公司深度报告：鱼制品龙头再启航，大包装+渠道双管齐下

证 券 研2022年10月09日 究 报鱼制品龙头再启航，大包装+渠道双管齐下 告—劲仔食品（003000.SZ）公司深度报告 买入(维持)投资要点 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn ▌深耕十余年终成龙头，营收规模已超10亿元 基本数据 2022-09-30 当前股价（元） 12.03 总市值（亿元） 49 总股本（百万股） 403 流通股本（百万股） 222 52周价格范围（元） 6.97-12.67 日均成交额（百万元） 38.46 市场表现 总部位于长沙的公司成立于2010年，深耕鱼制品十余年。营收和归母净利润分别从2016年4/0.3亿元增至2021年11/0.9亿元，5年CAGR分别为23%/27%。 ▌行业规模超万亿，鱼制品规模将达600亿 休闲食品行业规模从2010年4100亿元增至2021年11562亿元，11年CAGR为10%，2025年将达16447亿元，CR5为23%，集中度仍有提升空间。其中休闲鱼制品销售额2020年约200亿元，2030年将达600亿元，未来10年CAGR超11%，竞争格局较分散，劲仔市占率5%-6%为行业第一。 ▌产品矩阵持续完善，大包装+渠道优化双轮驱动 (%)劲仔食品沪深300 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《华鑫证券*公司报告*劲仔食品 （003000）事件点评报告：大包装表现亮眼，渠道多元化发力*20220815*孙山山》2022-08-15 2、《华鑫证券*公司报告*劲仔食品 （003000）事件点评报告：定增助力发展，产品渠道双管齐下*20220531*孙山山》2022-06-01 3、《华鑫证券*公司报告*劲仔食品 （003000）事件点评报告：业绩符合预期，产品+渠道双轮驱动 *20220424*孙山山》2022-04-24 相关研究 公司研究 品牌：“劲仔小鱼”被评为“全球销量领先的卤味零食”，晋升天猫海味零食第一名，小鱼干年销12亿包。产品：鱼制品2021年营收8.2亿元，占比74%，过去4年CAGR为6%。大包装占比近30%，产品矩阵进一步丰富。量价来看，三大品类增长主要靠销量驱动，其中2021年鱼制品销售量1.8万吨，2年CAGR为7.12%；吨价4.6万元/吨，2年CAGR为4%。渠道：流通渠道占比70%，发力现代、线上、零食专营渠道，渠道多元化发展。区域扩张：华东、华中、华南为优势区域，分别为27%/22%/16%，合计占比约65%，其中华东销量第一。湖南、湖北、江西为薄弱区域，发展零食专营渠道加快渠道下沉。产能：公司在岳阳拥有平江和康王两大生产基地，产能总计2.8万吨，定增募投项目预计新增1万吨。 ▌股权激励促发展，实控人定增显信心 股权激励计划以2020年营收为基数，2021/2022年营收增速分别不低于20%/44%，2021年营收同增22%，顺利完成目标。此外，实控人周劲松于5月30日以5.95元/股认购定 增，募集总额不超过2.85亿元，拟用于扩大产能1万吨、营销网络及品牌建设等。 ▌盈利预测 不考虑定增对股本影响并结合公司全年目标及中报，我们略调整2022-2024年EPS为0.29/0.37/0.45元（前值为0.26/0.32/0.39元），当前股价对应PE分别为41/33/27倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、疫情拖累消费、新品推广不及预期、原 材料上涨风险等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 1,111 1,402 1,727 2,083 增长率（%） 22.2% 26.2% 23.2% 20.6% 归母净利润（百万元） 85 119 148 181 增长率（%） -17.8% 39.9% 24.5% 22.2% 摊薄每股收益（元） 0.21 0.29 0.37 0.45 ROE（%） 9.5% 13.2% 16.0% 18.