领军高硬材料切割，切片代工打开业绩弹性

高测股份（688556） 公司研究/公司深度 领军高硬材料切割，切片代工打开业绩弹性 2022-10-24 报告日期： 投资评级：买入（首次） 主要观点： 高硬材料切割领军企业，代工业务发展可期 公司具备“切割设备+切割耗材+切割工艺”三重竞争力，不断拓宽业 收盘价（元）92.62 近12个月最高/最低（元）102.2/51.6总股本（百万股）227.92 流通股本（百万股）169.84 流通股比例（%）74.52% 总市值（亿元）211.10 流通市值（亿元）157.31 公司价格与行业指数走势比较 沪深300高测股份 200% 0% 0% 0% 2021-10-252022-01-252022-04-252022-07-25 150% 10 5 -50% 分析师：张帆 执业证书号：S0010522070003邮箱：zhangfan@hazq.com 务半径，主要业务分为光伏切割设备及切割耗材、硅片及切割加工服务业务、创新业务、轮胎检测设备及耗材四大板块。2017-2021年公司营收和归母净利润CAGR分别为38.54%和42.61%。2022年上半年公司营业收入13.35亿元（+124.16%），归母净利润2.37亿元 （+224.39%）。2022年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润为 4亿元到4.4亿元（+258.66%到294.53%）。 光伏用切割设备：高景气驱动高成长 受益于光伏装机需求的增长及硅片不断升级驱动设备更新，光伏硅片设备的需求保持稳定增长，我们测算预计2022/2023/2024年全球光伏切割设备市场规模56.3/56.5/58.0亿元。按收入口径测算，2021年公司光伏用切割设备业务收入占同业同类业务收入超50%，截至2022年6月 30日，切割设备在手订单11.76亿元，相比21年末在手订单8.47亿元有大幅增长。 光伏用金刚线：产能提升迎接硅片环节高需求 2022年，公司批量销售38μm及36μm线型，并积极向市场推广34μm金刚线。公司持续金刚线细线化研发。2021年，公司在国内市场份额占比达到11%，稳居行业�二。2022Q1，公司已完成金刚线“单机十二线”的技改活动，2022年全年金刚线产能预计可达2,500万千米以上，产能持续放量为公司带来更高的竞争力。 切片代工：新业务带来业绩弹性 公司目前切片代工产能规划47GW，2022年末产能可达21GW，已与美科太阳能、通威股份、京运通、阳光能源等企业签署了硅片代工协议或战略合作协议。公司切片代工业务收入主要由切片服务代工费、剩余硅片的销售收入及硅泥和废料收入组成。2022年上半年代工出货基本都在乐山高测，盐城高测出货较小，共实现营业收入31,051.35万元，其中乐山高测净利润7,773.16万元，净利率22.96%。 创新业务：横向拓展创新领域，收入快速增长 2022年上半年，公司创新业务收入7,568万元，其中设备类收入3,739 万，金刚线收入3,828万。截至2022年6月30日，公司创新业务设备 类产品在手订单合计金额2,487.67万元。公司大力拓展碳化硅领域， 2021年�四季度推出�一台碳化硅金刚线专用切片机，主要适用6英寸，经过半年的客户验证，2022年�三季度开始获得批量订单。在蓝宝石、磁性材料及半导体领域，公司的切割设备及耗材都处在加速拓展的进程中。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 盈利预测、估值及投资评级 我们预测公司2022-2024年营业收入分别为32.23/50.14/71.58亿元，归母净利润分别为6.11/8.35/9.93亿元，2021-2024年归母净利润CAGR为79%，以当前总股本2.28亿股计算的摊薄EPS为2.68/3.66/4.36元。