东杰转债，智能制造综合解决方案提供商

东杰转债，智能制造综合解决方案提供商证券研究报告 2022年10月14日 申购建议：建议积极参与新债申购 申购分析： 1.东杰转债发行规模5.7亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价8.06 元，截至2022年10月11日转股价值95.66元；各年票息的算术平均 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 李由联系人 liyou@tfzq.com 值为1.62元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022 年10月11日6年期A级中债企业到期收益率10.84%的贴现率计算，债底为68.22元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为17.40%，对流通股本的摊薄压力为18.44%，对现有股本摊薄压力较大。 2.截至2022年10月11日，公司前三大股东淄博匠图恒松控股有限公司、梁燕生、姚卜文分别持有占总股本29.44%、6.25%、3.64%的股份，控股股东淄博恒松承诺拟认购不超过本次发行总额29.436%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在66%左右。剩余网上申购新债规模为1.94亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0018%-0.0020%左右。 3.公司所处行业为其它专用机械（申万三级），从估值角度来看，截至 2022年10月11日收盘，公司PE(TTM)为47.44倍，在收入相近的10 近期报告 1《固定收益：广大转债，领先的高端装备基础材料制造商-申购建议：积极参与》2022-10-13 2《固定收益：数据修复，大会临近，交易上如何把握？-天风总量联席解读 （2022-10-13）》2022-10-13 3《固定收益：麦米转2，知名智能家电电控产品供应商-申购建议：积极参与》2022-10-13 家同业企业中处于较低水平，市值31.34亿元，处于同业较低水平。截 至2022年10月11日，公司今年以来正股下跌32.46%，同期行业指数下跌22.24%，万得全A下跌22.24%，上市以来年化波动率为38.55%，股票弹性一般。公司目前股权质押比例为20.23%，股权质押风险较高。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.下游行业需求下降风险；3.原材料价格波动风险；4.贸易政策风险；5.无法持续享受税收优惠政策的风险等。 4.东杰转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市价格为124元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.东杰转债要素表3 2.东杰转债价值分析3 3.东杰智能基本面分析4 图表目录 图1：2022年H1公司营收结构4 图2：东杰智能股权关系示意图5 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况5 图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况5 图5：期间费用率变动情况5 图6：现金流情况5 图7：2017-2022年H1中国智能物流行业市场规模6 图8：2018-2022年H1不同行业市场规模同比增长情况6 图9：东杰智能近3年PE-Band7 表1：东杰转债发行要素表3 表2：公司主要产品4 表3：2022年H1同业上市公司经营情况比较6 表4：募集资金使用计划（单位：万元）7 1.东杰转债要素表 表1：东杰转债发行要素表 代码123162.SZ证券简称东杰转债 公司代码 300486.SZ 公司名称 东杰智能 外部评级:债项/主体 A/A 发行额 5.7亿元 期限（年） 6年 利率 0.50%、0.70%、1.00%、2.00%、2.50%、3.00% 预计发行/起息日期 2022-10-14 转股起始日期 2023-04-20 转股价 8.06元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，70% 补偿条款 到期赎回价格：115元 原始股东股权登记日 2022-10-13 网上申购及配售日期 2022-10-14 申购代码/配售代码 370486/380486 主承销商 第一创业承销保荐 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 2.东杰转债价值分析 转债基本情况分析 东杰转债发行规模5.7亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价8.06元，截至2022年 10月11日转股价值95.66元；各年票息的算术平均值为1.62元，到期补偿利率15%， 属于新发行转债较高水平。按2022年10月11日6年期A级中债企业到期收益率10.84% 的贴现率计算，债底为68.22元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为17.40%，对流通股本的摊薄压力为18.44%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析 截至2022年10月11日，公司前三大股东淄博匠图恒松控股有限公司、梁燕生、姚卜文分别持有占总股本29.44%、6.25%、3.64%的股份，控股股东淄博恒松承诺拟认购不超过本次发行总额29.436%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在66%左右。剩余网上申购新债规模为1.94亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0018%-0.0020%左右。 