调查通胀预期的偏差：来自欧元区的证据（英）

在调查通胀预期偏差: 来自欧元区的证据 作者：陈佳倩，LucynaGornicka，和VaclavZdarek WP/22/205 国际货币基金组织的工作文件描述了作者正在进行的研究，发表这些文件是为了征求意见和鼓励辩论。 国际货币基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表国际货币基金组织、其执行董事会或国际货币基金组织管理层的观点。 2022 9月 ©2022年国际货币基金组织(imf)wp/22/205 国际货币基金组织的工作论文 战略、政策和审查部以及货币和资本市场部 调查通胀预期的偏差。来自欧元区的证据陈佳倩*,LucynaGórnicka†,和VaclavZdarek‡编写 由StephanDanninger和GastonGelos授权分发。2022年9月 国际货币基金组织的工作文件描述了作者正在进行的研究，发表这些文件是为了征求意见和鼓励辩论。国际货币基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表国际货币基金组织、其执行董事会或国际货币基金组织管理层的观点。 文摘:本文记录了关于欧元区通货膨胀预期的五个事实。首先，个别通胀预测对个别新闻反应过度。第二，个人通胀预测的截面平均值最初对冲击反应不足，但在中期反应过度。第三，当当前通胀率较高时，对未来通胀的分歧对新闻的反应增加，而当通胀率较低时则下降，这与预期的零下限一致。第四，在全球金融危机（GFC）之后，个别通胀预测对新闻的过度反应增加。第五，平均预期（和实际通货膨胀）对冲击的反应在全球金融危机后在欧元区变得更加微弱，但在美国却没有。 预期的形成；预期的调查；信息 刚性 关键词: E3,E4,E5,D83D84 冻胶分类数字: 本文所表达的观点是作者的观点，不一定代表欧盟委员会、经济和金融事务总局（DGECFIN）、国际货币基金组织、其董事会或管理层的观点。我们感谢RobertaFriz和ChristianGayer对BCS调查数据的评论和帮助，感谢ElenaBobeica和MarekJarocinski分享他们的数据和代码，感谢WoutervanderWielen对财政VAR的建议。我们感谢StephanDanninger,ChristopherErceg,GastonGelos,GitaGopinath,KennethKang,JesperLinde,PawelZabczyk和IMF的其他研讨会参与者提供的有用意见。所有其余的错误都由作者承担全部责任。 *国际货币基金组织(imf)Jchen@imf.org †国际货币基金组织，Lgornicka@imf.org ‡欧盟委员会，Vaclav.zdarek1@ec.europa.eu 工作底稿 在调查通胀预期偏差: 来自欧元区的证据 陈佳倩、LucynaGornicka和VaclavZdarek编写1 1本文所表达的观点是作者的观点，不一定代表欧盟委员会、经济和金融事务总局（DGECFIN）、国际货币基金组织、其董事会或管理层的观点。我们感谢RobertaFriz和ChristianGayer对BCS调查数据的评论和帮助，感谢ElenaBobeica和MarekJarocinski分享他们的数据和代码，感谢WoutervanderWielen对财政VAR的建议。我们感谢StephanDanninger,ChristopherErceg,GastonGelos,GitaGopinath,KennethKang,JesperLinde,PawelZabczyk和IMF的其他研讨会参与者提供的有用意见。所有其余的错误都由作者承担全部责任。 内容 13 27 38 410 4.1 4.2 4.3 516 618 6.1 6.2 6.3 6.4 6.5 728 832 8.1 8.2 938 1040 45 1介绍 完全信息理性预期（FIRE）假说在现代宏观经济学中起着关键作用。