公司当前股价对2022-2024年预测EPS的PE倍数分别为35/25/21倍，我们选取切割及耗材环节公司连城数控、上机数控、美畅股份、宇晶科技作为可比公司，考虑到公司切割设备及耗材的市占率高，且公司切片代工及创新业务带来业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,567 3,223 5,014 7,158 收入同比(%) 110.0% 105.7% 55.6% 42.8% 归属母公司净利润 173 611 835 993 净利润同比(%) 193.4% 253.6% 36.8% 18.9% 毛利率(%) 33.7% 38.2% 36.3% 33.4% ROE(%) 15.0% 35.6% 33.9% 29.8% 每股收益(元) 0.76 2.68 3.66 4.36 P/E 122.24 34.57 25.27 21.25 P/B 18.29 12.34 8.64 6.41 EV/EBITDA 348.34 116.08 81.15 68.78 资料来源：wind，华安证券研究所 风险提示 1）光伏行业后续扩产不及预期的风险；2）硅片价格下跌带来的风险；3）技术迭代带来的创新风险；4）新业务拓展的不确定性风险；5）测算市场空间的误差风险；6）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。 正文目录 引言：6 1高硬材料切割领军企业，代工业务发展可期7 1.1高硬材料切割领军7 1.2产线丰富，业务线拓展8 1.3业绩高速增长，持续投入研发9 2光伏用切割设备：高景气驱动高成长11 2.1光伏装机量增长，设备空间广阔11 2.2硅片不断升级驱动设备更新12 2.3公司切割设备收入稳定增长，毛利率受多因素影响小幅下降14 2.4公司切割设备市占率高15 2.5切割设备快速迭代，性能质量持续提升15 3光伏用金刚线：产能提升迎接硅片环节高需求17 3.1金刚线对砂浆线的替代17 3.2公司切割耗材收入稳增，毛利率波动上升，持续细线化研发17 3.3公司切割耗材快速迭代，顺应细线化趋势18 3.4金刚线基本实现全面国产化，公司市场份额稳居行业�二19 3.5技改和新扩产项目进一步推动公司金刚线产能提升19 4切片代工：新业务带来业绩弹性21 4.1切片代工服务产能规划明确，客户资源充沛21 4.2公司提供切片服务降低客户资本开支，专业化分工带来降本增效21 4.3切片代工给公司带来较大利润弹性22 5创新业务：横向拓展创新领域，收入快速增长23 5.1SIC设备：�三代半导体市场空间广阔23 5.2蓝宝石设备：市场稳定增长，后续看点在消费电子放量25 5.3半导体硅片设备:持续研发抓住国产替代机遇27 5.4磁材领域：公司磁材产品竞争优势显著28 6投资建议29 6.1基本假设与营业收入预测29 6.2估值和投资建议30 风险提示31 图表目录 图表1公司及产品发展历程7 图表2高测股份股权结构图（截至2022年6月30日）7 图表3高测股份主要控股公司及主要业务（截至2022年6月30日）8 图表4公司主要产品8 图表52018-2021分产品营业收入9 图表62018-2021分产品毛利率（%）9 图表7公司近年营运表现10 图表8公司近年盈利表现10 图表92015-2022上半年公司期间费用率10 图表102017-2022上半年公司研发费用10 图表11全球光伏新增装机及预测（GW）11 图表12我国光伏新增装机及预测（GW）11 图表13光伏硅片环节主要设备市场规模测算11 图表14单晶硅片尺寸变化趋势12 图表152021-2030年硅片尺寸变化趋势13 图表16大硅片趋势下电池片单瓦硅耗（元/W）13 图表17TCL中环硅片报价13 图表182021-2030年硅片厚度变化趋势（单位：ΜM）13 图表19金刚线截面示意图14 图表202021-2030年金刚线母线直径变化趋势（ΜM）14 图表212019-2022Q1高硬脆材料切割设备收入情况14 