尿素：供需宽松为主基调，四季度或先扬后抑

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 能源化工·专题报告 2022年10月9日星期日 国贸期货·研究院能源化工研究中心 陈一凡 投资咨询号：Z0015946从业资格号：F3054270 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 尿素：供需宽松为主基调，四季度或先扬后抑 三季度尿素先抑后扬。7-8月在美联储加息预期及基本面需求转淡情况下高位回落，9月又在需求回暖及成本端强势下企稳反弹。对于四季度，我们认为尿素整体供需双弱。供给端，煤头及气头装置在四季度均可能受环保限产及保供限气的政策影响降低开工。需求端，四季度为农需淡季，工需受宏观经济及地产走弱影响同样不容乐观，淡储或成为四季度主要需求支柱。出口可能有阶段性增长，但在法检背景下仍难有明显放量。国际尿素市场则受俄乌冲突影响，供需格局紧张，全球尿素贸易格局或因此发生改变。整体看，尿素四季度供需双弱，短期在成本端支撑下偏强运行，但中期则受宏观经济下行压力及自身基本面淡季影响可能震荡走弱。需关注国际地缘政治局势变化及国际尿素市场变化对国内的影响。 1、供给端，受西南极端天气及限电和装置检修影响，三季度整体供给水平偏低。截至9月29日国内尿素行业日产平均水平约15.32万吨，较二季度末的16.4万吨下降6.59%。展望四季度，供给端气头装置或因年底保障民生用气的政策下停机检修，全球煤炭天然气紧缺问题不排除进一步加剧。此外，环保限产及大气污染治理等政策同样可能对供应造成限制。 2、需求端，三季度整体需求较二季度小幅下降。主要原因为农需淡旺季变化，7-8月农需淡季，9月则受国储、印标及秋小麦备肥等有所回升。对于四季度，工农需求依旧淡季。出口或有放松态势，但法检政策下大幅增加出口量的可能性较低。因此我们认为，四季度主要需求来自淡储。 3、国际市场方面，欧洲天然气紧缺依旧是最大问题。全球化肥市场紧张格局预计延续。且暂时看不到恢复的可能。欧洲当地化肥生产受到冲击，或将从其他地区进口化肥，从而改变国际贸易格局。 一、行情回顾 三季度走势整体先跌后涨。按照尿素指数的月线来看，7月份尿素大幅下跌近15%，而后在9月份又大幅上涨10%，季线跌幅仅1.16%，但振幅高达20.35%，整体波动剧烈。按照涨跌走势，尿素三季度走势大致可以分为两个阶段： 第一阶段，6月初到7月下旬。这波行情主力合约在6月初快速拉涨后突破3000大关后，便开启了 为期一个多月的大熊市，短短一个月时间从3000点一线跌至2000点一线，跌幅1000点，近33%。这波走 势的主要逻辑是6月初受尿素市场低库存情况下，现货坚挺，盘面大幅贴水，期货端迅速走出基差修复行情。但基差修复至平水后，市场交易逻辑开始转变，美联储超预期加息及淡季需求转弱预期成为贯穿三季度的主要利空。美联储加息预期下，大宗商品的金融属性展露无遗，纷纷暴跌，尿素也不例外。除宏观因素外，基本面因素同样施压尿素价格。尿素需求特别是农需集中在上半年，进入下半年7-8月是尿素淡季， 需求转弱之下库存迅速累积，现货价格跟随期货补跌。在盘面和现货跌至2000点附近的成本价后，价格逐步企稳。 第二阶段，7月底至国庆节前。这段期间美联储加息逻辑相对第一阶段有所弱化，市场开始更多的交易尿素基本面因素。在尿素跌至2000一线成本附近后，相对符合下游心理价位，下游开始阶段性入市采 购，尿素价格重心缓慢抬升。随着9月秋小麦备肥需求反弹，淡储逐步展开，煤炭价格强势抬高尿素成本及印度招标发酵，9月尿素走出多头趋势，现货及期货均在节前突破2500点。 尿素指数走势 数据来源：wind 二、宏观层面 2022下半年，全球通胀超预期，美联储加速货币政策紧缩，伴随俄乌冲突，经济衰退风险不断发酵。 为抑制高通胀，美联储连续大幅加息，在连续三次加息75基点后，年内预计美联储仍要再加息125几点， 且预计2024年前美联储不会降息。