宏观点评：9月PMI重回扩张区间，有5大信号

宏观点评 9月PMI重回扩张区间，有5大信号 事件：2022年9月制造业PMI50.1%（前值49.4%）；非制造业PMI50.6%（前值52.6%）。核心观点：9月PMI重回线上，主因高温限电缓解、季节性、政策加快落地；往后看，10月有季节性回落压力、疫情反弹风险，但稳增长政策将继续发力，经济仍有望弱修复。短期建 议紧盯5点：疫情演化、稳地产新政、基建中观指标、可能再降准降息、人民币汇率。 1、9月制造业PMI延续改善、时隔2月重回荣枯线以上，非制造业PMI续降。9月制造业、非制造业PMI为50.1%、50.6%，较上月分别变化0.7、-2.0个点，其中制造业PMI升至扩张 区间，主因有三：高温限电影响减退、季节性回升（疫情前5年的9月PMI平均环比回升0.1个点）、稳经济政策加码（基建、地产均好转）等。9月服务业PMI回落3个点至48.9%，建筑业PMI回升3.7个点至60.2%，综合PMI产出指数回落0.8个点至50.9%，指向疫情扰动仍大，但政策持续加码，整体经济景气水平总体延续恢复态势，扩张步伐放缓。 2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号： 1）供给显著回升至扩张区间，需求小幅改善。供给端，9月PMI生产指数51.5%，较上月回升1.7个点，重回扩张区间，指向工业生产明显反弹，主因高温限电扰动减退；行业看，食品饮料、医药、非金属矿物制品、黑色金属、通用设备等行业景气较高。需求端，9月PMI新订单、新出口订单指数分别变动0.6、-1.1个百分点至49.8%、47.0%，均处于收缩区间，指向内需边际改善，但外需明显回落、整体需求不足的问题仍然显著。 2）出口继续回落，进口小幅回升。出口端，9月新出口订单下降1.1个点至47.0%，结合高频数据看，9月前20日韩国出口-8.7%（8月3.8%）、港口外贸吞吐量增速均值-5.4%（7月 -1.1%），均较8月继续回落，预计我国9月出口增速可能继续下降；进口端，9月进口订单回升0.3个点至48.1%，侧面反映内需边际修复。 3）价格指数回升，预计9月PPI同比继续回落至0.8%左右；库存小幅反弹。价格端，9月原材料价格、出厂价格指数分别回升7.0、2.6个百分点；但受基数效应等因素影响，预计9月PPI同比明显回落至0.8%左右（8月2.3%）。库存端，9月PMI原材料库存回落0.4个百分点至47.6%，PMI产成品库存回升2.1个百分点至47.3%。继续提示，当前工业产成品库存仍处于高位，后续随着需求恢复，预计进入被动去库期。 4）大中小企业景气普遍好转，就业整体改善。9月大中小型企业PMI分别回升0.6、0.8、0.7个百分点，小企业PMI为48.3%，连续17个月处于收缩区间，生产经营压力仍然较大；就业方面，9月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动0.1、-0.4、0.6个点，但仍均处于收缩区间，指向整体就业边际改善，但压力仍大。 5）服务业景气显著下行，基建、地产施工有所好转。服务业方面，受疫情等因素影响，9月服务业PMI回落3个点至48.9%，重回收缩区间；其中零售、航空运输、住宿餐饮等接触型聚集型服务行业商务活动指数均低于45.0%，回落幅度较大。建筑业方面，9月建筑业PMI回升3.7个点至60.2%，部分是由于季节性回升（疫情前9月建筑业PMI平均环比回升1个点），其中土木工程建筑业PMI、房屋建筑业PMI分别回升3.9、3.9个百分点，指向近期政策性金融工具、保交楼等政策效果显现，基建、地产施工情况均有所好转。 3、往后看，10月有季节性回落压力、疫情反弹风险，但经济仍有望延续弱修复。一方面， 从季节性看，疫情前近5年（2015-2019）的10月PMI分别平均环比回落0.2个点，其中生产指数、新订单指数分别回落0.7、0.4个点，指向10月经济有季节性回落的压力；叠加十一假期过后，疫情仍存在反弹风险，预计整体经济压力仍大。另一方面，近期中央政策性金融工具等政策持续加码，随着政策落地、常态化核酸扩围，经济弱修复仍是大趋势（具体请参考《如何理解8月经济的边际修复？》）。 4、总体看，9月PMI虽重回扩张区间，但经济下行压力仍大，本质还是需求不足、信心不足。 继续提示，当前经济压力大，除了疫情反弹的影响，更多是经济内部更深层次的需求不足、信心不足的问题仍未得到有效解决，仍需政策进一步发力；往后看，继续提示：后续稳增长的关键还是稳地产、防疫情、抓落实；短期可紧盯5点变化：疫情演化；稳地产新政（进一步放松可期）；增量货币财政政策（10月可能再降准，四季度也可能再降LPR；5000多亿专项债发行情况）；基建中观指标（沥青、挖掘机等）；人民币汇率波动。 风险提示：疫情演化、外部环境、政策力度等超预期变化 证券研究报告|宏观经济研究 2022年09月30日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《高频数据半月观—工业升、地产降，“金九银十”会有吗？》2022-09-18 2、《如何理解8月经济的边际修复？》2022-09-16 3、《降准降息仍可期—对8月社融的几点理解》 2022-09-09 4、《8月出口超预期回落，是拐点吗？》2022-09-07 5、《全面评估年内基建前景》2022-08-29 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：9月制造业PMI延续改善图表2：9月PMI出口订单回落 % PMI PMI:生产 PMI:新订单 5654 5452 5250 50 4848 4646 4444 4242 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 4040 % PMI:新出口订单PMI:进口 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：9月价格指标继续反弹图表4：9月PMI产成品库存指数反弹 PMI:主要原材料购进价格 %PMI:出厂价格 75 70 65 60 55 50 45 40 17-09 18-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 35 %PMI:产成品库存% 工业企业:产成品存货:累计同比（右轴） 5530 5325 5120 15 49 10 475 450 10-09 11-09 12-09 13-09 14-09 15-09 16-09 17-09 18-09 19-09 20-09 21-09 22-09 43-5 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：9月大中小企业景气度普遍改善图表6：9月服务业景气明显回落，建筑业景气逆势回升 %非制造业PMI:商务活动 %PMI:大型企业 PMI:小型企业 PMI:中型企业 非制造业PMI:服务业 非制造业PMI:建筑业 5365 5260 51 5055 4950 48 4745 4640 45 21-07 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 4435 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层邮编：100032 传真：010-57671718 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com