公司首次覆盖报告：消费电芯头部企业，转型动储赋能新增长

深耕软包消费锂电，向动储电池赛道进军 公司自2007年成立以来就专注于软包消费电芯赛道，凭借优秀的产品力抓住软包替代趋势，在笔电电池领域市占率扩展到行业第二。考虑到公司优秀的研发能力和产品力，未来公司有望在消费电芯行业市占率扩大的同时顺利完成从消费到动力储能电池的转型。我们预计公司2022-2024年归母净利润为3.80、11.50、14.42亿元，EPS为0.34、1.02、1.29元/股。对应当前股价2022-2024 PE为66.35、21.91、17.47倍，低于可比公司估值平均，首次覆盖，给予“买入”评级。 新兴消费电子成为增长新动力，日韩电池厂商战略收缩格局优化 笔记本电脑及智能手机行业已进入成熟期，未来出货量预计将保持稳定。而智能穿戴设备、无人机等应用领域进入高景气度区间，有望形成消费电池新的增长动力。在供给格局方面，三星SDI、LG等日韩的消费电池头部企业专注布局动力板块，消费电池市场供给格局持续优化，以珠海冠宇为代表的国产企业市场份额持续扩大。 布局高端叠片电池同时提升电芯自封率，有望拉动销售单价快速提升 叠片电池在能量密度、内阻、安全性方面相比现有的卷绕电池具有明显优势，但成本相比卷绕电池较高，未来有望在高端消费电池领域逐步渗透。2022年4月公司发布可转债预案规划建设年产3600万只叠片产能切入高端电池赛道。同时未来公司自封率有望快速提升，将拉动电芯销售单价不断提升。 动力研发及产能布局在先，储能有望在家储领域率先形成突破 公司先后在浙江及重庆规划合计25GWh产能切入动储电池领域。在动力电池领域，公司形成电动摩托、汽车启停电池、HEV、PHEV、农业无人机的客户谱系； 在储能电池领域，公司已与Sonnen、大秦新能源等家储客户以及中兴等通讯备电客户建立合作关系，未来有望逐步延伸至工商业储能等领域，实现储能电池的全面发展。 风险提示：储能客户订单不及预期风险、消费电池景气度下滑风险、原材料价格波动风险 财务摘要和估值指标 1、深耕软包锂电，消费电池行业领先 专注消费锂电，打造行业龙头。公司成立于2007年，专注于消费类聚合物软包锂离子电池的研发、生产与销售。公司自1998年开始研发锂电池，深耕消费锂电行业已有25年。2010年公司成为笔记本电脑第一供货品牌，2011年公司在行业中率先为竞速电动摩托车提供电池，2015年公司成为全球前五名聚合物锂电池供应商。 2018年公司在重庆建立新的生产基地，产能大幅提升。2019年公司正式更名为珠海冠宇，并开始布局动力电池。2021年公司在科创板上市。 图1：珠海冠宇深耕消费锂电 公司主营消费类聚合物软包锂电池产品的开发、生产及销售，同时积极拓展动力电池板块。公司经营重心主要在消费类锂电池业务，公司所生产的消费锂电池可广泛应用于笔记本电脑、平板电脑、手机、智能穿戴设备、消费类无人机等。公司在发展消费锂电池的同时也进行了动力电池的布局。公司生产的动力电池主要应用于汽车启停系统。公司凭借先进的研发能力及优异的产品性能，取得与联想、华为、谷歌、大疆等海内外知名品牌的长期合作关系，同时进入了苹果、三星、VIVO等公司的供应链体系，是消费类锂电池行业全球领先企业。 表1：公司主营消费类锂电池，并向动力电池拓展 公司股权结构相对集中，实际控制人为徐延铭。公司整体结构稳定，徐延铭为实际控制人。珠海冠宇、重庆冠宇、浙江冠宇为公司三大生产基地。公司主要参股控股公司中，冠宇动力电源主营电源系统、通讯和储能电池、动力电池及启停电池业务，冠宇新能源主营锂电池业务，布局结构清晰完整。 图2：公司股权较为集中，业务结构清晰（截止2022年中报） 公司管理层从事锂电行业多年，行业经验丰富。公司董事长徐延铭自1989年起先后任职于哈尔滨圣日电池实业公司、杭州金色能源科技有限公司，深圳比克电池有限公司等多家电池企业，自2007年以来一直担任珠海冠宇董事长、总经理。