零跑汽车IPO点评

零跑汽车IPO点评 报告摘要 公司概览 零跑汽车是一家智能电动汽车公司，创办于2015年。公司已推出四款纯电动车型，分别为C01（中大型轿车），C11（中型SUV）、T03（微型车）、S01（轿跑）。根据弗若斯特沙利文的资料，2021年，零跑已售出电动汽车约4.4万辆，按中国销量计在中国新兴电动汽车公司中位居第四。2022年上半年，公司已售出电动汽车合共约4.6万辆，按中国销量计在中国新兴电动汽车公司中位居第四。 收入保持高速增长，但利润一直处于亏损状态。2020年、2021年和2022年一季度公司营业收入分别为人民币6.3亿、31.3亿和19.9亿；同期净亏损人民币11.0亿、28.5亿和10.4亿。 行业状况及前景 中国新能源汽车行业市场空间巨大。根据弗若斯特沙利文的数据，预计2026年中国新能源汽车销量将达10.6百万辆，自2021年起的复合年增长率为26.0%，占全球新能源汽车市场的43.9%。 渗透率持续提升。新能源汽车在中国乘用车市场的渗透率从2017年的2.4%快速增长至2021年的16.0%，并预期将从2022年的22.4%提升至2026年的50.1%。 优势与机遇 全域自研及垂直整合能力强。公司自研自制智能电动汽车核心系统及电子部件中的所有关键软硬件，实现了底层接口、算法和数据通讯协议的统一，独特的模式及能力构建了可在不同电动车型之间高度复用的平台化电子电气架构和整车架构。根据弗若斯特沙利文的数据，公司凭借全局自研能力自主研发核心系统关键软硬件的种类多于中国其他新兴电动汽车公司及中国市场大部份新能源汽车公司，包括动力系统、自动驾驶系统及智能座舱系统。例如自研电驱系统（包括电机、减速器及控制器）、电池管理系统及整车控制器软硬件。 基石投资者 公司引入4名基石投资者，包括浙江省产业基金、金华市产业基金、金开引领基金、广发基金、国泰东方，合共认购约24.2亿港元。 投资策略 对比零跑汽车、小鹏汽车、理想汽车、蔚来汽车的22年一季度业绩后可发现，零跑汽车的收入规模、盈利能力、研发投入、单车收入等方面均远低于其他同行。所以我们认为零跑汽车估值应该低于行业平均水平。2021年港股造车新势力的平均市销率为6.1倍，22年平均预测市销率为3.5倍。零跑汽车预估市值为549亿-708亿港元，对应21年15.6-20.1倍市销率，高于行业平均。 综合以上因素，考虑到近期港股市场走弱，打新热度下降，我们给予IPO评级“5.1分”。 风险提示 汽车召回；自动驾驶技术风险；芯片供应不足；疫情风险。 IPO点评 2022年9月21日 零跑汽车（9863.HK） 证券研究报告 汽车 股份名称：零跑汽车 股份代码：9863.HK IPO专用评级5.1 --评级基于以下标准，最高10分 1.公司营运(30%) 4 2.行业前景(30%) 9 3.招股估值(20%) 3 4.市场情绪(20%) 3 主要发售统计数字上市日期：2022/9/29 发行价范围(港元)48-62 发行股数,绿鞋前(百万股)130.82 --香港公开发售；占比13.08;10% --最高回拨后股数；占比117.74;90% --发行中旧股数目；占比 0;0% 总发行金额,绿鞋前(亿港元) 62.79-81.11 总集资金额,绿鞋前(亿港元) 62.79-81.11 净集资金额,绿鞋前(亿港元) 60.65-78.35 发行后股本(百万股) --绿鞋前1,142.71 --绿鞋后1,162.33 发行后市值(亿港元) --绿鞋前548.50-708.48 --绿鞋后557.92-720.64 备考每股有形资产净值(港元)11.11-12.67 备考市净率(倍)4.32-4.89 保荐人J.P.Morgan、中金 、花旗、建银国际 账簿管理人J.P.Morgan、中金、花旗、建银国际、中信证券、中信建投国际、华泰国际、农银国际、富途证券、老虎证券 会计师普华永道 资料来源：公司招股书 王强汽车行业分析师 +85222131422jimmywang@eif.com.hk 公司概要 零跑汽车是一家智能电动汽车公司，创办于2015年。