2022年三季报点评报告：3Q22业绩同比强劲增长，增长逻辑逐步兑现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月22日 公司研究 3Q22业绩同比强劲增长，增长逻辑逐步兑现 ——福耀玻璃（600660.SH、3606.HK）2022年三季报点评报告 A股：买入（维持） 3Q22业绩同比强劲增长：前三季营收同比+19.2%至人民币204.4亿元，归母净利润同比+50.3%至人民币39.0亿元；其中，3Q22营收同比+34.3%/环比+18.6%至人民币75.4亿元，归母净利润同比+83.8%/环比持平至人民币15.2亿元。我们判断3Q22业绩同比强劲增长，主要由于1）国内汽车产销恢复+产品结构优化，带动公司国内汽车玻璃收入高速增长（管理层指引3Q22国内汽车玻璃收入同环比+49%/+48%）；2）全球市占率稳步抬升；3）较强精益化运营管控。3Q22归母业绩环比基本持平主要受所得税波动影响。 成本波动影响仍存，剔除汇兑后的3Q22税前利润率持续改善：1）前三季毛利率34.5%；其中，3Q22毛利率同比-0.6pcts/环比+2.3pcts至34.9%，管理层指引剔除纯碱+天然气等成本波动影响后的3Q22毛利率同比+1.6pcts。2）前三季税前利润率22.4%；其中，3Q22税前利润率同比+7.6pcts/环比持平约25.3%，管理层指引剔除汇兑后的3Q22税前利润率环比+2.9pcts。我们判断，1）量：欧洲能源危机/竞争对手量产承压+公司产能优势，有望带动福耀全球市占率稳步抬升；2）价：前三季公司高附加值产品的收入占比同比+5.7pcts，ASP同比+11.9%，持续看好天幕等高附加值产品配套车型逐步放量+镀膜/调光等功能占比增加带动的ASP提振前景；3）利：我们预计海运费+纯碱价格或将回落（vs. 天然气价格仍存上涨压力），利润率仍有望趋于改善；4）现金流：前三季公司经营现金流净流入42.8亿人民币，高分红比例前景可期。 优质白马龙头股，增长逻辑逐步兑现：我们判断福耀基本面优于行业整体表现的趋势延续。1）全球汽车玻璃或将进一步头部集中，福耀全球市占率有望持续稳步抬升（预计公司2023E/2025E全球OEM市占率约35%/40%，2023E/2025E国内AM市占率约30%/40%）。2）看好天幕/抬头显示渗透率提升、带摄像头的ADAS前挡玻璃/钢化夹层隔音/隔热/调光等高附加值产品收入占比持续增加、以及智能电动化驱动全新技术+产品落地，驱动的ASP改善前景。3）看好福耀精益化运营管控能力、以及汽车玻璃与铝饰条长期业务协同潜力。 维持A股“买入”评级，H股“买入”评级：我们看好福耀的业绩兑现前景，上调2022E/2023E/2024E归母净利润23%/10%/12%至人民币50.0亿元/55.1亿元/66.0亿元。我们看好公司长期增长逻辑，2023E A/H股息率均近5%，维持A/H目标价人民币50.42元/42.38港币（分别对应约24x/18x 2023E PE）；维持A股“买入”评级，维持H股“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；主机厂年降；高附加值产品应用比例增加幅度不及预期；市占率抬升不及预期；原材料价格波动；SAM持续拖累；汇率与市场风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 19,907 23,603 28,512 33,843 40,271 营业收入增长率 -5.67% 18.57% 20.80% 18.70% 18.99% 净利润（百万元） 2,601 3,146 5,004 5,509 6,602 净利润增长率 -10.27% 20.97% 59.06% 10.09% 19.85% EPS（元） 1.04 1.21 1.92 2.11 2.53 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.04% 11.96% 17.44% 18.24% 20.37% P/E 34 29 19 17 14 P/E（H股） 27 23 15 13 11 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-21；汇率：按1HKD=0.90689CNY换算 当前价/目标价：35.50/50.42元 H股：买入（维持） 当前价/目标价：30.80/42.38港元 作者 分析师：倪昱婧，CFA 执业证书编号：S0930515090002 021-52523876 niyj@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 26.10 总市值(亿元)： 926.46 一年最低/最高(元)： 29.43/51.34 近3月换手率： 27.30% 股价相对走势 -38%-26%-14%-2%10%10/2101/2204/2207/22福耀玻璃沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.54 -3.99 -3.82 绝对 -5.81 -15.68 -26.42 资料来源：Wind 相关研报 疫情不改业绩增长趋势，增长前景有望持续向好——福耀玻璃（600660.SH、3606.HK）2022年中期业绩点评报告（2022-08-31） 增长逻辑不变，白马股价值显现——福耀玻璃（600660.SH、3606.HK）2021业绩点评报告（2022-04-15） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 福耀玻璃（600660.SH、3606.HK） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 19,907 23,603 28,512 33,843 40,271 营业成本 12,042 15,129 18,277 21,885 