公司副总经理林文德曾就职于宜电电池股份有限公司，自2008年至今担任珠海冠宇副总经理、董事及营销中心总负责人。公司副总经理、董事长秘书牛育红曾就职于哈尔滨圣日电池实业公司、哈光宇电源、深圳市力可兴电池有限公司等，公司核心管理团队在电池行业产业经验丰富。 表2：公司高管电池行业经验丰富 消费电池发展迅速，营收及净利润逐年攀升。2017年到2021年，公司营业收入从29.35亿逐年攀升至103.4亿，CAGR37%，归母净利润从-2.46亿增长至9.46亿。 公司消费电池业务发展迅速，市场份额不断提升，同时公司产能规模及消费电池下游市场规模持续扩大，营收及净利润逐年攀升。 2022H1营收稳步增长，归母净利润有所下降。2022H1公司实现营收57.37亿，整体稳步增长，归母净利润0.62亿，同比有所下降。营收增长主要系产品pack自封率及产品价格上升，净利润下降主要原因为出货量受疫情影响有所下降、原材料价格上涨导致成本上升。 图3：营收规模稳步扩大 图4：净利润持续增长 笔记本电脑电池业务占比持续提升，动力电池布局逐步推进。公司自成立以来深耕锂电池业务，消费类锂电池为公司长期经营重心及主要收入来源，2021年消费电池总体营收占比达到95.4%。2017年至2021年，公司笔记本电脑电池业务营收快速增长，从2017年的13.46亿提升至2021年的67.69亿。2019年公司开始推进动力电池业务，2021年动力电池进展迅速，实现0.94亿营收，营收占比从2020年的0.15%提升至0.91%。 毛利率整体呈上升趋势，2021年小幅下降。2017A-2022H1年公司毛利率从11.15%提升至18.27%，整体水平良好。2021年及2022H1毛利率、净利率小幅下滑，主要由于消费类电子市场规模增长趋势减缓导致公司产品需求增长承压，供应端上游原材料价格大幅上涨导致成本增加。 图5：笔记本电脑电池为主要收入来源 图6：毛利率整体呈上升趋势 消费电芯为主，毛利率在行业内处于领先地位。公司主供消费电池市场，由于产品技术及成本控制能力过硬，同时出货量快速提升带来规模效应增加，公司毛利率逐年递增，从2017年的10.77%攀升至2020年的30.99%，反超同行业亿纬锂能、鹏辉能源等公司成为行业领先，2021年公司毛利率小幅下降，但仍处于行业领先地位。 管理费用率呈下降趋势，研发费用率持续增长。2017年至2021年，公司管理费用率从11.1%下降至6.08%，2022H1有所回升，主要由于公司上半年计提股权激励费用1.5亿元，剔除后管理费用率在6.5%左右；公司注重技术提升及产品开发，大力投入研发，研发费用率逐年提升，从2017A的4.16%提升至2021H1的6.68%；公司销售费用率较低，长期低于1.2%；2017A到2022H1公司财务费用率整体处于下降趋势，从2.18%下降至0.2%。 图7：公司毛利率行业领先 图8：研发费用逐年增长 公司现金流健康，业务规模扩大稳中有进。2017年至2021年公司经营性现金流净额从-2.93亿快速提升至19.88亿，现金流扎实。账面现金从2017年的1.71亿元提升至2021年的29.16亿元，预收款项从2017年的0.15亿元提升至2021年底的1.42亿元，充分反映了公司在消费电芯领域扎实的产品力以及在产业链中的议价权。充裕的账面现金也为公司向动力储能电池领域扩展提供了支撑。 图9：经营性现金流净额随业务规模的扩大而提升 电力设备/电池 2、消费锂电池：软包成为主流，日韩企业战略收缩格局优化 2.1、消费锂电池主流市场进入成熟期，新兴市场为出货量增长赋能 锂电池性能优势突出，下游应用广泛。锂电池是一类由锂金属或锂合金为正/负极材料、使用非水电解质溶液的电池，具有体积小、工作电压高、可工作温度范围宽、安全性高、充电速度快及循坏寿命长等优点，可广泛应用于储能系统、消费电子设备、交通运输、军事武装、航空航天等多个领域，正在逐步取代传统的铅酸电池。 