公司简评报告：周期底部逆势投资，积极布局上海区域

周期底部逆势投资，积极布局上海区域 华发股份(600325)公司简评报告|2022.10.18 评级：买入 张功 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030003 zhanggong1@sczq.com.cn 李枭洋研究助理 lixiaoyang@sczq.com.cn 电话：010-81152673 1.5 华发股份 沪深300 1 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 13-Oct 2-Aug 22-May 11-Mar 29-Dec 18-Oct 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）10.49 一年内最高/最低价（元）11.11/4.67市盈率（当前）6.62 市净率（当前）1.28 总股本（亿股）21.17 总市值（亿元）222.09 资料来源：聚源数据 相关研究 核心观点 销售降幅低于市场整体，彰显区域深耕能力。2022年前9月公司实现销售金额729.5亿元，同比下降10.8%；权益销售金额478.8亿元，同比下降8.2%，降幅远低于百强房企销售增速（-45.8%）；前三季度回款总额约500亿元，销售回款保持稳健。9月单月销售金额82.6亿元，同比增长45.1%，7月和8月同比增速分别为27.5%和29.1%。2022年前9月公司克而瑞排名升至第18名，较2021年提升14名。公司在珠海销售金额稳居当地首位。公司整体销售韧性较强，因地制宜发展多元营销效果显著。 周期底部逆势投资，积极布局上海区域。根据中指院数据，2022年前9月公司拿地金额314.2亿元，大幅超过去年全年水平（145亿）。上海拿地金额252亿元，占比80%，权益比例87%。前9月公司新增土储12宗均位于热点城市，其中上海新增土储7宗，剩余5宗分别位于杭州、成都、武汉、珠海、中山。上海4宗地块位于闵行区，其余3宗静安、宝山、浦东新区各一块，均位于上海核心区域。截至2022H1，公司待开发土地计容建筑面积434.02万方，在建面积1,594.95万方，主要位于一、二线核心城市，为公司未来可持续发展提供良好保障。在百强房企拿地大幅下降背景下，公司于周期底部逆势扩张，积极布局高能级城市，为后续销售去化提供坚实保障。当期土地市场烈度降低，拿地利润率和权益比例的回升，公司后续盈利能力有望改善。 融资渠道不断拓宽，四季度无到期债务。在行业融资环境收紧的背景下，公司融资渠道保持畅通，2022年前9月公司发行3笔公司债融资11.9亿元，4笔中期票据融资46亿元，2笔ABN融资6.3亿元，成功发行南湾华发商都CMBS35亿元和威海华发新天地商业CMBN6.3亿元。公司融资渠道不断拓宽，平均融资成本稳中有降。公司续存222.35亿元债务来看，2022年四季度无到期债务，资金压力相对较小。 投资建议：1）国资背景，融资渠道畅通。2）土储结构优良，整体销售韧性较强。3）周期底部逆势拿地，大幅增加上海等核心城市土储，后续销售去化确定性增强。我们预测公司2022-2024年EPS分别为1.62/1.76/1.89元/股，对应PE分别为6.5/6/5.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：政策边际改善力度不及预期、销售去化不及预期、合作项目盈利能力不及预期等。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 512.41 598.49 664.92 730.09 同比增速（%） 0.5% 16.8% 11.1% 9.8% 归母净利润（亿元） 31.95 34.26 37.17 40.04 同比增速（%） 10.1% 7.2% 8.5% 7.7% EPS(元/股) 1.51 1.62 1.76 1.89 PE 7.0 6.5 6.0 5.5 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 312,687 372,737 412,424 449,887 经营活动现金流 36,061 -25,832 -11,382 -11,020 现金 49,994 55,264 59,953 61,963 归母净利润 3,195 3,426 3,717 4,004 应收账款 328 149 200 249 折旧摊销 151 188 200 224 其它应收款 14 0 0 0 财务费用 722 716 660 634 预付账款 3,720 4,325 4,692 5,035 投资损失 -235 -600 -560 -500 存货 217,378 264,914 293,538 321,876 营运资金变动 31,139 -31,312 -17,999 -17,750 其他 41,267 48,082 54,038 60,760 其它 -394 154 600 211 非流动资产 42,370 43,557 