目前公司已推出四款纯电动车型，分别为 C01（中大型轿车），C11（中型SUV）、T03（微型车）、S01（轿跑）。 根据弗若斯特沙利文的资料，2021年，零跑已售出电动汽车约4.4万辆，按中国销量计在中国新兴电动汽车公司中位居第四。2022年上半年，公司已售出电动汽车合共约4.6万辆，按中国销量计在中国新兴电动汽车公司中位居第四。 图表1：公司产品 资料来源：招股说明书，安信国际 微型车销量占比最大。在2022年前八月，零跑汽车累计销量为7.7万辆，同比增长超过160%。销量占比最大为T03，占比58%，是一款补贴后售价在10万内的微型车。C11在销量占比42%，补贴后售价在18-23万的的中型SUV。 旗舰车型C01将在9月28日正式交付，计划未来每年推出1-3款新车。于2025年底前推出七款全新的纯电动车型，涵盖各种尺寸的轿车、SUV及MPV。这所有新车型将聚焦于中国中高端主流新能源汽车市场。作为现有产品的补充，公司计划基于自研的增程技术，同期或之后推出该等新车型的增程版本，以扩展目标受众。 图表2：22年前八月销量图表3：22年前八月销量结构 资料来源：零跑汽车官网、安信国际资料来源：零跑汽车官网、安信国际 工厂设立在金华市，产能20万。在公司未取得整车制造资格时候，公司向长江乘用车外包生产S01及T03。自2021年8月起，杭州长江继续生产S01，金华工厂生产T03、C11和C01。金华工厂产线具备20万辆的年生产能力，可以自主开发及生产大部份核心车辆零部件，包括电池包、电驱系统、车灯及其他核心电子部件。为进一步扩大生产能力，公司计划将于浙江省杭州市建设新的生产设施。 渠道合作伙伴店在收入占比大。2020年、2021年及2022年一季度，直营在收入占比为15.4%，17.4%和16.3%，渠道合作伙伴店占收入比重为84.6%，82.6%和83.7%。公司销售采用直营店与渠道合作伙伴店相结合模式，渠道合作伙伴仅从事向客户销售及交付汽车。渠道合作伙伴店铺 通常位于人流畅旺的地区，以便更接近消费者，为消费者提供更优质服务及更多便利。公司通过自有服务中心及第三方服务供货商组成的服务网络，提供维修、保养及其他售后服务。在直销模式下，购车客户可通过零跑APP支付按金直接下单。公司为购车客户跟进，安排生产、付运至选定门店及交付服务。此外，渠道合作伙伴策略使公司迅速扩大市场覆盖，同时减少对销售基础设施的投资，并最大化市场扩张的灵活性 全域自研及垂直整合能力强。公司自研自制智能电动汽车核心系统及电子部件中的所有关键软硬件，实现了底层接口、算法和数据通讯协议的统一，独特的模式及能力构建了可在不同电动车型之间高度复用的平台化电子电气架构和整车架构。根据弗若斯特沙利文的数据，公司凭借全局自研能力自主研发核心系统关键软硬件的种类多于中国其他新兴电动汽车公司及中国市场大部份新能源汽车公司，包括动力系统、自动驾驶系统及智能座舱系统。例如自研电驱系统（包括电机、减速器及控制器）、电池管理系统及整车控制器软硬件。 图表4：自研的核心系统及电子部件 资料来源：招股说明书，安信国际 发展历程 零跑汽车在2015年成立，由朱江明、傅利泉及其他创始股东对新能源汽车的未来发展有着共同愿景且抱持乐观态度，伙同彼等相识的独立个人投资者及大华技术的雇员，以自有资金创立了零跑汽车。 