图表222017-2021年可比公司切割设备毛利率（%）15 图表232019-2021年国内切割设备市场份额情况(收入口径）15 图表24公司切割设备持续快速迭代16 图表25公司金刚线切片机技术参数对比16 图表26常见高硬脆材料的莫氏硬度指标17 图表27金刚线切割与游离磨料砂浆切割对比17 图表28传统砂浆切割原理示意图17 图表29新型金刚线切割原理示意图17 图表30公司高硬脆材料切割耗材收入情况18 图表312017-2021年可比公司切割耗材毛利率（%）18 图表32公司切割耗材持续快速迭代18 图表332021年中国金刚线行业竞争格局19 图表34金刚线行业内主要公司扩产计划（万公里）19 图表35金刚线市场规模测算20 图表36公司计划产能分配（万公里）20 图表37公司切片代工服务产能规划21 图表38公司降本、增效、提质的主要指标22 图表39切片代工业务收入结构22 图表40子公司2022中期营收和净利润22 图表41公司创新业务产品矩阵23 图表42碳化硅分类24 图表43碳化硅晶片的制作过程24 图表44中国碳化硅半导体材料产业链24 图表45公司碳化硅领域产品25 图表46蓝宝石应用领域分类25 图表472021年中国蓝宝石下游应用市场结构25 图表48蓝宝石和大猩猩玻璃优劣势分析26 图表49公司蓝宝石领域产品26 图表502021年全球硅片市场竞争格局27 图表51公司半导体产品系列27 图表52公司磁性材料情况28 图表53公司营业收入预测29 图表54可比公司估值30 引言： 高测股份作为我国高硬材料切割领军企业，在保持“切割设备+切割耗材 +切割工艺”三重竞争力的同时，不断拓宽业务半径，目前公司业务主要分为光伏切割设备及切割耗材、硅片及切割加工服务业务、创新业务、轮胎检测设备及耗材四大板块。 逻辑一：光伏行业高景气度驱动切割设备高成长。在光伏发电成本持续下降推动下，光伏装机量预测持续高增长，硅片大尺寸、薄片化趋势下，切割设备和工艺不断更新，硅片设备市场将继续稳定增长，市场空间广阔。公司切割设备持续快速迭代，金刚线不断细线化，市占率居前，充分享受行业发展红利。 逻辑二：切片代工业务带来业绩弹性。公司切片代工服务产能规划明确，客户资源充沛，目前切片代工产能规划47GW，2022年末产能可达21GW。公司提供切片服务降低客户资本开支，专业化分工降本增效，随着硅片环节技术迭代加强竞争优势，具备可持续性。 逻辑三：横向拓展创新领域带来持续增长。2018年以来，公司持续推进金刚线切割技术在半导体硅材料、蓝宝石材料、磁性材料等更多高硬脆材料加工领域的研发及产业化应用，主要产品包括切片机、截断机、研磨机、金刚线，2021年创新业务共实现营业收入1.05亿元，同比增长323.05%，未来市场空间广阔。 图表1公司及产品发展历程 1高硬材料切割领军企业，代工业务发展可期 1.1高硬材料切割领军 高测股份创立于2006年，于2020年在上海证券交易所上市。公司主要从事高硬脆材料切割设备和切割耗材的研发、生产和销售，公司具备“切割设备+切割耗材+切割工艺”三重竞争力，不断拓宽业务半径，主要业务分为光伏切割设备及切割耗材、硅片及切割加工服务业务、创新业务、轮胎检测设备及耗材四大板块。 时间 事件 2006年 青岛高校测控技术有限公司成立 2009年 掌握金刚线切割技术推出轮胎断面切割机及切割丝 2015年 整体变更设立：青岛高测科技股份有限公司核心技术拓展应用于光伏硅片制造领域 2016年3月 光伏切片机上市 2016年4月 光伏切割耗材——金刚线上市 2017年2月 成立全资子公司：洛阳高测精密机械有限公司自主研发和制造轴承箱；成立长治高测新材料科技有限公司，扩产金刚线 2017年5月 启动“蓝宝石、半导体、磁材”应用技术和产品研发 2019年 成立全资孙公司：壶关高测新材料科技有限公司进一步扩产电镀金刚线 2022年 国内首款高线速碳化硅金刚线切片机出炉 资料来源