它一直是现代一般均衡模型、有效市场理论、恶性通货膨胀理论和消费的永久收入理论的基石。然而，FIRE对代理人形成其信念的方式提出了非常强烈的假设：他们不仅完全理解数据产生的过程，而且还知道所有相关的、过去和当前的信息。 许多论文对FIRE假设的现实性提出了质疑，许多学者提出了预期形成的替代模型。一些人强调了信息摩擦（Mankiw和Reis（2002）以及Ma´ckowiak和Wiederholt（2015）），强调了过度推断过去的bi-ases（Bordalo等人（2020）），而其他人则主张不足推断，如认知贴现（Gabaix（2020））和level-k思维（Garc´ıa-Schmidt和Woodford（2019）以及Farhi和Werning（2019））。重要的是，近年来，经验文献也提供了偏离FIRE假说的新的支持性证据（Coibion和Gorodnichenko（2012），Coibion和Gorodnichenko（2015），Angeletos，Huo和Sastry（2020）等），尽管关于真正的预期形成过程仍然没有结论。 在本文中，我们提供了关于未来通货膨胀和失业的预期属性的新证据，这有助于在预期形成的替代理论之间做出选择。我们的贡献有三个方面。 首先，虽然大多数实证论文只依赖美国的数据，但我们使用了欧元区的预期数据，包括对11个欧元区国家消费者的月度调查。这使我们能够验证过去关于预期的证据在更广泛的国家是否成立。其次，我们记录了全球金融危机之后但在COVID之前，预期的行为是如何变化的：与平均通胀水平下降和货币政策处于或接近有效下限相关的时期（图1）。最后，我们记录了通胀预期过程的两个新特性：i）在新闻之后，代理人之间关于未来通胀的分歧程度以非线性的方式取决于当前的通胀水平；ii）代理人的通胀预期存在一个零下限（ZLB）。 我们使用了对欧洲国家小组的专业人士和消费者的调查预期。我们同时使用了个人和横截面平均通 货膨胀预期1协商一致经济学的专业预测者的数据，以月度频率提供，可追溯至1990年代中期。2消费者的预期来自于欧盟商业和消费者调查联合协调计划，该计划包含了对通货膨胀和失业的一年期预测的信息，频率为每月一次，由欧盟收集。 欧盟委员会（EC）。欧盟委员会的调查涵盖27个欧洲联盟（欧盟）成员国。3我们利用11个欧元区成员国的数据来研究国家层面的问题。调查中通货膨胀和失业预期的横截面平均数和标准差 1在整个文本中，我们交替使用"预测"和"预期"两个术语。 2对于一些国家，早在1989年就有个别预测数据。 3联合王国参加调查到2020年12月。欧盟候选国参加了调查。 的消费者在2004年1月至2019年6月。 数字(1)欧元区总体通胀和中央银行政策利率 注：欧元区的总量是国家层面数值的加权平均数。蓝线表示HICP的同比通胀率，虚线对应GFC前和GFC后的平均数。红线表示欧洲央行再融资利率。资料来源：HaverAnalytics。哈弗分析公司。 在我们的实证分析中，我们遵循了文献中确立的方法。也就是说，我们研究的是：i）个别预测误差的可预测性，以及像Coibion和Gorodnichenko（2015）和Bordalo等人（2020）那样从过去的预测修正中得出的截面平均预测误差；ii）像Coibion和Gorodnichenko（2012）和Angeletos等人（2020）那样，平均预测的预测误差对一系列外部认定的宏观经济冲击的反应。4Bordalo等人（2020年）使用美国个人预测者对一系列宏观经济变量的短期预测数据，记录了新信息对个人预测者的事后预测误差的统计学上的重大和消极影响。他们认为这与预测者层面上对新闻的过度反应是一致的。然而，当研究美国个人预测的截面平均值的预测误差时，Coibion和Gorodnichenko（2015）发现，预测修订对事后预测误差有统计学上的显著和积极影响，与平均预期对新闻的反应不足一致。 