社会服务行业双周报（第41期）：国庆假期周边游成首选，蜜雪冰城招股书整理

蜜雪冰城招股书一览：蜜雪冰城定位极致性价比，门店超2万家；2021年归母业绩19亿元/+202%，净利率17%；加盟主导，供应链收益为核心（食材+包装贡献超85%）；员工持股平台绑定核心骨干；拟募集65亿元，巩固供应链建设。 板块复盘：2022年9月26日-10月7日，消费者服务板块报告期内上涨3.30%，跑赢大盘4.63pct。国信社服板块涨幅居前的股票为新东方在线（31.46%）、中教控股（12.69%）、海底捞、同程旅行、携程集团-S、中国东方教育、华住集团-S、海伦司、众信旅游、希望教育；国信社服板块跌幅居前的股票为金陵饭店（-10.60%）、九华旅游（-10.48%）、桂林旅游、长白山、三特索道、云南旅游、大连圣亚、曲江文旅、西安旅游、北京城乡。 行业新闻：海口国际免税城携近千品牌将于10月28日开业；上交所发布关于沪港通下港股通股票纳入相关安排的通知；Tims中国上市，成为“中国咖啡SPAC第一股”；国庆假期国内旅游出游4.22亿人次，国内旅游收入2872.1亿元；“十一”黄金周本地游、周边游成为市民出行首选；蜜雪冰城递交招股书，拟于A股上市；国庆黄金周澳门日均迎2万多游客，酒店入住率逾7成；中共中央国务院印发《关于加强新时代高技能人才队伍建设的意见》，鼓励举办职业教育学校。 沪深港通：A股仅宋城演艺获增持，港股呷哺/海伦司/奈雪获增持。A股核心标的：中国中免10.20%/-0.14pct，宋城演艺4.16%/+0.03pct，锦江酒店3.86%/-0.01pct，首旅酒店1.92%/-0.05pct。港股核心标的：九毛九34.11%/-0.08pct， 奈雪的茶29.82%/+0.26pct， 呷哺呷哺25.10%/+1.96pct，海伦司22.57%/+0.12pct，海底捞14.87%/-0.35pct。 风险提示：自然灾害、疫情等系统风险；政策风险；收购低于预期等 投资建议：短期行业维持低景气度运行，但情绪面边际改善中。维持板块“超配”评级。1-2月、7月等疫情平稳时期的国内居民旅游需求仍被证明相对积极，情绪面上市场也期待后续出行政策将不断边际优化。立足3-6个月，兼顾复苏次序、业绩确定性、估值水平和主题偏好，优选中国中免、九毛九、呷哺呷哺、同庆楼、锦江酒店、君亭酒店、首旅酒店、海伦司、中教控股、天目湖、广州酒家、中青旅、北京城乡、科锐国际、宋城演艺、百胜中国-S、携程集团-S、同程旅行、华住集团-S、海底捞等。立足未来1-3年维度，聚焦景气细分赛道的优质龙头，结合中线逻辑变化等，重点推荐中国中免、锦江酒店、宋城演艺、九毛九、海伦司、君亭酒店、同庆楼、中教控股、华住集团-S、携程集团-S、同程旅行、科锐国际、广州酒家、百胜中国-S，海底捞、呷哺呷哺、首旅酒店、奈雪的茶等。 蜜雪冰城招股书一览 蜜雪冰城：下沉市场万店龙头拟主板上市，供应链布局构筑核心壁垒 高性价茶饮&冰淇淋连锁，门店规模居国内现制茶饮第一。蜜雪冰城1997年在郑州成立，以1元冰淇淋爆品出圈，定位极致性价比+加盟连锁+供应链持续优化，支撑门店由低线向高线快速发展。截止2022年3月公司共有门店数量22276家（加盟22229家、直营47家），已覆盖全国31个省市区及东南亚部分国家。公司A股上市申请已获受理并正式预披露招股书，拟登陆深交所主板。结合36kr和晚点Lastpost报道，2021年10月份，蜜雪冰城估值已达600亿元，与喜茶此前估值相近。旗下三大核心品牌： 图1：公司各品牌门店规模发展 图2：公司门店地区分布 1）现制茶饮-蜜雪冰城：定位4-10元，2014年突破千家后扩张明显提速，先后于2020年6月、2021年10月突破1万、2万家，根据窄门餐眼数据统计，门店数量位居国内现制茶饮行业第一，居国内餐饮行业第三，仅次于兰州拉面、沙县小吃。其中三线及以下城市占比约57%。