25,863 折旧和摊销 1,869 1,887 1,960 2,035 2,122 税金及附加 198 205 242 288 342 销售费用 1,474 1,151 1,363 1,597 1,893 管理费用 2,077 1,944 2,281 2,606 3,061 研发费用 816 997 1,255 1,489 1,772 财务费用 494 687 550 620 680 投资收益 71 63 65 62 60 营业利润 3,267 3,762 4,985 5,994 7,290 利润总额 3,110 3,819 5,885 6,479 7,765 所得税 511 676 883 972 1,165 净利润 2,598 3,143 5,002 5,507 6,600 少数股东损益 -2 -3 -2 -2 -2 归属母公司净利润 2,601 3,146 5,004 5,509 6,602 EPS（元） 1.04 1.21 1.92 2.11 2.53 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 5,278 5,677 5,869 5,760 7,008 净利润 2,601 3,146 5,004 5,509 6,602 折旧摊销 1,869 1,887 1,960 2,035 2,122 净营运资金增加 -111 908 1,203 292 2,320 其他 919 -264 -2,298 -2,076 -4,037 投资活动产生现金流 -1,167 -1,863 -2,183 -1,845 -2,202 净资本支出 -1,739 -2,191 -1,550 -1,800 -2,150 长期投资变化 207 229 0 0 0 其他资产变化 366 99 -633 -45 -52 融资活动现金流 -3,280 1,952 -2,367 -5,555 -2,704 股本变化 0 101 0 0 0 债务净变化 -1,188 271 548 -1,200 2,060 无息负债变化 564 1,387 147 1,346 1,333 净现金流 455 5,517 1,319 -1,640 2,102 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 38,424 44,785 47,872 49,523 55,111 货币资金 8,810 14,327 15,647 14,007 16,108 交易性金融资产 300 6 350 375 425 应收账款 3,734 4,311 5,694 6,758 8,042 应收票据 19 39 43 51 60 其他应收款（合计） 527 161 285 338 403 存货 3,281 4,327 4,547 5,456 6,431 其他流动资产 1,554 1,273 782 1,048 727 流动资产合计 18,560 24,683 27,681 28,422 32,644 其他权益工具 58 69 69 69 69 长期股权投资 207 229 229 229 229 固定资产 14,260 14,502 13,625 12,843 12,196 在建工程 2,354 1,977 2,270 2,621 3,069 无形资产 1,271 1,235 1,255 1,279 1,303 商誉 155 155 150 150 150 其他非流动资产 607 595 890 890 890 非流动资产合计 19,864 20,102 20,191 21,101 22,467 总负债 16,833 18,491 19,186 19,332 22,724 短期借款 6,166 5,926 0 0 1,660 应付账款 1,300 1,525 1,828 2,188 2,586 应付票据 1,166 1,623 1,828 2,188 2,586 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 303 807 954 1,114 1,050 流动负债合计 12,131 14,719 10,045 9,924 12,995 长期借款 1,985 1,139 1,139 1,139 1,139 应付债券 1,199 1,199 6,500 6,500 6,500 其他非流动负债 1,246 1,185 1,431 1,697 2,019 非流动负债合计 4,701 3,772 9,141 9,408 9,729 股东权益 21,591 26,294 28,687 30,192 32,386 股本 2,509 2,610 2,610 2,610 2,610 公积金 9,154 12,881 12,881 12,881 12,881 未分配利润 10,306 11,245 13,640 15,147 17,344 归属母公司权益 21,595 26,306 28,700 30,208 32,404 少数股东权益 -4 -12 -14 -16 -18 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 39.5% 35.9% 35.9% 35.3% 35.8% EBITDA率 27.9% 26.8% 26.4% 25.4% 25.0% EBIT率 18.5% 18.8% 19.5% 19.3% 19.8% 税前净利润率 15.6% 16.2% 20.6% 19.1% 19.3% 归母净利润率 13.1% 13.3% 17.6% 16.3% 16.4% ROA 6.8% 7.0% 10.4% 11.1% 12.0% ROE（摊薄） 12.0% 12.0% 17.4% 18.2% 20.4% 经营性ROIC 10.3% 11.8% 14.7% 16.8% 18.5% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 44% 41% 40% 39%