43,781 44,518 投资活动现金流 -43,986 -194 395 197 长期投资 21,475 21,045 20,624 20,212 资本支出 -2,307 -464 -138 -633 固定资产 2,795 3,062 3,040 3,517 长期投资 -7,176 429 421 412 无形资产 469 479 489 500 其他 -34,503 -159 112 418 其他 5,236 5,956 6,017 6,080 筹资活动现金流 15,027 31,297 15,675 12,833 资产总计 355,057 416,294 456,205 494,405 短期借款 -13,930 25,768 4,653 1,280 流动负债 152,806 182,970 201,134 218,461 长期借款 -9,785 18,222 2,765 2,936 短期借款1,030 9,030 12,030 11,430 其他 5,548 -7,603 -1,982 -1,292 应付账款 31,283 37,129 41,141 45,113 现金净增加额 7,102 5,270 4,689 2,010 其他 21,197 20,138 19,131 18,174 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债106,359 123,909 126,801 128,048 成长能力 长期借款77,170 95,170 99,170 101,470 营业收入 0.5% 16.8% 11.1% 9.8% 其他6,490 6,494 6,498 6,502 营业利润 9.5% 1.8% 13.6% 10.7% 负债合计259,165 306,879 327,935 346,509 归属母公司净利润 10.1% 7.2% 8.5% 7.7% 少数股东权益 75,073 90,216 106,307 122,881 获利能力 归属母公司股东权益 20,819 19,199 21,963 25,015 毛利率 25.8% 24.6% 24.8% 24.9% 负债和股东权益 355,057 416,294 456,205 494,405 净利率 9.1% 8.4% 8.6% 8.4% 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 3.3% 3.1% 2.9% 2.7% 营业收入51,241 59,849 66,492 73,009 ROIC 3.4% 3.2% 3.2% 3.3% 营业成本38,020 45,126 50,002 54,829 偿债能力 营业税金及附加 3,361 3,770 4,189 4,600 资产负债率 73.0% 73.7% 71.9% 70.1% 营业费用 1,582 1,795 1,995 2,190 债务权益比 135.2% 142.0% 124.8% 109.1% 研发费用 79 92 103 113 流动比率 2.05 2.04 2.05 2.06 管理费用 1,527 1,795 1,995 2,190 速动比率 0.62 0.59 0.59 0.59 财务费用 235 716 660 634营运能力 资产减值损失 -1 -30 -40 -30 总资产周转率 0.14 0.14 0.15 0.15 公允价值变动收益 20 0 0 0 应收账款周转率 241.9 250.6 381.0 325.0 投资净收益 575 600 560 500 应付账款周转率 1.29 1.32 1.28 1.27 营业利润6,962 7,085 8,052 8,910 每股指标(元) 营业外收入49 40 40 40 每股收益 1.51 1.62 1.76 1.89 营业外支出182 150 150 150 每股经营现金 17.03 -12.20 -5.38 -5.21 利润总额6,829 6,975 7,942 8,800 每股净资产 9.83 9.07 10.37 11.82 所得税2,152 1,953 2,224 2,640 估值比率 净利润4,677 5,022 5,718 6,160 P/E 7.0 6.5 6.0 5.5 少数股东损益1,482 1,596 2,001 2,156 P/B 1.1 1.2 1.0 0.9 归属母公司净利润3,195 3,426 3,717 4,004 EBITDA7,216 7,879 8,802 9,658 EPS（元）1.51 1.62 1.76 1.89 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 张功，毕业于南京航空航天大学，曾就职于华东空管局、春秋航空、平安证券，5年以上实业工作经历。2022年 3月加入首创证券，负责交通运输版块研究。 李枭洋，房地产行业研究助理，香港中文大学硕士，2021年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本