谈到预期对外部识别冲击的反应，Coibion和Gorod-nichenko（2012）表明，在美国，平均通胀预期的事后预测误差对一系列总通胀冲击有积极的反应，再次表明平均预期对新闻反应不足。Angeletos等人（2020）使用类似的方法和相同的数据，也发现了平均预测误差对新闻的正反应，但只是在短期内。相反，在较长的时间内，平均预期的预测误差在通胀新闻之后变成了负值，这与中期平均预期的过度反应一致。 反过来,我们的主要实证发现: 程式化的事实1:欧元区的个人通胀预期对新闻反应过度 4我们还研究了实际通货膨胀、平均预期以及预期标准差对冲击的反应。 对通货膨胀。在对专业预测者的短期通货膨胀预测的个人预测误差的回归中，对过去预测修正的系数是负的，并且在统计上是显著的。这意味着，平均而言，个人预测者对有关通货膨胀的消息反应过度。这与Bordalo等人（2020）的研究结果一致。 程式化的事实2:个人通胀预期的平均值最初对新闻反应不足，但在中期内反应过度。同时，在相同的专业预测者之间的通胀预期截面平均预测误差的回归中，对过去预测修正的系数是正的，并具有统计学意义。这意味着在短期内平均预期的反应不足。然而，在中期内，专业预测者和消费者的平均预期对新闻反应过度。特别是，在平均通胀预期对外部识别的宏观经济冲击的回归中，平均预期往往在冲击发生后的一到两年内超调实际结果。中期的过度反应也存在于消费者对失业的平均预期中。平均预期对新闻的初始反应不足和中期反应过度的模式与Angeletos等人（2020）对美国的研究一致，但与Coibion和Gorodnichenko（2012）的证据不一致，他们记录了平均通胀预期在短期和中期对新闻反应不足。然而，当我们在一个较短的样本上重新运行他们的回归，排除了美国在1970年代末和1980年代初的高通胀时期，我们再次发现中期范围内反应过度的证据（第6.5节） 。 程式化的事实3:对未来通货膨胀的分歧以不同的方式对新闻作出反应，这取决于当前的通货膨胀是低还是高 o当当前的通货膨胀率较高时，消费者对未来通货膨胀的分歧在通货膨胀和通货紧缩的冲击下都会增加，但当当前的通货膨胀率较低时则会下降。后者的发现与过去关于信息摩擦的文献不一致，后者认为对未来通货膨胀的分歧应该在冲击后增加，与当前的通货膨胀水平无关（Mankiw等人，2003）。从经验上看，Coibion和Gorod-nichenko（2015）和Angeletos等人（2020）都没有发现对美国通货膨胀或通货紧缩冲击作出反应的分歧的证据。Gorodnichenko和Sergeyev（2021）对美国的调查预期做了类似的观察。 全球金融危机之后，预期的动态发生了很大的变化，但只是在欧元区。我们通过在回归中加入预测修正和宏观经济冲击与欧洲央行主要政策利率的ZLB虚拟人的相互作用来研究预期形成过程的状态依赖性，这与全球金融危机后的时期大致相符。我们发现，虽然个别预测对新闻的过度反应的幅度在全球金融危机后有所增加(程式化的事实4)，平均预测和实际通胀对新闻的反应在全球金融危机后变得更加平淡(见图1)。程式化的事实5)。符合 后者，平均通胀预期在短期内的反应不足和中期内的反应过度变得更弱。有趣的是，我们没有发现同期美国的平均预期（和实际通货膨胀）对新闻的反应性发生变化的证据。 事实1和2支持Angeletos等人（2020）提出的两种预期形成机制的结合：不完美信息和过度推断。前者意味着，尽管个别代理人的预期对新闻反应过度，但平均由于与代理人获得的信息相关的噪音，代理人之间的预测最初对新闻反应不足。然而，随着时间的推移，这种摩擦逐渐消失，过度推断开始占主导地位，保证了平均预期在中期内反应过度。后者的证据与认知贴现或k级思维理论所暗示的推断不足方向相反。 据我们所知，3-5个事实对文献来说是新的。在一个典型的理论框架中，我们所记录的全球金融危机后实际通货膨胀和平均通货膨胀预期的动态变化，与冲击对通货膨胀和通货膨胀预期的影