总量周观点：政策密集发力，高频动能延续改善

分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com021-50586356 政策密集发力，高频动能延续改善 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点发布日期：2022年10月10日 相关报告 《总量周观点：高频改善动能增强》 2022-09-26 《总量周观点：消费改善好于预期，经济延续弱复苏》2022-09-19 《总量周观点：稳增长力度增强，经济小幅回暖》2022-09-13 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 宏观回顾：国际层面，美国8月核心PCE同比上涨4.9%，创4月以来最大升幅；欧元区9月CPI初值同比均有较大幅度上行，全球主要经济通胀压力仍在升温。同时，OPEC+组织同意11月起每天减产200万桶石油，是自疫情开始以来最大规模的减产措施，相当于全球石油需求的2%左右，石油价格相应上涨，继续抬升全球通胀风险。国内层面，9月末十月初高频复苏动能显著加快，10月第二周动能高位延续，结构上仍以供应链复苏主导。政策层面，《中国证券报》9.27日刊文称“重大基建项目加快落地”，9.26日国常会部署行政降费为企业纾困，9月29日，央行、银保监会决定阶段性调整差别化住房信贷政策；9月30日，财政部、税务总局发文，对出售自有住房并1年内购房的纳税人，售房已缴个税予以退税优惠；10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点；整体上稳增长政策进入密集发力期。 宏观展望：四季度进入政策密集发力期，基建作为主要抓手或延续上扬趋势，地产层面伴随政策的进一步放松或边际改善。本周五前将公布CPI、PPI、社融数据；下周二公布GDP等主要经济数据。根据动态因子模型预测框架，预计8月PPI在1.1%，CPI在3%，三季度GDP增速或在3.87%左右。社融存量同比增速或略低于前值10.5%，增量或在28000亿附近。 股市回顾：9月，全球主要指数大幅调整，所有指数均出现下跌，道指跌幅超7%、纳指跌幅超9%、恒生指数跌幅超13%。国内市场普遍下跌，创业板50跌幅超过11%，上证指数和沪深300指数跌幅相对较小，但跌幅均超5%。沪深两市日均成交额7,265元，较上月环比-27.7%，成交额大幅萎缩。9月，只有煤炭1个行业上涨，29个行业下跌；煤炭、房地产、银行等行业相对抗跌；传媒、电子、农林牧渔、新能源等行业领跌。 股市展望：经济数据整体呈现弱复苏，投资、消费和工业生产同比数据有所回升，但房地产投资下降幅度继续扩大，出口增速有所放缓。与此同时，人民币大幅贬值，市场对国内经济预期相对较弱。国内市场经过9月份的大幅下跌，估值再次进入历史底部区域，战略配置价值再度显现，政策底3000点附近管理层政策支持力度有望增强，10月市场有望实现底部震荡企稳。建议关注银行、房地产、畜牧、医疗、旅游等防御、受政策利好以及困境反转板块。 债市回顾：人民币汇率和美债波动首先触发市场调整情绪，地产政策加码随后推波助澜，十一前债市急剧调整，十年国债短暂超过前期判断的2.75调整高位。跨季人民银行对资金面的“呵护”意外充 足，连续四天每日近2000E，总计万亿规模的净投放保障了跨季较为平稳。高频脉络方面，疫情再度反复，影响面（省GDP占比）扩大到95%+。大额消费回升，地产政策加码推动商品房销售出现积极迹象，十一前地产成交放量，十一期间清淡，符合季节性并稍强于去年同期，但是否趋势性改善仍有待更多数据验证；乘用车销售景气度高位宽幅震荡。开工类高频假期多数未更新。出口高频和我们前期的判断一致，放缓迹象明显，但短期不至于负增。韩国、越南9月出口增速分别为2.8%（前值6.6%）和10.9%（前值27.4%）。 债市展望：我们暂时认为下跌趋势未结束，观察市场反弹时长和从反弹到回落后的企稳位置。证券和基金交易盘在这个位置仓位分歧较大：长假前券商卖出基金按兵不动；长假后券商进场博反弹，基金则开始卖出。主要反映了债市短期性价比明显改善，但在地产政策和大会临近的背景下中期看牛逻辑有所动摇。我们建议投资者当前轻仓参与波动，快进快出。 资产配置：股票15%、债券25%、商品25%、Reits35%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 内容目录 1.宏观：政策密集发力，高频动能延续改善4 2.股票：市场在变，信心不变5 3.债券：债市短期性价比改善，中期看牛逻辑削弱6 4.资产配置：股票15%、债券25%、商品25%、Reits35%7 5.风险提示7 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY）4 图2：全球主要指数涨跌幅(%)5 图3：A股主要指数涨跌幅(%)5 图4：中信一级行业9月涨跌幅（%）5 图8：国债收益率曲熊陡6 图9：国开债收益率曲线熊陡6 图10：同业存单收益率节后略微回落6 图8：大类资产配置模拟组合净值走势图7 表1：本期大类资产配置比例7 1.宏观：政策密集发力，高频动能延续改善 宏观回顾：国际层面，美国8月核心PCE同比上涨4.9%，创4月以来最大升幅；欧元区9月CPI初值同比均有较大幅度上行，全球主要经济通胀压力仍在升温。同时，OPEC+组织同意11月起每天减产200万桶石油，是自疫情开始以来最大规模的减产措施，相当于全球石油需求的2%左右，石油价格相应上涨，继续抬升全球通胀风险。国内层面，9月末十月初高频复苏动能显著加快，10月第二周动能高位延续，结构上仍以供应链复苏主导。