欧元区通胀同样严重，经济状况受俄乌局势及能源危机影响更为雪上加霜，欧央行同样有大幅加息的预期。因此海外整体经济形势不容乐观，后续仍有较大下行风险。国内方面，局部地区疫情仍有反复，多项经济数据表现不及市场预期。整体逻辑仍以稳增长为主，关注后续召开的重要会议：党的二十大、中央经济工作会议等。 国内尿素价格（元/吨）国内煤炭价格（元/吨） 数据来源：Wind 原油方面，俄乌地缘冲突引发的能源危机为油价提供了强有力的支撑，G7、欧盟的继续讨论限制俄罗斯油价，而俄罗斯也大概率将停止对限制油价国家进行供应，美国则继续释放战略储备应对高油价。此外，OPEC+5号宣布减产200万桶/日，削减量约等于全球供应的2%，大幅超出市场预期。节日期间油价暴涨，WTI原油涨幅近14.5%，布伦特涨幅近12.6%。预计短期油价仍维持强势。中期看，宏观风险延续，美联储加息将从金融属性对原油施压，原油需求端面临全球经济衰退风险，在北半球成品油需求旺季接近尾声，下游需求预期四季度逐步走弱。因此我们认为短期油价或受地缘政治影响偏强运行，带动包括尿素在内的化工板块走强，中期在宏观经济层面及供需基本面影响下逐步走弱。 煤炭方面，动力煤整体供需紧平衡。目前国内煤炭供给仍较为紧张，其中山西地区环保检查趋严，煤矿为安全生产供给收紧，货源极为有限，无烟中块价格突破2000元/吨。在“碳达峰、碳中和”的政策目标下长期影响下，煤炭供给长期难有增量。对于四季度供暖旺季及工业需求逐步恢复，煤炭价格仍是易涨难跌，对于尿素成本提供较强的支撑。 三、供给端 新增产能方面，今年上半年国内新增产能有限，仅两套产能投产，分别是5月底投产的乌兰大化120 万吨装置和6月投产的山西润锦30万吨装置。对于下半年投产计划，山东明水80万吨、新疆中能52万吨装置投产概率较大。今年国内整体产能较去年有望小幅增加。海外方面，今年产能增速明显高于往年，计划投产量达到800万吨，年底全球产能或达2.3亿吨。上半年已经投产的产能有：文莱BFI136万吨， 尼日利亚丹特300万吨，其余产能四季度也有落地。整体来看，近年来国内尿素产能投放有限，而海外投放则相对较多，产能增速格局也符合国内限制碳排放及国外尿素供给紧缺的情况。 国内尿素产能（万吨）国内尿素日产（万吨） 数据来源：Wind 产量方面，截至9月30日，三季度国内尿素实物总产量1380.53万吨，环比今年二季度产量下降 7.54%。尿素日产在6月份来到全年顶峰17万吨后，进入三季度逐步走低，8月份日产仅剩不足14万吨。在上半年高利润下，装置维持高开工，检修不断延后，日产逐步走高。而进入三季度，尿素价格暴跌使得固定床工艺亏损停机，8月的高温限电及极端天气影响华中、西南等多套尿素装置停车。直到9月，随着秋季备肥需求开启及限电装置陆续复产，日产才逐步企稳回升，来到16万吨左右，再次回到中高水平。 国内尿素开工（%）国内尿素装置损失（万吨） 50 40 30 20 10 0 尿素：损失量：中国（周） 2020-11-13 2021-01-13 2021-03-13 2021-05-13 2021-07-13 2021-09-13 2021-11-13 2022-01-13 2022-03-13 2022-05-13 2022-07-13 2022-09-13 数据来源：Wind 开工率方面，7-9月国内尿素行业月度开机率均值为69.76%，较二季度的均值75.10%下降5.34%，较去年同期68.71%小幅提升1.05%；7-9月国内气头尿素企业月度开机率均值为67.51%，较二季度的均值68.25%下降0.74%，较去年同期77.57%下降10.06%。开工整体节奏与产量趋同，受高温装置检修及极端天气影响，三季度整体开工较低，气头开工下降尤为明显，降幅超10%。 库存方面，三季度末企业库存总量65.87万吨，环比二季度末的26.4万吨提升149%，受淡旺季影响， 三季度大幅累库。