消费电池下游应用领域分为手机、电脑及新兴消费电子，新兴市场快速发展占比不断提升。2016至2020年间，由于手机及电脑市场已趋于成熟，手机电池在全球消费锂电池出货量中的占比从46.09%逐年降低至21.95%，电脑电池整体呈下降趋势，同时由于电子科技水平的不断进步和大众日益增长的娱乐需求，以可穿戴设备、无人机等为主的新兴消费电子市场正在迅速发展，占比从2016年的16.55%提升至2020年的50.61%，成为消费锂电池产业出货量增长的第一大动力。 图10：新兴消费电池在消费锂电池占比快速提升 笔记本出货量疫情后快速增长后进入平稳期。2018至2019年间，笔记本电脑市场已进入发展成熟期，出货量增长速率逐渐放缓，2019至2021年，受疫情期间居家办公及网课模式的影响，笔记本电脑的需求有明显增长，出货量从1.63亿件增长至2.68亿件，推动锂电池出货量高增。2022年市场进入平稳期，据Omdia预测，2022-2023年笔记本电脑出货量预计分别为2.27、2.29亿台。 图11：全球笔记本电脑出货预计将进入平稳期 5G技术拉动智能手机需求恢复式提升。2017至2020年间，智能手机市场发展成熟增速下滑。2020年受疫情影响，作为智能手机主要市场的各大经济发达城市受到管控，导致智能手机需求量减少。随着5G技术的高速发展，大众换机需求提升，2021年智能手机销量低潮后需求量出现恢复性增长。2022年智能手机出货量受到全球通货膨胀及地缘紧张局势受到短期压制，2023年有望恢复。据IDC预测，2022-2023年全球智能手机出货量预计分别为12.7、13.4亿台。 图12：5G技术拉动智能手机需求预计将恢复式提升 线上授课带动平板电脑出货量回升，娱乐需求加强上升趋势。2017年至2019年平板电脑市场趋于平稳，需求衰减，出货量持续下降。2020至2021年受疫情影响，线上授课模式拉动平板电脑需求量快速上升，出货量从2019年的1.44亿台回升至1.64亿台。随着平板电脑产品的不断进步，平板电脑逐渐成为大众娱乐的重要产品，同时疫情期间平板电脑用户的使用习惯逐渐养成，预计平板电脑出货量增长趋势将有所延续。 图13：2021年全球平板电脑出货增长态势有所延续 新兴电子市场快速兴起，拉动相应消费电池需求高增。随着电子科技产业的不断发展及大众消费水平的日益提高，各领域对智能设备的需求不断提升，以智能穿戴设备及无人机为代表的新兴消费电子设备受到广泛欢迎。2018年到2020年全球智能穿戴设备出货量持续增长，2024年出货量预计达到5.16亿件，2020年全球无人机市场规模为338.6亿美元，2025年预计达到740.1亿美元，新型消费电子市场蒸蒸日上，有望带动配套的锂电池产业高速发展。 图14：全球智能穿戴设备出货量有望保持高速增长 图15：全球无人机市场规模有望保持高速增长 2.2、软包电池成为消费电池主流，日韩厂商战略收缩格局优化 软包锂电池满足市场需求，未来趋势明显。锂电池按照外形和外包材料可分为方形电池、圆柱电池和聚合物软包电池。相较于方形锂电池和圆柱锂电池，聚合物软包锂电池能量密度更高、安全性能好、重量更轻、充放电倍率更高、循环性能好且自耗电较少，与消费电池市场对锂电池轻便、安全性高、充放电倍率高的需求相契合，日益成为更多消费电子厂商的选择。 表3：聚合物软包锂电池性能优异 手机、笔记本电脑领域软包锂电池已成为主流技术路线。聚合物软包锂电池的优异性能契合了笔记本电脑及手机对轻薄、高充放电倍率、自耗电少等高性能的追求，已在消费电子市场中逐渐取代方形锂电池和圆柱锂电池。2015年至2021年全球笔记本电脑软包锂电池占比从35.82%上升至94.98%，取代圆柱锂电池成为笔记本电脑使用占比最多的锂电池，2015年至2021年全球手机软包锂电池占比从53.72%提升升至89.7%，成为主流技术路线。 图16：全球笔电锂电市场软包份额有望不断提升 图17：全球手机锂电