申购价值分析 公司所处行业为其它专用机械（申万三级），从估值角度来看，截至2022年10月11日 收盘，公司PE(TTM)为47.44倍，在收入相近的10家同业企业中处于较低水平，市值 31.34亿元，处于同业较低水平。截至2022年10月11日，公司今年以来正股下跌32.46%，同期行业指数下跌22.24%，万得全A下跌22.24%，上市以来年化波动率为38.55%，股票弹性一般。公司目前股权质押比例为20.23%，股权质押风险较高。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.下游行业需求下降风险；3.原材料价格波动风险；4.贸易政策风险；5.无法持续享受税收优惠政策的风险等。 东杰转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市 价格为124元左右，建议积极参与新债申购。 3.东杰智能基本面分析 国内领先的智能制造综合解决方案提供商之一 公司专注智能物流输送系统和智能物流仓储系统的研发设计，生产制造，销售，安装调试与技术服务。公司的主要营收来源是智能物流仓储系统、智能涂装系统、智能物流运输系统、机械式立体停车系统，2022年上半年分别占公司营收的58.44%、22.29%、16.31%、2.75%。公司于2018年收购常州海登100%股权，拓展至汽车智能涂装生产线领域，向产业链下游延伸。 图1：2022年H1公司营收结构 资料来源：2022年半年报，天风证券研究所 表2：公司主要产品 在生产过程中控制物料或产品在指定的方位、时间以指定的速率完成输 智能物流输送系 送。主要应用于汽车整车及零部件、工程机械等多个行业的生产自动化 统 领域。 主要产品类别功能与用途 智能物流仓储系统 通过货物自动录入、管理和查验货物信息的软件平台，实现仓库内货物的物理运动及信息管理业务的自动化及智能化。广泛应用于新能源、光伏、食品饮料、电子商务、化工、烟草、医药、冶金、冷链等各个领域。 智能涂装系统核心业务领域在整车车身成型工序中，用于满足生产新车 智能涂装系统 型、提高产能或者采用新工艺等。 智能立体停车系统 公司开发的智能停车系统包括塔式、仓储式、升降横移式、简易升降式、巷道堆垛式、多层循环式等多种形式的智能立体停车系统。 资料来源：2022年半年度报告，天风证券研究所 公司成立于1995年12月14日，于2015年6月30日在创业板上市。截至2022年6 月30日，公司前三大股东淄博匠图恒松控股有限公司、梁燕生、姚卜文分别持有占总股本29.44%、6.25%、3.64%的股份。公司的控股股东是淄博匠图恒松控股有限公司，实际控制人为淄博市财政局。公司依托于国资控股，可进一步提高资金融通能力，获取更多 优质客户及订单；恒松资本有丰富的跨境并购经验和优质企业管理能力，对公司提高治理和管理水平，进一步在技术、品牌、资本、管理方面全面升级有所助益。 图2：东杰智能股权关系示意图 资料来源：WIND，天风证券研究所 东杰智能2022年上半年营业收入5.18亿元，同比下降4.20%；营业成本3.89亿元，同比下降3.72%；归母净利润0.37亿元，同比下降12.38%；毛利率24.98%，同比减少0.37pct。营业收入小幅下降，主要系中集智能出表后相关收入没有合并计入及疫情反复的影响所致；归母净利润小幅下降系资产减值损失增加及其他收益减少所致。 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年上半年，公司销售费用率2.82%，与2021年同期相比增加0.14pct；管理费用 率7.18%，与2021年同比减少1.33pct；财务费用率1.71%，与2021年同比减少0.97 pct；研发费用率4.00%，与2021年同比减少1.67pct。其中，从量上看，研发费用下 降0.1亿，较2021年同期下降32.41%，在期间费用率中变动最大，主要是2022H1不 合并中集智能所致。 2022年上半年，公司经营活动产生的现金流量为净流出1.06亿元，2021年同期为净流入0.43亿元，现金净流量较去年同期减少1.49亿元；收现比0.65，下降0.18；付现比0.84，上升0.28。公司经营活动净现金流下降主要系报告期内销售回款减少、采购付款 增加所致。 图5：期间费用率变动情况图6：现金流情况 资料来源：WIND，天风证券研究所 注：2017年管理费用率内包含研发费用率。 资料来源：WIND，天风证券研究所 企业物流加快智慧化升级，国内市场提升空间大 智能物流是利用先进的物联网技术通过信息处理和网络通信技术平台，实现货物运输过程 的自动化运作和高效率优化管理，是实现智能制造的关键环节。伴随着制造业产业和技术的不断升级、政府强有力的长期支持，加之疫情对下游行业需求的催化，智能物流市场规模不断增长，2022年上半年同比增长17.4%。2020年末起，原材料钢铁的大宗商品价 格持续上涨，导致智能物流部分产品成本大幅上涨，毛利率下降；此外，2018年至今传感器、智能控制器、动力电池等其他上游行业发展迅速，行业规模不断扩大；智能物流下游行业医药行业、光伏行业、新能源汽车行业等市场规模不断扩大，智能物流市场前景旺盛。 图7：2017-2022年H1中国智能物流行业市场规模图8：2018-2022年H1不同行业市场规模同比增长情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 国内智能物流行业正处于前期竞争成长阶段。近年来国内智能物流行业规模不断扩大，东杰作为少数拥有自主生产能力的智能物流企业，有望受益。目前国内物流仓储系统行业其他主要上市企业有三丰智能、德马科技、今天国际、天奇股份等企业，营收规模达到20亿以上的企业只有天奇股份、诺力股份等极少数企业。综合来看，东杰智能营收在行业中游，2022年中报披露公司营收5.18亿元，在智能物流指数成分股企业中排名偏后。 表3：2022年H1同业上市公司经营情况比较 代表厂商 营业收入（亿元） 营业收入增长率 毛利率 净利率 东杰智能 5.18 -4.20% 24.98% 7.20% 三丰智能 6.81 9