东杰转债：大型智能物流国产企业

固收点评20221014 证券研究报告·固定收益·固收点评 东杰转债：大型智能物流国产企业2022年10月14日 事件 东杰转债（123162.SZ）于2022年10月14日开始网上申购：总发行规模为5.70亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于数字化车间建设项目和深圳东杰智能技术研究院项目。 当前债底估值为66.6元，YTM为3.40%。东杰转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.5%、0.7%、1.0%、2.0%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息）， 以6年A中债企业债到期收益率10.84%（2022-10-11）计算,纯债价值为66.60元，纯债对应的YTM为3.40%，债底保护一般。 当前转换平价为95.66元，平价溢价率为4.54%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月20日至2028年10月13日。初始转股价8.06元/股，正股东杰智能10月11日的收盘价为7.71元，对应的转换平价为95.66元，平价 溢价率为4.54%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为14.82%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价8.06元计算，转债发行5.70亿 元对总股本稀释率为14.82%，对流通盘的稀释率为15.57%,对股本有一定的摊薄压力。 观点 我们预计东杰转债上市首日价格在108.56~121.19元之间，我们预计中签率为0.0018%。综合可比标的以及实证结果，考虑到东杰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢 价率在20%左右，对应的上市价格在108.56~121.19元之间。我们预计网上中签率为0.0018%，建议积极申购。 东杰智能公司主营业务为智能物流输送系统和智能物流仓储系统的研发设计，生产制造，销售，安装调试与技术服务。公司注重企业管理，建立了质量体系与OMH管理模式。公司拥有充足的资金，并建 立起长期合作的银企关系。公司长期确立“科技立企，以高品质、高科技产品服务于社会”的经营战略，成立了“OMH企业技术中心”，每年产出多项新产品和新技术。 2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为26.49%。公司2021年实现营业收入13.00亿元，同比增加25.64%，实现归母净利润0.71亿元，同比减少31.11%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率大幅波动，2017-2021年复合增 速为26.49%。与此同时，归母净利润先升后降，2017-2021年复合增速为18.19%。 公司营业收入呈现多元化趋势。2019年公司营业收入以智能涂装系统、智能物流仓储系统、机械式立体停车系统为主，2020-2021年营业收入结构多元化，其中，智能物流仓储系统占比稳定在35-40%，智能涂装系统和智能物流输送系统占比萎缩，机械式立体停车系统和 智能信息系统集成与研发业务收入占比趋势抬升。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率不断浮动，财务费用率和管理费用率急剧变化。2017-2021年，公司销售净利率分别为7.12%、9.06%、12.33%、10.60%和5.59%，销售毛利率分别为25.18%、26.36%、 31.64%、29.27%和24.51%。 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《广大转债：行业领先的先进基础材料制造商》 2022-10-14 《莱克转债：环境清洁家电优质企业》 2022-10-14 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点分析10 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2017-2022H1营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2017-2022H1归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2019-2021年营业收入构成8 图4：2017-2022H1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2017-2022H1销售费率水平（%）9 图6：2017-2022H1财务费用率水平（%）9 图7：2017-2022H1管理费用率水平（%）9 表1：东杰转债发行认购时间表4 表2：东杰转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测东杰转债上市价格（单位：元）6 3/11 1.转债基本信息 表1：东杰转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22022-10-12 上路演公告》 T-1 2022-10-13 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2022-10-14 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2022-10-17 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2022-10-18 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32022-10-19 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42022-10-201、刊登《发行结果公告》 转债名称 东杰转债 正股名称 东杰智能 转债代码 123162.SZ 正股代码 300486.SZ 发行规模 5.70亿元 正股行业 机械设备-自动化设备-其他自动化设备 存续期 2022年10月14日至2028年10月13日 主体评级/债项评级 A/A 转股价 8.06元/股 转股期 2023年04月20日至2028年10月13日 票面利率 0.50%、0.70%、1.00%、2.00%、2.50%、3.00% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 赎回条款 （1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以面值的115%（含最后一期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：东杰转债基本条款 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/11 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资 拟投入募集资金 数字化车间建设项目40,574.00 32,928.90 深圳东杰智能技术研究院项目9,803.79 8,000.00 补充流动资金17,000.00 16,071.10 合计67,377.79 57,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 66.60元 转换平价（以2022/10/11收盘价） 95.66元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 50.15% 3.40% 平价溢价率（以面值100计算）4.54% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为66.6元，YTM为3.40%。东杰转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为： 0.5%、0.7%、1.0%、2.0%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率10.84%（2022-10-11）计算,纯债价值为66.60元，纯债对应的YTM为3.40%，债底保护一般。 当前转换平价为95.66元，平价溢价率为4.54%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月20日至2028年10月13日。 初始转股价8.06元/股，正股东杰智能10月11日的收盘价为7.71元，对应的转换平价为95.66元，平价溢价率为4.54%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为14.82%。按初始转股价8.06元计算，转债发行5.70亿元对总股本稀释率为14.82%，对流通盘的稀释率为15.57%,对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计东杰转债上市首日价格在108.56~121.19元之间。按东杰智能2022年10 月11日收盘价测算，当前转换平价为95.66元。 1）参照平价、评级和规模可比标的宏丰转债（转换平价88.81元，评级A，发行规 5/11 模3.2126亿元）、联诚转债（转换平价91.08元，评级A，发行规模2.6亿元）、众信转债（转换平价113.28元，评级AA，发行规模7.亿元），10月11日转股溢价率分别为48.55%、38.67%、15.00%。 2）参考近期上市的嘉诚转债（上市日转换平价77.02元）、大中转债（上市日转换 平价86.97元）、嵘泰转债（上市日转换平价97.02元），上市当日转股溢价率分别为 47.84%、29.12%、30.16%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，机械设备行业的转股溢价率为20.51%，中债企业债到期收益为10.84%，2022年半年报显示东杰智能前十大股东持股比例为55.57%，2022年10月11日中证转债成交额为45,198,881,418元，取对数得24.53。因此，可以计算出东杰转债上市首日转股溢价率为15.53%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到东杰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在108.56~121.19元之间。 表5：相对价值法预测东杰转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 15.00% 17.00% 20.00% 23.00% 25.00% -5% 7.32 104.51 106.32 109.05 111.78 113.59 -3% 7.48 106.71 108.56 111.35 114.13 115.98 2022/10/11收盘价 7.71 110.01 111.92 114.79 117.66 119.57 3% 7.94 113.31 115.28 118.23 121.19 123.16 5% 8.10 115.51 117.52 120.53 123.54 125.55 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为66.67%