22Q3流水点评:流水复苏符合预期，维持全年指引

证券研究报告·公司点评报告·纺织及服饰(HS) 李宁（02331.HK） 22Q3流水点评:流水复苏符合预期，维持全年指引2022年10月20日 买入（维持） 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 22,572 27,078 33,163 40,160 同比 56.1% 20.0% 22.5% 21.1% 归属母公司净利润（百万元） 4,011 4,609 5,759 7,003 同比 136.1% 14.9% 25.0% 21.6% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.53 1.76 2.20 2.67 P/E（现价&最新股本摊薄） 31 27 22 18 #业绩符合预期投资要点 证券分析师李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 公司公布2022Q3运营状况：2022Q3李宁（不含李宁young）全渠道零售流水同比增长10-20%中段，同店销售同比增长高单位数。截至22Q3末李宁（不含李宁young）销售点共6101个/环比净增164个/今年净增166个，李宁young销售点共1238个/环比净增63个/今年净增36个。 6% 1% -4% -9% -14% -19% -24% -29% -34% -39% -44% 李宁恒生指数 公司Q3表现整体符合我们预期。 Q3全渠道流水复苏，内生外延均有增长。随国内疫情影响转弱，22Q3李宁（不含young）全渠道流水较Q2的下滑高单位数恢复至同比增长10-20%中段（直营/批发/电商分别同比增长20-30%低段/10-20%低段/20-30%中段），内生外延均有贡献：1）内生同店方面，全渠道同店销售恢 复至高单位数增长，其中直营/批发/电商同店销售分别同比增长中单位 数/高单位数/10-20%中段。电商恢复较快、同店销售增长低于电商总体 2021/10/202022/2/182022/6/192022/10/18 市场数据 收盘价(港元)52.95 一年最低/最高价48.60/98.00 市净率(倍)6.25 流水主因新平台（如快手直播、得物）未计入同店基数；线下在客流量、客单量受疫情影响同比下滑情况下仍实现同店销售个位数正增长，主要来自客单价及连带率的改善，一方面产品吊牌价明显提升、另一方面随 产品矩阵更加完善连带率有所提升。2）外延开店方面，延续开大店&高 港股流通市值(百 万港元) 基础数据 138,757.19 价值店思路、逆势开店，截至22Q3末李宁牌门店6101家、较Q2净开164加（直营79+批发85家）、较年初净开166家（直营179&批发-13家）、同比+5.1%（直营+17%&批发-0.1%），直营净开店对大货流水增长形成较大贡献，截至22Q3末李宁牌直营店占比同比提升2.4pct至22%，目前达到较合意比例。此外，李宁yong流水增速较高，截至22Q3末young门店1238家/较Q2净开63家/较年初净开36家，同比+8.9%，叠加同店贡献，Q3流水同比增长达50%以上。 折扣同比低个位数加深、库销比同比略增。1）库销比方面，22Q3库销比4-5个月、同比略增，环比有所增加（22H1库销比3.6个月）、主要为季节性因素影响，总体维持较高运营效率。2）折扣率方面，22Q3线下折扣6.5-7折，同比低个位数加深、环比略有加深（22H1整体线下折 扣6-7折高段、三个月内新品折扣约8折）。当前同行普遍面临库存压力、预计Q4会通过加深折扣去库存，而得益于公司高度重视库存管理、Q2及时通过折扣调节库存情况、当前库存压力相对不大，预计Q4不会大幅加深折扣。 盈利预测与投资评级：公司为国产运动服饰龙头，Q3流水复苏符合预期，公司及时通过折扣平衡流水及库存表现、并逆势开店，促疫情下流水表现相对稳定、库存仍处于较健康水平。9月以来国内多地疫情反复， 对整体消费形成一定影响，公司将继续保持动态管理，努力达成全年增长目标（收入增速10%-20%高段~20%-30%低段、净利润率高双位数）。我们略下调22-24年归母净利润同比至14.9%/25.0%/21.6%，EPS分别为1.76/2.20/2.67元/股，对应PE为27/22/18X，维持“买入”评级。 风险提示：舆论风波影响超出预期，疫情反复。 每股净资产(元)8.47 资产负债率(%)28.62 总股本(百万股)2,620.53 流通股本(百万股)2,620.53 相关研究 《李宁(02331.HK:)：22H1业绩 点评：高效运营优势有望促全年目标达成》 2022-08-13 《李宁(02331.HK:)：22Q1流水 点评：高效运营优势有望削弱疫情影响》 2022-04-20 1/4 东吴证券研究所 表1：22Q1-22Q3李宁门店情况及流水、同店销售同比增速 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 全平台流水同比（李宁牌） 80-90%高段 90-100%低段 40-50%低段 30-40%低段 20-30%高段 下滑高单位数 10-20%中段 线下 80-90%低段 90-100%低段 30-40%高段 20-30%高段 20-30%中段 下滑高单位数 10-20%中段 零售 90-100%低段 80-90%高段 40-50%低段 20-30%高段 30-40%中段 下滑高单位数 20-30%低段 批发 80-90%低段 90-100%低段 30-40%高端 20-30%高段 20-30%低段 下滑高单位数 10-20%低段 电商 约100% 90-100%高段 50-60%中段 40-50%低段 30-40%中段 中单位数增长 20-30%中段 同店销售同比（李宁牌） 不可比 80-90%低段 