港口库存三季度末为24.5万吨，自法检以来长期处于低水平，但阶段性受到印标、出口小幅放开等因素影响，集港量有所波动。 国内尿素厂库库存（万吨）国内尿素港口库存（万吨） 数据来源：Wind 对于四季度的供给，我们认为要关注两个方面： 1、保供限气政策。四季度是气头装置传统限气周期。进入冬季，全国普遍降温，为保障天然气取暖的民生需求，工业用气通常会受限。尿素气头装置开工有下降预期，以西北、西南等气头装置为主，时间范围大致为11月至次年2月。国内尿素气头供应占比在25%左右，若出现极端天气导致民生用气超预期的情况，则将明显影响尿素气头装置开工。后续宜关注国内冬季气温情况。 2、环保限产政策。十月份党的二十大召开在即，近期山西多家尿素企业已收到停产通知（兰花、天泽、阳泉等），预计受影响的日产量超过万吨。后续仍需关注其他地区是否同样面临停产通知。除了短期的停产，四季度大气污染防止检查预计也将较为频繁，后续尿素煤头装置或面临间歇性的紧张。 综合来看，四季度供给端新增产能投放相对有限，存量部分还将面临保供限气及环保限产等政策，整体供给或延续下行趋势。 四、需求端 尿素全年需求具有明显季节性。上半年主要是农业需求，全国各地施肥活动陆续展开，下半年需求则更多依赖出口及淡储，农需开始转淡。下游需求可分为农业需求，工业需求，出口需求，淡储等。 表观消费量方面，7-8月份国内尿素表观消费量共866.9万吨，较去年同期表观消费量894.06万吨下 降3%。按照过往五年均值测算，预计9月份表观消费量为365.01万吨。则三季度消费量总计1231.91万吨，环比二季度下降15%。尿素表观消费数据和尿素产量相比，仍处于供需宽松格局。从趋势上来看，四季度尿素表观消费量也将呈现趋势性下降。 国内尿素表观消费量（万吨）国内预收天数（天） 数据来源：Wind 农业需求：农业需求具有明显的季节性，在尿素下游需求中占比较大，直接施用需求占比将近五成。所以农业需求可以说很大程度决定了尿素的需求量。从季节性规律来看，3-5月以小麦、水稻等用肥为主，6-7月则是东北水稻及夏季玉米进入追肥高峰。至此之后，尿素农需便开始转弱，8月进入全国农需相对淡季，9-10月秋小麦备肥使得农需小幅回暖，四季度则基本没有农业需求，次年1-2月开始有春小麦等零星备肥，次年3-5月重新进入农需旺季，以此循环往复。今年三季度走势一定程度也基本符合尿素农需的走势，7-8月盘面下跌，走出农需淡季预期，9月企稳反弹，反映了9-10月备肥的农需回暖。而四季度作为传统农需淡季，预计届时农业需求不在是市场交易的主要逻辑。 复合肥需求（万吨）复合肥价格（元/吨） 数据来源：Wind 工业需求：工业需求主要包括复合肥、三聚氰胺、胶合板等。其中复合肥需求节奏和农业需求趋于一致。进入三季度，受农需转淡，产品累库影响，复合肥开工直线下滑，在8月初最低跌至近20%，三季度月均仅27.59%，环比二季度均值42.54%大幅下降14.95%。而随着季节性变化，9月后农需回暖，复合肥库存逐步去化，开工随之回升，截至9月底已回升至33%左右。但随着秋季备肥接近尾声，对于四季度复合肥我们认为整体需求难以持续放量，对尿素支撑亦相对有限。 复合肥开工（%）复合肥库存（吨） 数据来源：Wind 三聚氰胺价格（元/吨）三聚氰胺开工（%） 数据来源：Wind 三聚氰胺及胶合板方面，二者与房地产后周期需求紧密相关。根据8月最近的地产数据包括开工、施工面积、地产销售等来看，国内地产依旧处于下行周期当中。虽国内地产政策利好频发，但政策的落地及传导仍需时间，短期地产仍相对低迷，人造板PPI全年呈下降趋势亦体现了这点。三聚氰胺虽上半年受出口需求利好尿素需求，但随着下半年海外经济下行、三季度限电停机影响，对尿素支撑亦回归弱势。三聚氰胺三季度开工快速回落，最低在8月底跌破45%，较二季度末的68%开工率下滑超过20%。展望四季度，在全球经济疲软及国内地产低迷的环境下，工业需求对尿素拉动预计极为有限。 三聚氰胺日