2022Q4及全年最新营运表现点评：Q4流水符合预期，23年复苏可期

公司研究 证券研究报告 纺织服装2023年01月13日 安踏体育（02020.HK）2022Q4及全年最新营运表现点评 Q4流水符合预期，23年复苏可期 强推维持） 目标价：135港元当前价：112港元 华创证券研究所 证券分析师：刘佳昆邮箱：liujiakun@hcyjs.com执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(亿股)27.14 总市值(万亿港元)0.30 资产负债率(%)45.85% 每股净资产(港元)11.66 12个月内最高/最低价134.2/67.85 市场表现对比图(近12个月) 20% 0% -20% -40% -60% 安踏体育 恒生指数 相关研究报告 《安踏体育（02020.HK）2022Q3营运情况点评： Q3流水符合预期，高质发展为主线》 2022-10-19 《安踏体育（2020.HK）2022年中报业绩点评：业绩超预期，多品牌战略成果显现，未来步入高质量增长》 2022-08-25 《安踏体育（02020.HK）2022年Q2及H1营运表现点评：零售逐步改善，户外增速靓丽》 2022-07-13 事项： 公司发布2022年第四季度及全年之最新营运表现：安踏品牌Q4同比录得高单下滑，全年同比录得低单正增长；Fila品牌Q4同比录得10%-20%低段下滑，全年同比录得低单下滑；所有其他品牌Q4同比录得10%-20%低段增长，全年录得20%-25%正增长。 评论： 安踏品牌：流水符合预期，库龄环比改善。1）流水方面：安踏品牌Q4流水高单下滑，全年低单正增长。Q4线上正增长，线下受疫情管控及员工感染影响中双下滑，疫情严重时闭店率达40%左右，12月闭店率回归个位数。2）库 存方面：5X以上，环比Q3基本持平。3）折扣方面：同比基本持平。4）DTC方面：21年营业利润率近中个位数，参考性有限；22年疫情扰动下流水低于规划，利润端亦较保守；预计2-3年内提升至高单位数。5）展望：品牌向上规划不改，稳住中端价格带优势地位，加大核心商场布局力度，持续提升篮球、跑步核心品类关联度。 Fila：库存按季改善。1）流水方面：Q4流水低双下滑，大货/儿童分别实现同比中双下滑/低双下滑；全年流水低单下滑，大货/儿童/潮牌分别实现同比高单下滑/中单增长/高双增长。分渠道看，线上实现40%增长，线下门店经营受疫 情影响较大。2）库存方面：库销比逐季改善，Q4库销比库存6X，环比Q3 （7-8X）显著下降，改善趋势有望持续向好。3）折扣方面：环比基本持平，综合折扣维持八几折。 其他品牌：户外流行趋势向好，流水表现韧性凸显。1）整体流水：其他品牌Q4流水10%-20%低段增长，全年实现20%-25%正增长，预计未来整体增速向好。2）库存方面：环比Q3略增但整体处于可控范围。3）折扣方面：迪桑特 /KOLON分别为9/7-8折。 展望：Q1调整区间，Q2复苏可期。元旦三天零售流水同比增长，预计23Q1受高基数等影响将处修复期，Q2复苏信心较强；公司预计23年安踏品牌线下双位数增长，线上增速更高。中长期维度，品牌与渠道双升级下，三大业务线 将全面驱动业绩高质量增长，DTC转型加速叠加成本管控下，看好多品牌战略打开发展空间。基于此，考虑疫情或影响经营节奏，我们预计22-24年归母净利润分别为72.24/90.95/114.25亿元（前值为83.91/114.32/130.44亿元），对应当前股价PE分别为36/29/23X。参考绝对估值法，给予目标价135港元/股，维持“强推”评级。 风险提示：疫情影响终端销售，国产品牌竞争加剧，品牌升级不及预期等。 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 49,328 52,843 61,691 73,327 同比增速(%) 45.7% 7.1% 16.7% 18.9% 归母净利润(百万) 7,720 7,224 9,095 11,425 同比增速(%) 49.6% -6.4% 25.9% 25.6% 每股盈利(元) 2.9 2.7 3.4 4.2 市盈率(倍) 34 36 29 23 市净率(倍) 9 7 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年1月12日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 17,592 25,614 26,489 30,032 营业总收入 49,435 52,958 61,815 73,461 应收款项合计 6,576 8,575 10,006 11,548 主营业务收入 49,328 52,843 61,691 73,327 存货 7,644 5,679 6,644 7,511 其他营业收入 107 116 125 135 其他流动资产 8,090 3,211 3,108 3,334 营业总支出 39,605 43,165 49,487 57,991 流动资产合计 39,902 43,079 46,247 52,425 营业成本 18,924 20,281 23,727 26,827 固定资产净额 3,779 7,665 11,128 14,128 营业开支 