20-30%高段 20-30%低段 20-30%低段 下滑10-20低段 高单位数增 长 线下 不可比 70-80%高段 20-30%中段 20-30%低段 10-20%中段 下滑10-20%高 段 / 零售 不可比 90-100%低段 30-40%低段 20-30%中段 20-30%中段 下滑10-20%高段 中单位数增长 批发 不可比 70-80%低段 20-30%中段 10-20%高段 10-20%低段 下滑10-20%高 高单位数增 段 长 电商 不可比 80-90%高段 30-40%中段 20-30%高段 30-40%中段 低单位数增长 10-20%中段 门店数（家） 6,799 6,745 6,940 7,137 7,007 7,112 7,339 李宁牌 5,784 5,704 5,803 5,935 5,872 5,937 6,101 零售 1,125 1,088 1,149 1,165 1,177 1,265 1,344 批发 4,659 4,616 4,763 4,770 4,695 4,672 4,757 李宁YOUNG 1,015 1,041 1,137 1,202 1,135 1,175 1,238 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 李宁三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 18,672 24,042 31,783 39,901 营业收入 22,572 27,078 33,163 40,160 现金 14,745 19,933 27,000 34,310 营业成本 10,603 13,387 16,024 19,257 应收款项 903 1,041 1,276 1,545 销售费用 6,138 7,024 8,746 10,711 存货 1,773 2,231 2,671 3,210 管理费用 1,111 1,110 1,360 1,647 其他 1,251 837 837 837 其他收入 400 406 497 602 非流动资产 11,603 11,747 12,147 12,520 营业利润 5,136 5,962 7,531 9,148 固定资产 1,626 2,182 2,430 2,638 财务净收入 33 (13) 1 23 无形资产 188 195 204 212 投资收益 159 195 146 167 使用权资产 1,333 1,466 1,613 1,774 利润总额 5,328 6,145 7,678 9,337 其他 8,457 7,904 7,900 7,896 所得税费用 1,317 1,536 1,920 2,334 资产总计 30,275 35,789 43,929 52,421 少数股东损益 0 0 0 0 流动负债 7,704 8,320 10,355 11,428 归属母公司净利润 4,011 4,609 5,759 7,003 应付账款 1,599 1,430 2,395 2,183 EBIT 4,720 5,556 7,033 8,545 应计负债及其他应付款 4,025 4,830 5,796 6,955 EBITDA 5,066 5,927 7,446 8,999 短期借款 0 0 0 0 其他流动负债 2,080 2,060 2,165 2,290 非流动负债 1,467 1,756 2,103 2,519 其他 1,467 1,756 2,103 2,519 负债总计 9,171 10,076 12,458 13,947 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 3 3 3 3 每股收益(元) 1.53 1.76 2.20 2.67 归属母公司股东权益 21,104 25,713 31,471 38,474 每股净资产(元) 8.05 9.81 12.01 14.68 负债和股东权益总计 30,275 35,789 43,929 52,421 发行在外股份(百万股） 2,621 2,621 2,621 2,621 ROIC(%) 16.8% 16.2% 16.8% 16.7% 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 26.9% 19.7% 20.1% 20.0% 经营活动现金流 6,525 5,022 7,533 7,721 毛利率(%) 53.0% 50.6% 51.7% 52.0% 投资活动现金流 (6,539) (15) (812) (826) 销售净利率(%) 17.8% 17.0% 17.4% 17.4% 筹资活动现金流 7,596 181 347 416 资产负债率(%) 30.3% 28.2% 28.4% 26.6% 现金净增加额 7,558 5,188 7,067 7,311 收入增长率(%) 56.1% 20.0% 22.5% 21.1% 折旧与摊销 346 371 412 454 净利润增长率(%) 136.1% 14.9% 25.0% 21.6% 资本开支 (3,017) (657) (665) (665) P/E 31.3 27.3 21.8 17.9 营运资本变动 1,211 53 1,257 140 P/B 6.0 4.9 4.0 3.3 企业自由现金流 2,301 4,026 6,382 6,461 EV/EBITDA 21.9 17.8 13.3 10.2 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。行情数据采用2022/10/19港币汇率 0.91换算为人民币。 3/4 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。