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 正文目录 1、风味鱼制品龙头，A股鱼类零食第一股6 1.1、发展历程：立足休闲食品行业，十年深耕鱼类零食6 1.2、股权结构：创始人为实控人，股权结构集中7 1.3、营收规模已超10亿元，产品矩阵不断丰富7 2、休闲零食规模广阔，鱼类零食潜力大11 2.1、休闲零食规模持续扩大，人均消费有提升空间11 2.2、细分品类众多，竞争格局较分散13 2.3、卤制品增速领先，提升空间明显16 2.4、鱼类零食潜力较大，未来向头部集中18 3、鱼类零食先发者，大包装助力量价齐升19 3.1、品牌端：鱼类零食领导者，品牌先发优势凸显19 3.2、产品端：产品结构持续优化，大包装战略再造一个劲仔22 3.3、渠道端：渠道持续扩张，体系优化升级26 3.4、区域扩张：全国化进行中，着重发力优势区域29 3.5、产能端：产能储备充足，募投项目扩产能31 4、股权激励促发展，定增扩产彰显信心32 5、盈利预测33 6、风险提示34 图表目录 图表1：公司发展历程6 图表2：公司股权结构7 图表3：2016-2021年公司营收及增速8 图表4：2016-2021年公司归母净利润及增速8 图表5：2021年鱼制品营收占比达到74%8 图表6：2016-2021年公司鱼制品销售额稳健增长8 图表7：2021年禽肉制品及其他产品同增99%9 图表8：2021年鱼制品、豆制品、禽肉制品营收占比分别达到74%、13%、12%9 图表9：2016-2021年ROE整体处于上升9 图表10：2017-2021年权益乘数9 图表11：2016-2021年总资产周转率提升10 图表12：2016-2022Q1净利率处于行业中上游10 图表13：2018-2021年毛利率小幅下降但整体较为可控10 图表14：2016-2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率均有所波动10 图表15：中国休闲零食行业市场规模持续扩大11 图表16：中国休闲零食人均消费提升空间巨大12 图表17：年轻人群成为休闲食品消费主力12 图表18：休闲食品购买要素热度指数排行12 图表19：2019年休闲食品按渠道划分市场规模占比情况13 图表20：线上零售渠道逐渐崛起13 图表21：各个细分品类下品牌，竞争格局较分散14 图表22：休闲食品各品类市场份额占比15 图表23：咸味小吃的市场占比最高，达到28%15 图表24：各品类保持增长趋势，休闲卤制品增速最快15 图表25：休闲卤制品2015-2019年CAGR最高，达到15.40%15 图表26：2020年中国休闲食品行业集中度略有下降16 图表27：2020年中国休闲食品CR5仅为23%16 图表28：中国休闲食品CR10约30%，英美等国约超过60%16 图表29：休闲卤制品集中度提升空间大16 图表30：休闲卤制品市场规模逐年增长17 图表31：最受欢迎的卤制品口味分别为香辣、麻辣、酱香17 图表32：2019年休闲卤制品行业CR3市占率超16%17 图表33：预计2030年休闲鱼制品市场规模将达600亿元18 图表34：辣味休闲零食预计2026年将达到2737亿元18 图表35：央视美食节目点赞劲仔食品19 图表36：劲仔小鱼用科技赋能中华传统美食19 图表37：劲仔连续斩获多项荣誉20 图表38：公司先后签约明星为代言人20 图表39：劲仔屡获殊荣20 图表40：线上平台开展自播、达播21 图表41：发起“劲仔超级工厂开放日”主题活动21 图表42：销售费用率水平处于行业中下游21 图表43：品牌推广投入在2020、2021年明显加大21 图表44：劲仔小鱼位居抖音鱼类零食热卖榜榜首22 图表45：京东鱼类零食热卖榜，劲仔为第一名22 图表46：公司主要产品矩阵22 图表47：2022H1风味小鱼、风味豆干营收占比为71.98%、12.61%23 