2022年三季报点评：利润再创新高，电池组件加深布局，看好龙头一体化成长

事件：公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业收入1020.84亿元，同增118.60%；实现归属母公司净利润217.3亿元，同增265.54%。其中2022Q3实现营业收入417.45亿元，同增107.30%，环增17.08%；实现归属母公司净利润95.07亿元，同增219.12%，环增35.24%。2022Q1-3毛利率为38.59%，同升13.02pct，Q3毛利率43.68%，同升16.36pct，环升7.97pct。业绩超市场预期。 硅料价格坚挺、公司量利双升。2022Q3硅料行业供应不及预期，价格持续坚挺，测算2022Q3均价29万元/吨，环比2022Q2上涨15%。公司2022Q1-3权益出货14.5-15万吨，同增100%-105%，其中2022Q3出货7-7.5万吨，权益出货5.5-6万吨，同增104%-122%，环增约15%，测算单吨净利16-17万元/吨，创历史新高，对应硅料利润90亿元+。2022Q4看硅料产能逐渐释放，我们预计全行业供应30万吨，价格拐点将至，小幅降价即可刺激下游需求，我们预计均价保持25万元+/吨，2022全年硅料净利可达270亿元+。公司硅料产能持续扩张，我们预计2022年底将达35万吨，2024-2026年将提升至80-100万吨。光伏需求持续旺盛，我们预计2023年行业供应140-150万吨硅料，总体供需偏紧，我们预计均价将保持18万元/吨，公司盈利能力坚挺！ 电池价格坚挺、盈利持续改善。2022Q1-3公司电池销量32GW，同增约45%，其中2022Q3销量10~11GW（受四川限电影响，Q3增幅放缓）。受益于大尺寸产能紧缺，电池价格坚挺，测算Q3单瓦净利5分（其中大尺寸盈利更高），环比略增。公司大尺寸占比持续提高，我们预计2022年底达90%以上；2022Q4看，公司9月底上调电池报价约3分/W，我们预计单瓦净利进一步提升，2022全年出货约45GW，对应电池业务利润15-20亿元。公司深入布局多种技术路线，我们预计8.5GW N型TOPCon产能将于2022年末投产，2023年电池总产能将达到80-100GW。 组件业务持续推进、龙头布局清晰。公司纵向布局组件业务，打造通威自主品牌。前期以国内地面电站为主，2022年8月中标华润电力3GW组件，并在产能、渠道方面不断加深布局。公司在盐城市扩建25GW高效光伏组件，持续加码组件产能；渠道上正在积极进行海外认证，后续将拓展全球渠道。我们预计公司2022年组件出货5-10GW，2023年出货30GW，一体化布局愈发清晰。 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续坚挺，我们维持公司盈利预测，我们预计2022-2024年净利润279/215/212亿元，同比+240%/-23%/-1%,基于公司硅料龙头地位，并向下拓展一体化业务，我们给予公司2023年15xPE，目标价71.6元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入1020.84亿元，同比增长118.60%；实现利润总额308.83亿元，同比增长314.04%；实现归属母公司净利润217.3亿元，同比增长265.54%。其中2022Q3，实现营业收入417.45亿元，同比增长107.30%，环比增长17.08%；实现归属母公司净利润95.07亿元，同比增长219.12%，环比增长35.24%。Q1-3毛利率为38.59%，同比上升13.02pct，Q3毛利率43.68%，同比上升16.36pct，环比上升7.97pct；Q1-3归母净利率为21.29%，同比上升8.56pct，Q3归母净利率22.77%，同比上升7.98pct，环比上升3.06pct。业绩超市场预期。 表1：2022Q1-3收入1020.84亿元，同比增长118.60%；盈利217.3亿元，同比增长265.54%（单位：亿元） 图1： 图2：2022Q1-3归母净利润217.3亿元，同比+265.54%（亿元，%） 图3：2022Q3收入417.45亿元，同比+107.30%（亿元，%） 图4：2022Q3归母净利润95.07亿元，同比+219.12%（亿元，%） 图5：2022Q1-3毛利率、净利率同比+13.02、+8.56pct%） 图6：2022Q3毛利率、净利率同比+16.36、+7.98pct（%） 硅料价格坚挺、公司量利双升。