可转债打新系列：崧盛转债：LED照明驱动电源领先供应商

可转债打新系列 崧盛转债：LED照明驱动电源领先供应商 2022年09月26日 转债基本情况分析： 崧盛转债发行规模2.94亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价24.95元，截至2022年9月23日转股价值89.66元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率14%，属于新发行转债较高水平。按2022年9月23日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.17%的贴现率计算，债底为 85.92元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.60%，对流通股本的摊薄压力为20.85%，对现有股本的摊薄压力较大。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 截至2022年9月23日，公司前三大股东王宗友、田年斌、深圳崧盛投资合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本24.35%、24.35%、8.11%的股份，前十大股东合计持股比例为71.01%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在78%左右。剩余网上申购新债规模为0.65亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0006%-0.0007%左右。 相关研究1.可转债打新系列：宙邦转债：电池化学品行业龙头企业-2022/09/262.利率专题：新增政策工具能带动多少基建投资？-2022/09/25 3.品种利差跟踪周报20220925：收益率及信 用利差多下行-2022/09/25 申购价值分析： 公司所处行业为LED（申万三级），从估值角度来看，截至2022年9月23日收盘，公司PE(TTM)为25倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较低 水平，市值27.49亿元，处于同业较低水平。截至2022年9月23日，公司今年以来正股下跌45.58%，同期行业（申万一级）指数下跌19.31%，万得全A下跌18.90%，上市以来年化波动率为50.94%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 4.信用一二级市场跟踪周报20220925：发行回暖，长端信用利差收窄-2022/09/255.交易所批文更新跟踪周报20220925：本周私募债“通过”规模显著增加-2022/09/25 崧盛转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。综合考虑，我们给予崧盛转债上市首日35%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-6月公司实现营业收入3.95亿元，较上年同期降低28.63%；营业成本2.81亿元，较上年同期下降30.55%；归母净利润0.52亿元，同比下降 28.50%；实现销售毛利率28.70%，同比上升1.97pct；实现销售净利率13.01%，同比上升0.02pct。 竞争优势分析： 企业定位：国内中、大功率LED驱动电源的主要供应商。1）技术优势。公司自主掌握多项核心技术，并参与行业标准的编制工作。2）产品优势。积极布局植物照明、智慧灯杆等未来领域，夯实LED工业照明领域3）研发优势。公司专业研发团队，研发成果获得权威机构认可。4）生产制造优势。公司具备相对高效的生产制造能力，生产损耗少，生产效率高，产品交付及时，使公司的产品输出保持较高的市场竞争能力。 风险提示： 1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1崧盛转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2崧盛股份基本面分析5 2.1所处行业及指标分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1崧盛转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 崧盛转债发行规模2.94亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价24.95 元，截至2022年9月23日转股价值89.66元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.38元，到期补偿利率14%，属于新发行转债较高水平。按2022年 9月23日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.17%的贴现率计算，债底为 85.92元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.60%，对流通股本的摊薄压力为20.85%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码123159.SZ债券简称崧盛转债 表1：崧盛转债发行要素表 公司代码301002.SZ 公司名称崧盛股份 发行额2.94亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00% 转股起始日期2023-04-10 预计发行/起息日期2022-09-27 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价24.95元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，90% 原始股东股权登记日2022-09-26 补偿条款到期赎回价格：114元 申购代码/配售代码371002/381002 网上申购及配售日期2022-09-27 主承销商长江承销保荐 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年9月23日，公司前三大股东王宗友、田年斌、深圳崧盛投资合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本24.35%、24.35%、8.11%的股份，前十大股东合计持股比例为71.01%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在78%左右。