润分别达到2.86、3.86、4.63亿元，同比增长5%、35%、20%，对应PE估值14、10、9倍。公司项目储备充足，交通工程、电子电气检测业务拓展顺利，检测、技术服务业务推进顺利。外加剂市场占有率提升，发行可转债助力产能提升。 风险提示：原材料价格上涨或超预期；下游混凝土需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧；应收账款回收进度低于预期等。