Q3转型期业绩承压，静待新游储备释放

公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营业收入57.11亿元（yoy-15.25%），归母净利润14.42亿元（yoy+80.26%）；第三季度实现营业收入17.88亿元（yoy-29.40%），归母净利润3.04亿元（yoy-43.85%）。 Q3受产品周期与转型影响业绩承压，《幻塔》海外创收贡献增量。公司聚焦创新变革与转型升级，2022年前三季度游戏业务实现盈利15.47亿元，较上年同期增长约100%，该增长主要来自《梦幻新诛仙》《幻塔》《完美世界：诸神之战》等产品贡献的良好业绩增量，以及海外子公司股权处臵收益。2022Q3单季度游戏业务实现盈利3.64亿元，相比上年同期：1）《梦幻新诛仙》进入成熟稳定期，流水自高点自然回落，2）欧美子公司处臵后，相关子公司的净利润不再纳入合并范围，3）部分老游戏流水伴随生命周期自然回落，4）公司赛道布局更加聚焦，调整核心员工薪酬，重点在研项目研发投入加大，5）《幻塔》国际版上线后在美国、加拿大、日本、韩国等全球多市场取得亮眼表现，海外市场流水分成及版权金收入贡献业绩增量。 毛利率增加10.27个百分点，销售费率下降、研发费率上升。2022年前三季度公司综合毛利率由59.44%提高到69.71%，主要系1）公司游戏业务毛利率高于影视业务，本期游戏业务收入占比提高；2）《梦幻新诛仙》《幻塔》等游戏毛利率较高，带动游戏业务毛利率上升。公司销售费率由21.25%降低到14.10%，主要系上线新产品较少，市场推广支出大幅降低；研发费率由20.15%提高到28.52%，主要系薪酬体制改革推动整体薪酬水平上升。 储备IP产品丰富，新游有望加速上线，开启新一轮产品周期。公司已储备《天龙八部2》《朝与夜之国》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《神魔大陆2》《完美新世界》《诛仙2》等手游产品，《诛仙世界》《PerfectNewWorld》《HaveaNice Death》等端游产品，其中多款产品已处于测试阶段，新游陆续上线将有望推动业绩持续释放。 投资建议：给予“买入-A”评级。新品上线节奏具备较大不确定性，下调公司2022-2024年营业收入至86.9/99.9/109.9亿元，归母净利润至16.8/17.3/18.9亿元，对应EPS为0.87/0.89/0.97元。考虑到公司A股游戏龙头的估值溢价，给予2022年18XPE估值，对应6个月目标价15.66元。 风险提示：新游上线不及预期，出海不及预期，影视业务不及预期。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表