政策层面，《中国证券报》9.27日刊文称“重大基建项目加快落地”，9.26日国常会部署行政降费为企业纾困，9月29日，央行、银保监会决定阶段性调整差别化住房信贷政策；9月30日，财政部、税务总 局发文，对出售自有住房并1年内购房的纳税人，售房已缴个税予以退税优惠；10月1日起， 下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点；整体上稳增长政策进入密集发力期。 宏观展望：四季度进入政策密集发力期，基建作为主要抓手或延续上扬趋势，地产层面伴随政策的进一步放松或边际改善。本周五前将公布CPI、PPI、社融数据；下周二公布GDP等主要经济数据。根据动态因子模型预测框架，预计8月PPI在1.1%，CPI在3%，三季度GDP增速或在3.87%左右。社融存量同比增速或略低于前值10.5%，增量或在28000亿附近。 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 4300 3900 3500 3100 2700 2300 10-01 09-01 08-01 07-01 06-01 05-01 04-01 03-01 02-01 01-01 12-01 11-01 10-01 09-01 1900 160 （点） （美元/桶） 140 120 100 80 60 40 20 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 0 宏观周频景气指数（同比） 宏观周频景气指数（同比）-4WMA 南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%）（BP） 270 210 150 90 30 -30 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 -90 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.0 5.8 中间价:美元兑人民币 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差(右) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 2.股票：市场在变，信心不变 股市回顾：9月，全球主要指数大幅调整，所有指数均出现下跌，道指跌幅超7%、纳指跌幅超9%、恒生指数跌幅超13%。国内市场普遍下跌，创业板50跌幅超过11%，上证指数和沪深300指数跌幅相对较小，但跌幅均超5%。沪深两市日均成交额7,265元，较上月环比 -27.7%，成交额大幅萎缩。9月，只有煤炭1个行业上涨，29个行业下跌；煤炭、房地产、银行等行业相对抗跌；传媒、电子、农林牧渔、新能源等行业领跌。 股市展望：经济数据整体呈现弱复苏，投资、消费和工业生产同比数据有所回升，但房地产投资下降幅度继续扩大，出口增速有所放缓。与此同时，人民币大幅贬值，市场对国内经济预期相对较弱。国内市场经过9月份的大幅下跌，估值再次进入历史底部区域，战略配置价值再度显现，政策底3000点附近管理层政策支持力度有望增强，10月市场有望实现底部震荡企稳。建议关注银行、房地产、畜牧、医疗、旅游等防御、受政策利好以及困境反转板块。 图5：全球主要指数涨跌幅(%)图6：A股主要指数涨跌幅(%) 2022/9/30周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 2022/9/30周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 道琼斯工业指数 纳斯达克指数标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225 韩国综合指数恒生指数 澳洲标普200 印度SENSEX30 俄罗斯RTS巴西指数上证指数深证成指 台湾加权指数 -1.23-7.25 -1.20-9.13 -1.43-7.95 -1.78-5.36 -0.36-5.92 -1.24-5.48 -4.48-7.67 -5.87-12.81 -3.96-13.69 -1.74-7.53 -0.92-3.31 -6.09-14.80 -3.63-1.70 -2.07-5.55 -2.07-8.78 -4.91-11.07 -19.57 -31.37 -23.62 -6.65 -19.44 -23.63 -9.91 -27.61 -26.39 -13.22 -1.18 -32.81 2.71 -16.91 -27.45 -26.31 18.73 21.39 26.89 14.30 28.85 15.79 4.91 3.63 -14.08 13.02 21.99 15.01 -11.93 4.80 2.67 23.66 上证指数 深证成指创业板指沪深300上证50中证500科创50创业板50万得全A 中小板指 -2.07 -2.07 -0.65 -1.33 -0.75 -2.98 -2.24 -0.85 -2.52 -2.5 -5.55 -8.78 -10.95 -6.72 -5.49 -7.18 -8.77 -1 -16.91 -27.45 -31.11 -22 上证180上证380中证100中证500中证8中 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%） 资料来源：Wind，中原证券 3.债券：债市短期性价比改善，中期看牛逻辑削弱 债市回顾：人民币汇率和美债波动首先触发市场调整情绪，地产政策加码随