剩余网上申购新债规模为0.65亿元，因单户申购上限为100 万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0006%-0.0007%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为LED（申万三级），从估值角度来看，截至2022年9月23 日收盘，公司PE(TTM)为25倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较低水 平，市值27.49亿元，处于同业较低水平。截至2022年9月23日，公司今年以来正股下跌45.58%，同期行业（申万一级）指数下跌19.31%，万得全A下跌18.90%，上市以来年化波动率为50.94%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 崧盛转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。参考同行业内联创转债(规模为2.99亿元，评级为AA，转股溢价率为34.25%)和长信转债(规模为2.56亿元，评级为AA，转股溢价率为33.68%)，综合考虑，我们给予崧盛转债上市首日35%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。 2崧盛股份基本面分析 2.1所处行业及指标分析 公司自成立以来一直专注于中、大功率LED驱动电源产品的研发、生产和销售业务，现已形成“植物照明+工业照明+户外照明”的三大应用领域产品业务体系，是目前国内中、大功率LED驱动电源产品领域具有竞争力的供应商品牌之一。 公司主营产品为LED驱动电源，主要应用场景为植物照明、工业照明、户外照明。LED驱动电源产品是LED照明产品的核心部件。植物照明LED驱动电源，主要应用于植物工厂、温室补光、育苗工厂等场景；工业照明LED驱动电源，主要应用于工厂车间、仓库、矿井等室内工矿（商业）照明设施，以中、大功率产品为主；户外照明LED驱动电源，主要应用于公路灯、隧道灯、高杆灯等大型户外功能性照明设施。 公司主营业务突出，主要来源为LED驱动电源收入。按产品功率范围类别划分，中、大功率LED驱动电源是公司营业收入的主要来源；2022H1，大功率LED驱动电源占营业总收入比为83.54%，中功率LED驱动电源占营业总收入比14.18%；按产品的应用领域分类，2022H1公司植物照明LED驱动电源、户外LED驱动电源、工业LED驱动电源、其他LED驱动电源分别占比为41%、32%、24%、3%。 图1：近年来公司主要营收产品构成（按功率分类）图2：2022H1主要营业收入构成（按产品应用领域） 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 公司所处行业为LED驱动电源行业。 全球LED照明加速渗透，市场规模快速增长。受益于全球各国政策的推广和支持，全球范围内LED照明渗透率呈现加速增长态势。LED照明的市场渗透率不断提升，市场需求持续增长。根据高工产研LED研究所（GGII）统计，截至2018年末全球LED照明渗透率已达到42.5%。全球LED照明渗透率进一步提升的同时，全球LED照明市场规模亦呈现出较快增长的良好态势。TrendForce于8月 发布的《2022全球LED照明市场分析报告-2H22》预计2022年全球LED照明市场规模至649.6亿美金。展望未来，未来照明产业更注重产品的光品质、人因健康照明和智慧化。因此，TrendForce预估2026年全球LED照明市场规模为 783.6亿美金，2021-2026年复合成长率为3.9%。 国内LED照明渗透率领先全球，国内及出口市场需求持续扩大。根据国家半导体照明工程研发及产业联盟（CSA）的统计，2021年中国LED照明产品国内市场份额占比（LED照明产品国内销售数量/照明产品国内总销售数量）远超全球水平，2021年国内市场通用照明市场销售渗透率超75%。根据中商产业研究院统计，2021年中国LED照明产品市场份额占比达到85%。 国内LED驱动电源产值占据全球首位，未来仍有提升空间。作为全球LED照明产品的生产基地，中国同时也是全球LED驱动电源产业的聚集地。根据高工产研LED研究所（GGII）的统计，2020年中国LED驱动电源产值规模为279亿元，占全球LED驱动电源产值规模378亿元的73.81%。随着全球LED照明制造产业继续向中国转移，未来中国LED驱动电源产值在全球的占比有望再进一步提升，这将进一步拉升国内LED驱动电源制造产业的市场需求。 图3：中国LED照明市场规模及趋势预测（亿元，%）图4：中国LED照明产品市场份额占比统计（%） 12000 10000 8000 6000 4000 2000 2017 2016 0 市场规模同比增速（右） 20% 16% 12% 8% 4% 0% 100.00% 90.00% 85.00% 80.00% 75.00% 70.00% 65.00% 42.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 市场份额占比 2022E 2021 2020 2019 2018 2022E 2021E 2020 2019 2018 2017 资料来源：中商产业研究院，民生证券研究院资料来源：中商产业研究院，民生证券研究院 LED照明产品相关技术更新迭代速度较快，市场活跃程度较高。近年来，LED芯片技术和制程、LED光源制造和配套产业的生产制造技术更新迭代迅速。随着产品技术的持续更新迭代，更新换代的增量市场持续增多，创造了充分活跃的市场机会。同时，LED照明产品相比于传统照明产品，具有发光效率和能效比高、稳定耐用、可调光、更易于智能控制等特点。除传统的照明应用领域外，智慧灯杆、植物照明、可见光通信等新兴应用领域也不断增多。应用领域的不断拓宽，带来了新的市场需求增长点。 不同的市场细分领域，市场渗透率和市场竞争呈现不同特点。从市场渗透率角度看：LED照明在室内照明领域大规模应用起步较早，产业成熟度和市场渗透率相对较高；在户外功能性照明领域、工业照明领域和植物照明领域，市场渗透率相 对较低。在市场竞争格局方面：中小功率的家居照明、商业照明等进入门槛较低，竞争相对激烈，利润空间相对较小。而植物照明、户外照明、工业照明等专业的中大功率LED照明领域进入门槛相对较高，具有相对大的市场利润空间。 公司上游行业上游主要是