20,681 21,643 24,307 29,462 权益性投资 9,027 7,436 9,168 8,822 营业利润 9,830 9,794 12,329 15,471 其他长期投资 722 257 278 332 净利息支出 51 -7 23 63 商誉及无形资产 6,730 6,468 6,245 6,083 权益性投资损益 -81 -438 -373 -298 土地使用权 1,415 2,566 3,716 4,867 其他非经营性损益 376 24 22 141 其他非流动资产 1,093 833 931 965 非经常项目前利润 10,074 9,386 11,954 15,251 非流动资产合计 22,766 25,225 31,466 35,197 非经常项目损益 1,166 1,071 1,159 1,175 资产总计62,668 68,304 77,713 87,622 除税前利润 11,240 10,457 13,113 16,426 应付账款及票据3,146 4,041 4,733 4,861 所得税 3,021 2,811 3,525 4,415 短期借贷及长期借贷 少数股东损益 当期到期部分 1,748 1,748 1,748 1,748 499 423 494 587 其他流动负债 11,049 10,016 12,225 14,211 持续经营净利润 7,720 7,224 9,095 11,425 流动负债合计 15,943 15,805 18,706 20,820 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 11,425 11,525 11,575 11,615 净利润 7,720 7,224 9,095 11,425 其他非流动负债 3,637 1,712 2,081 2,325 优先股利及其他调整项 0 0 0 0 非流动负债合计 15,062 13,237 13,656 13,940 归属普通股东净利润 7,720 7,224 9,095 11,425 负债总计 31,005 29,042 32,362 34,760 EPS（摊薄） 2.9 2.7 3.4 4.2 归属母公司所有者权益 28,923 36,099 41,695 48,619 少数股东权益 2,740 3,163 3,656 4,243 主要财务比率 股东权益总计 31,663 39,262 45,351 52,862 2021 2022E 2023E 2024E 负债及股东权益总计 62,668 68,304 77,713 87,622 成长能力 营业收入增长率 45.7% 7.1% 16.7% 18.9% 归属普通股东 现金流量表 净利润增长率 49.6% -6.4% 25.9% 25.6% 单位：百万元 2,021 2022E 2023E 2024E 获利能力 经营活动现金流 11861 8616 11306 12893 毛利率 61.6% 61.6% 61.5% 63.4% 净利润 7720 7224 9095 11425 净利率 15.7% 13.7% 14.7% 15.6% 折旧和摊销 3266 867 1448 1951 ROE 29.2% 22.2% 23.4% 25.3% 营运资本变动 620 -305 -106 -1288 ROA 13.5% 11.0% 12.5% 13.8% 其他非现金调整 255 830 868 806偿债能力 投资活动现金流 -4669 -3445 -7812 -5802 资产负债率 49.5% 42.5% 41.6% 39.7% 资本支出 -1493 -5761 -5961 -6061 流动比率 2.5 2.7 2.5 2.5 长期投资减少 -21 2057 -1754 292 速动比率 2.0 2.4 2.1 2.2 少数股东权益增加 430 0 0 0 每股指标（元） 其他长期资产的减少/(增加) -3585 259 -98 -33 每股收益 2.9 2.7 3.4 4.2 融资活动现金流 -4947 2851 -2619 -3548 每股经营现金流 4.4 3.2 4.2 4.8 借款增加 -1251 100 50 40 每股净资产 11 13 15 18 股利分配 -1552 -2165 -3070 -3543 估值比率 普通股增加 0 2453 0 0 P/E 34 36 29 23 其他融资活动产生 P/B 的现金流量净额 -2144 2464 401 -45 9 7 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：刘佳昆 英国约克大学硕士，曾任职于兴业证券、天风证券。水晶球入围核心成员。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：刘一怡 浙江大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：毛宇翔 英国伦敦政治经济学院硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com 张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.co