同时公司积极布局海外，印尼、越南已分别开设317、249家。 2）现磨咖啡-幸运咖：孵化于2017年，定位6-15元，2021年开放河南周边省份业务，今年7月规模已超1000家，按门店数计位列国内咖啡行业第四，仅次于瑞幸咖啡、星巴克、NOWWA挪瓦咖啡，有望构筑第二成长曲线。 3）现制冰淇淋-极拉图：孵化于2017年，定位7-18元，截止3月末共21家，其中河南省十余家，尚处起步阶段。 此外，公司进军瓶装水领域，推出“雪王爱喝水”，定价在1.5-2元，发力新零售谋成长；同时在电商平台售卖茶包、杯子、玩偶等周边产品，2021年电商业务销售收入1.80亿元，2022Q1达到0.76亿元。 图3：蜜雪冰城发展历程：规模为先，供应链持续优化 商业模式：加盟扩张主导，供应链&物流体系构筑护城河 近三年营收高速增长，净利率表现可观。2021年公司实现营收103.51亿元/+121.18%，2019-2021年CAGR=100.84%，随门店数量和单店销售额增加，公司营收规模保持较快增长；2021年归母业绩实现19.10亿元/+202.29%，2019-2021年CAGR=107.25%；2021-2022Q1净利率分别16%、18%、13%、17%，疫情反复下净利率可观。 加盟扩张为主，贡献收入超95%。公司采用“直营连锁为引导，加盟连锁为主体”的销售模式，近三年加盟收入贡献超95%。一方面，自2010年开放加盟体系以来门店快速拓展，2019-2021年加盟门店数CAGR=68.76%；另一方面，向每家加盟门店的销售收入逐年提升，2019-2021年CAGR=19.20%（将22Q1单店销售额折算为全年预计为70.91万元），随着公司品牌影响力和知名度提升，加之门店饮品不断迭代更新，预计加盟店均营业额不断增长。 图4：公司收入、利润及同比增速 图5：按模式划分的收入情况 供应链收益为核心，食材+包装贡献超85%。蜜雪主要向加盟门店收取加盟费、管理费、培训费，并将食材、包装材料、设备设施、营运物资等商品销售给各加盟门店赚取供应链收入，其中食材和包装材料业务占主营业务收入的比例超85%，供应链收益系蜜雪核心，而加盟费收入仅占比2%，影整体上各类业务的收入占比保持相对稳定。 图6：按业务/产品划分的收入情况 图7：公司向单家加盟店的销售收入变化 图8：公司加盟模式VS直营模式 图9：公司各品牌加盟政策 自建覆盖全国的规模化供应链体系，构筑核心竞争力。公司集产品研发生产、仓储物流、销售、连锁经营于一体，持续优化供应链制造体系和物流体系。一方面规模化布局有助于控制原材料采购成本和生产运输成本，为门店端性价比定位提供基础，同时也保证自身盈利能力，近三年公司毛利率维持30+%，但原材料涨价影响下毛利率有所下行；另一方面全国网络系统支撑门店进一步加密，并为其他新孵化品牌扩张构筑基础。 研发生产：产能逐步扩张，产能利用率较高。公司主要产品中的固体饮料、风味饮料浓浆等核心食材主要为公司自主生产，部分系外采。截至2022年3月，蜜雪冰城已经建立起252亩智能制造产业园，130,000平方米全自动化生产车间。近年来主要产品产能逐步扩张，但固体饮料产能仍相对吃紧（2022Q1产能利用率超125%），此次的IPO募资计划投入的项目，包括5个生产建设类项目，预计有望释放更多产能，缓解相关产能压力。 仓储物流：截至2022年3月，蜜雪冰城已在河南、四川、新疆、江苏、广东、辽宁等22个省份设立仓储物流基地，并通过公司物流合作方，建立了基本覆盖全国的物流运输网络，缩短终端运输时间、降低平均运输成本，本次募投拟再建设3个仓储物流配套类项目。此外，公司设立了全国物流免运费的政策，减轻了加盟商的库存及资金压力。 图10：主要食材产能情况 图11：主要食材产能利用率 图12：主要食材产销率 图13：主要食材类产品构成 图14：各项业务毛利率情况 图15：公司生产基地与仓储基地实景图 线下门店形成天然营销渠道，线上传播“土味文化”精准定位受众客群。