2022Q3硅料行业供应不及预期，价格持续坚挺，测算2022Q3均价29万元/吨，环比2022Q2上涨15%。公司2022Q1-3权益出货14.5-15万吨，同增100%-105%，其中2022Q3出货7-7.5万吨，权益出货5.5-6万吨，同增104%-122%，环增约15%，测算单吨净利16-17万元/吨，创历史新高，对应硅料利润90亿元+。2022Q4看硅料产能逐渐释放，我们预计全行业供应30万吨，价格拐点将至，小幅降价即可刺激下游需求，我们预计均价保持25万元+/吨，2022全年硅料净利可达270亿元+。公司硅料产能持续扩张，我们预计2022年底将达35万吨，2024-2026年将提升至80-100万吨。光伏需求持续旺盛，我们预计2023年行业供应140-150万吨硅料，总体供需偏紧，我们预计均价将保持18万元/吨，公司盈利能力坚挺！ 图7：公司多晶硅料销量及单吨净利（左轴：万吨，右轴：万元/吨） 电池价格坚挺、盈利持续改善。2022Q1-3公司电池销量32GW，同增约45%，其中2022Q3销量10~11GW（受四川限电影响，Q3增幅放缓）。受益于大尺寸产能紧缺，电池价格坚挺，测算Q3单瓦净利5分（其中大尺寸盈利更高），环比略增。公司大尺寸占比持续提高，我们预计2022年底达90%以上；2022Q4看，公司9月底上调电池报价约3分/W，我们预计单瓦净利进一步提升，2022全年出货约45GW，对应电池业务利润15-20亿元。公司深入布局多种技术路线，我们预计8.5GW N型TOPCon产能将于2022年末投产，2023年电池总产能将达到80-100GW。 图8：公司电池销量及单W净利（左轴：GW，右轴：元/W） 组件业务持续推进、龙头布局清晰。公司纵向布局组件业务，打造通威自主品牌。 前期以国内地面电站为主，2022年8月中标华润电力3GW组件，并在产能、渠道方面不断加深布局。公司在盐城市扩建25GW高效光伏组件，持续加码组件产能；渠道上正在积极进行海外认证，后续将拓展全球渠道。我们预计公司2022年组件出货5-10GW，2023年出货30GW，一体化布局愈发清晰。 控费能力优秀，2022Q1-3期间费用率同比下降：公司2022Q1-3期间费用同比增长52.72%至72.23亿元，期间费用率下降2.09个百分点至10.30%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升42.25%、上升69.70%、下降28.48%、上升101.45%至9.26亿元、54.4亿元、9.87亿元、8.58亿元；费用率分别下降0.49、下降1.54、下降1.99、下降0.07个百分点至0.91%、5.33%、0.97%、0.84%。2022Q3销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+78.64%/+94.79%/+117.29%/-17.59%，费用率分别为1.04%/7.69%/0.78%/0.68%。 图7： 图8：2022Q3期间费用率4.51%，同比-0.87pct（%） 现金流大幅增长，盈利能力提升：公司2022Q1-3经营活动现金流量净流入288.83亿元，同比增长710.90%，其中2022Q3经营活动现金流量净额154.46亿元；2022Q1-3销售商品取得现金1114.83亿元，同比增长179.57%。期末合同负债82.45亿元，同比+234.84%。期末应收账款35.71亿元，较期初增长6.55亿元，应收账款周转天数下降2.72天至8.58天。期末存货98.85亿元，较期初上升42.02亿元；存货周转天数上升0.38天至33.52天。 图9： 图10：2022Q3期末合同负债83.1亿元，同比+234.84%（亿元） 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续坚挺，我们维持公司盈利预测，我们预计2022-2024年净利润279/215/212亿元，同比+240%/-23%/-1%,基于公司硅料龙头地位，并向下拓展一体化业务，我们给予公司2023年15xPE，目标价71.6元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。