原料价格波动短期影响盈利水平，出货量环比稳定提升

公司2022Q3盈利1.82亿元，同比下降20%。公司2022Q3实现营收77.27亿元，同比+191%，环比+21%；实现归母净利润1.82亿元，同比-20%，环比-59%。公司2022年前三季度实现营收192.80亿元，同比+208%；实现归母净利润9.18亿元，同比+67%。公司2022Q3毛利率为5.86%，同比-8.76p Ct ，环比-6.40p Ct ；净利率为2.39%，同比-6.15p Ct ，环比-4.56p Ct 。公司盈利能力略有下滑主要系原材料价格波动下高价库存对收益产生了消极影响。 公司出货量增长稳定，产能扩张有序推进。2022Q3公司三元正极出货量约2.3万吨，环比增长超30%，其中9月份单月销量突破1.1万吨。全年来看，公司三元正极销量有望达到近9.5万吨，同比提升超80%。公司今年年内韩国1-2期1.5万吨项目、贵州8万吨项目、仙桃基地部分车间3万吨项目有望建成，年底三元正极产能将达到25万吨。展望明年，大客户在电池端销量稳步增长，叠加海外客户持续开拓，公司三元正极销量有望突破16万吨。 公司Q3盈利能力受原料因素影响出现短期波动。2022Q3公司三元正极单吨净利约0.7万元，环比下行1.7万元/吨。盈利能力出现波动原因主要系：1）贵金属价格下行导致前驱体降价，公司存有部分高价前驱体库存产生一定库存损失；2）Q3末订单量提升迅速，锂盐库存不足，临时采购部分高价锂盐致使成本上行。展望四季度，公司产能利用率持续高位，原材料库存充足，盈利能力有望修复至正常水平。 公司多体系快速布局，打造正极平台化企业。三元材料方面，公司中镍高电压单晶多款产品已通过国内外头部客户的认证；9系超高镍产品量产推进顺利，单月销量达到近千吨。磷酸锰铁锂方面，公司现具备年产6200吨LMFP产能，正同步建设年产5000吨产能，2023年底产能有望扩张至10万吨。公司现有产品覆盖纯用和混掺两种方案，2023年有望实现量产上车。钠电池正极方面，公司全面布局普鲁士蓝/白、层状氧化物及聚阴离子三个技术方向，并向几十余家下游客户完成送样测试，目前单月出货超10吨。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；高镍需求不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。基于原材料价格短期波动以及新能源车销量放缓对公司出货产生不利影响，我们下调原有盈利预测，预计2022-2024年实现归母净利润为15.15/22.78/30.05亿元（原预测为19.23/28.99/40.71亿元），同比增速分别66/50/32%，摊销EPS分别为3.36/5.05/6.66元，当前股价对应PE为22/15/11倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2022Q3 实现营收 77.27 亿元，同比+191%，环比+21%；实现归母净利润 1.82亿元，同比-20%，环比-59%。公司 2022 年前三季度实现营收 192.80 亿元，同比+208%；实现归母净利润 9.18 亿元，同比+67%。公司 2022Q3 毛利率为 5.86%，同比-8.76pct，环比-6.40pct；净利率为 2.39%，同比-6.15pct，环比-4.56pct。 公司盈利能力略有下滑主要系原材料价格波动下高价库存对收益产生了消极影响。 图1：公司营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（亿元、%） 公司费用率下降明显。2022 年前三季度公司期间费用率为 3.83%，同比-2.03pct。 2022 年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.14%（-0.08pct）、1.62%（-1.09pct）、2.08%（-1.22pct）、0.00%（+0.37pct）。公司管理效率持续优化，管理费用率稳步下降。 2022 年前三季度公司投资净收益为-0.72 亿元，公允价值变动损益-0.16 亿元，计提资产减值损失-0.18 亿元，计提信用减值损失-0.26 亿元。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司出货量增长稳定，盈利能力受原料因素略有扰动 出货量：2022Q3 公司三元正极出货量约 2.3 万吨，环比增长超 30%，其中 9 月份单月销量突破 1.1 万吨。我们预计 2022Q4 三元正极出货量有望突破 3.7 万吨，环比增长超 60%。全年来看，公司三元正极销量有望达到近 9.5 万吨，同比提升超80%。展望明年，大客户在电池端销量稳步增长，叠加海外客户持续开拓，公司三元正极销量有望突破 16 万吨。 盈利能力：2022Q3 公司三元正极单吨净利约 0.7 万元，环比下行 1.7 万元/吨。 盈利能力出现波动原因主要系：1）贵金属价格下行导致前驱体降价，公司存有部分高价前驱体库存产生一定库存损失；2）Q3 末订单量提升迅速，锂盐库存不足，临时采购部分高价锂盐致使成本上行。展望四季度，公司产能利用率持续高位，原材料库存充足，盈利能力有望修复至正常水平。 产能：公司今年年内韩国 1-2 期 1.5 万吨项目、贵州 8 万吨项目、仙桃基地部分车间 3 万吨项目有望建成，年底三元正极产能将达到 25 万吨。2023 年公司仙桃基地持续扩张、韩国基地产能有望由 2 万吨扩张至 5 万吨，2023 年底三元正极产能有望突破 35 万吨。 公司多体系快速布局，打造正极平台化企业 1）三元正极：公司中镍高电压单晶多款产品已通过国内外头部客户的认证，预计2023H1 开始量产；9 系超高镍产品量产推进顺利，单月销量达到近千吨。 2）磷酸锰铁锂：7 月公司收购天津斯科兰德，正式进军磷酸锰铁锂领域。公司现具备年产 6200 吨 LMFP 产能，随着产线调试完成后有望实现满产。公司正同步建设年产 5000 吨产能，2023 年底产能有望扩张至 10 万吨。公司单月向二轮车头部客户出货超 200 吨，并正配合四轮车头部客户进行新车型开发。公司现有产品覆盖纯用和混掺两种方案，2023 年有望实现量产上车。 3）钠离子电池正极：公司全面布局普鲁士蓝/白、层状氧化物及聚阴离子三个技术方向，并向几十余家下游客户完成送样测试，目前单月出货超 10 吨。公司现有年产能约 1.5 万吨，2023 年底计划扩张至 3.6 万吨，2024 年底有望扩张至 10 万吨。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 基于原材料价格短期波动以及新能源车销量放缓对公司出货量产生不利影响，我们下调原有盈利预测，预计 2022-2024 年实现归母净利润为 15.15/22.78/30.05亿元（原预测为 19.23/28.99/40.71 亿元），同比增速分别 66/50/32%，摊销 EPS分别为 3.36/5.05/6.66 元，当前股价对应 PE 分别为 22/15/11 倍，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表（2022 年 10 月 20 日） 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明