图表5：公司发展历程 年份主要里程碑 2015年零跑汽车前身浙江零跑科技有限公司在中国成立 2017年开始建设金华工厂 2019年7月开始交付智能电动轿跑S01 2020年5月开始交付四门智能纯电动微型车T03 4月由有限责任公司改制为股份有限公司 2021年 2022年 公司团队于6月在Waymo2021自动驾驶算法挑战赛中赢得2D实时检测挑战赛第一名 10月开始交付中型智能纯电动SUVC11 12月完成收购相关地块以建设杭州工厂（预计于2023年投产） 5月推出一款中大型智能电动轿车C01 截至最后实际可行日期，公司有1617项与自研技术（包括电驱、电池系统及自动驾驶技术）相关的专利及专利申请。 资料来源：招股说明书、安信国际 股权结构 在全球发售前，截至最后实际可行日期，朱江明、傅利泉及其一致行动人为公司最大股东，占发行股本总额约31.01%的权益，包括(i)朱先生直接及透过杭州芯图、宁波景航及万载明昭间接控制 的11.89%权益，(ii)傅先生直接及透过宁波华旸及宁波顾麟间接控制的13.53%权益及(iii)陈女士透过宁波华绫间接控制的5.59%权益。 图表6：股权架构图（全球发售前） 资料来源：招股说明书，安信国际 管理层介绍 朱江明是零跑汽车的创始人、董事长、执行董事兼首席执行官。负责集团的整体业务战略和运营，在电子及人工智能技术领域拥有近30年经验。创办零跑汽车前，朱先生于1993年联合创建大华技术，主要负责产品研发、生产及供应链的管理工作。 吴保军是执行董事兼总裁，负责集团的业务发展、营销、制造以及供应链。吴先生拥有近30年的 汽车行业管理及营销经验。加入零跑汽车之前，吴先生于2013年至2020年任职于众诚汽车保险 股份有限公司，于众诚汽车最后担任的职位为总裁及董事长，并于2005年至2012年在广汽丰田汽车有限公司担任营销负责人。1993年到2004年，吴先生任职于广州本田汽车有限公司和广州标致汽车公司。 曹力是执行董事兼高级副总裁，负责集团整车相关的研发及电池相关的研发及制造。曹先生于产品设计领域拥有超过10年经验。加入零跑汽车前，曹先生于2013年至2016年于大华技术担任 高级工业工程师。于2011年至2013年期间，曹先生担任留白工贸有限公司设计总监。在此之 前，曹先生曾于2009年至2011年在千方工业产品设计有限公司担任设计经理。图表7：管理层介绍 姓名职位介绍 朱江明 创始人、董事长、执行 董事兼首席执行官55岁，负责集团战略和运营。 吴保军执行董事兼总裁51岁，负责业务发展、营销、制造以及供应链 曹力执行董事兼高级副总裁38岁，负责整车相关研发及电池相关研发及制造。 53岁，负责董事会办公室、集团运营和流程管理、IT管理、法务及行 高级副总裁兼董事会秘 敬华书 曹广麟副主席兼首席财务官周洪涛高级副总裁 巫存副总裁 政职能。信息技术行业拥有近30年经验，曾任职于多家中国信息技术公司，如华夏视联、华数传媒、杭州天信数码科技等44岁，负责全球化业务战略及运营、企业发展及资本市场职能。任职于J.P.Morgan，最后担任职位为投资银行董事总经理及大中华区股票资本市场部主管43岁，负责自动驾驶以及汽车电子的研发及制造。在软件及汽车电子行业拥有近20年相关经验。曾任职于大华技术，负责软件相关工作42岁，负责电驱动研发与制造。在工程及汽车电子行业拥有近20年相关经验。曾担任博世汽车部件主任工程师、艾默生环境优化技术高级工程师、苏州三星电子压缩机电机开发科长 舒春成副总裁38岁，负责供应链管理。在汽车供应链管理领域拥有近20年相关经验 。曾担任奇瑞汽车的高级采购经理 43岁，负责整车制造。在汽车制造及质量管理领域拥有近20年相关经 张光银副总裁 资料来源：招股说明书，安信国际 验。曾任职于北汽（镇江）汽车有限公司，担任质量控制科科长。奇瑞汽车制造质量部经理 业绩情况 公司收入保持高速增长，利润一直处于亏损状态。2020年、2021年和2022年一季度公司营业收入分别为人民币6.3亿、31.3亿和19.9亿；净亏损分别为人民币11.0亿、28.5亿和10.4亿。 图表8：收入图9：净利润 资料来源：招股说明书、安信