图表48：三大品类均实现快速增长23 图表49：优化盒装产品的摆放位置和陈列方式24 图表50：大包装产品陈列在主流挂袋区24 图表51：主要产品规格及价格25 图表52：2022H1大包装的销售占比增长迅速，达到28%25 图表53：公司对于研发费用及研发人员投入逐年加大25 图表54：2019-2021年三大品类销售量26 图表55：2019-2021年三大品类吨价26 图表56：公司通过大包装产品进入商超等现代渠道26 图表57：公司积极布局零食很忙等零食专营渠道26 图表58：公司以流通渠道为主，大力发展现代渠道、线上渠道、新兴渠道27 图表59：2021年线上、线下增速为23.32%、21.96%27 图表60：线上渠道占比持续提升，2022H1达到19.54%27 图表61：劲仔和卫龙打法有异曲同工之妙28 图表62：中国辣味休闲食品各渠道占比28 图表63：劲仔在现代渠道有较大扩张空间28 图表64：公司以经销为主，直营为辅29 图表65：毛利率整体较平衡29 图表66：华东经销商数量最多30 图表67：华东、华中、华南、西南地区营收占比较高30 图表68：2022H1华东、华中、华南、西南合计占比79%左右30 图表69：2017-2021年华中、华东、西南、西北地区CAGR表现亮眼30 图表70：劲仔智能制造基地31 图表71：2022年8月，鱼制品智能制造车间投产运营31 图表72：公司目前产能充足31 图表73：近几年公司整体产能利用率相对平稳32 图表74：鱼制品吨价走势较为平稳32 图表75：股权激励绑定各方利益32 图表76：募投项目资金使用计划33 1、风味鱼制品龙头，A股鱼类零食第一股 1.1、发展历程：立足休闲食品行业，十年深耕鱼类零食 总部位于湖南省长沙市的公司，成立于2010年8月，原名为华文食品，经过10余年的发展，已经成为我国知名传统风味休闲零食企业，聚焦休闲鱼制品、豆制品、禽肉制品“三大品类”休闲零食，旗下品牌有“劲仔”、“博味园”、“长寿”等。公司于2020年9月登陆深交所挂牌上市，成为A股鱼类休闲零食第一股。2021年公司为突出核心单品，提升品牌知名度和影响力，更名为“劲仔食品”。 图表1：公司发展历程 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 公司主要发展历程分为四个阶段： 1990-2011年：1990年创始人周劲松在湖南平江开始创业做酱干；1995年，开辟河南洛阳新市场；1997年，产值开始突破百万元大关，并用周劲松的名字和头像注册商标；2000年，“劲仔”品牌诞生；2009年集中优势资源专注风味休闲制品的研发与销售；2003年，郑州、石家庄劲仔食品有限公司分别成立；2010年，湖南省华文食品有限公司成立，迈向食品工业现代化；2011年，正式进军休闲鱼制品蓝海赛道。 2012-2016年：2013年，率先采用“代言人+精准投放”策略，品销双增；2014年，全国领先的全自动化休闲豆制品生产线投产；2015年，新建高水平智能制造生产基地；2016年，公司获联想控股佳沃集团战略投资3亿元。 2017年-2020年：2017年，鱼制品成赛道黑马，销量跃居行业第一，入围首批“CCTV中国品牌榜”；2018年，完成股份制改造，更名为华文食品股份有限公司； 2019年，战略升级，布局长沙筑巢引凤，深海小鱼销售达12亿包，线上线下销量行业第一；2020年，公司在深交所主板上市，成为鱼类零食第一股。 2021年-至今：公司更名为劲仔食品集团股份有限公司，企业和品牌名实现合理统一，知名度提高；2022年，周劲松以现金认购定增，拟用于扩大产能、营销网络及品牌建设和提升研发实力。 1.2、股权结构：创始人为实控人，股权结构集中 股权结构较为集中，截止2022年6月，公司创始人周劲松、李冰玉夫妇为实际控制人，共计持有1.62亿股，占公司总股本39.84%。创始人、第一大股东周劲松任公司董事长兼总经理，聚焦深耕休闲零食行业三十余载，2022年5月