公司广告宣传费用控制良好，营销投资回报高，2019-2021年，公司广告宣传费分别1260万元、1859万元、3452万元，占营收比重不到0.5%。一方面利用庞大线下门店网络覆盖广泛客群，另一方面把握线上精准营销，其自有IP“雪王”、主题曲等已形成广泛的粉丝认知，目前公司微信公众号、抖音、快手、微博等平台粉丝量总计约三千万。 公司收款能力强，关店率相对可控。公司对加盟商采取先款后货的销售模式，应收账款周转率高于其他加盟品牌平均值。此外，快速拓店过程中，公司蜜雪冰城品牌关店率在5-10%左右，相对可控。 图16：广告宣传费用情况 图17：蜜雪主题曲B站播放量 图18：应收账款周转率同业对比 图19：蜜雪冰城关店率（期内关店数/新开店数） 股权结构稳定，创始人系实控人，员工持股平台绑定核心骨干：创始人张红超、张红甫在本次发行前持股比例均为42.78%，发行后持股比例均为38.50%，持股比例稳定，整体股权相对集中。为进一步巩固对公司的共同控制，避免潜在纠纷，二人于2022年9月6日签署了《张红超与张红甫之一致行动协议》，约定在确实无法达成一致意见时，均以张红超意见为准。设立员工持股平台，核心管理团队持股充分绑定利益。蜜雪冰城的持股公司中，青春无畏由张红超持有36%并担任执行事务合伙人，始于足下由张红甫持有16%并担任执行事务合伙人，二者均为公司的员工持股平台。公司在2020、2021、2022Q1分别确认股权支付费用2.87亿元、0.23亿元和450万元，通过实施员工持股计划，充分调动了公司管理团队以及核心骨干员工的积极性和创造性，有利于公司中长期的经营与发展。 图20：发行前后股东持股数量及比例 募资用途：拟募集65亿元，巩固供应链体系建设，缓解产能压力：公司本次拟公开发行不超过4,001万普通股/约65亿元，实际募集金额将由最终确定的发行价格和发行数量决定，募集资金拟45.37%投资于生产建设类项目，16.94%用于仓储物流配套类项目，8.43%用于投资数字营销等其他综合配套项目，剩余用于补充流动资金。募资后公司有望缓解产能压力，进一步巩固仓储物流等供应链体系，及强化营销服务体系、数字化建设等。 图21：募集资金具体用途 板块复盘:市场普跌，板块跑赢大盘4.6pct 消费者服务板块报告期内上涨3.30%，跑赢大盘4.63pct。2022年9月26日至2022年10月7日期间，中信消费者服务板块期内上涨3.30%，位列所有行业指数中第2位（共30个行业指数），同期沪深300指数下跌1.33%，跑赢大盘4.63pct。 图22：各行业板块指数涨跌幅（2022.09.26-2022.10.07） 报告期内（09月26日-10月07日），国信社服板块涨幅居前的股票为新东方在线（31.46%）、中教控股（12.69%）、海底捞（12.18%）、同程旅行（11.35%）、携程集团-S（11.03%）、中国东方教育（9.52%）、华住集团-S（8.67%）、海伦司（8.14%）、众信旅游（7.92%）、希望教育（7.41%）；国信社服板块跌幅居前的股票为金陵饭店（-10.60%）、九华旅游（-10.48%）、桂林旅游（-9.81%）、长白山（-9.44%）、三特索道（-8.19%）、云南旅游（-7.63%）、大连圣亚（-5.97%）、曲江文旅（-5.82%）、西安旅游（-5.76%）、北京城乡（-5.07%）。 表1：休闲服务板块个股涨跌幅（2022.09.26-2022.10.07） 行业与公司动态 一、行业资讯 1.旅游新闻 【海口国际免税城携近千品牌将于10月28日开业】“世界最大单体免税店”CDF 海口国际免税城将于10月28日开业，项目坐落于海口市西海岸城市副中心，紧邻海口重要枢纽新海港，目前已有超过800个国际国内知名品牌确认入驻，包含众多填补国内空白的“首店”和“独家”品牌，项目开业后有望成为世界级休闲购物综合体和新晋网红打卡地。 【全国外汇市场自律机制电视