新股报告：万物云

中泰评分 中性 综合得分：(100分为满) 63 行业前景 13 公司经营 14 估值水平 11 稳价人往绩 12 市场氛围 13 注：各项满分为20分，综合得分满分为100分。 招股概要 公开发售价：每手股数：每手费用：公司市值：保荐人： 主要股东：总发行数股：公开发售：国际发售：截止认购日：分配结果日：正式上市日： 来源：公司资料。 HK$47.1-52.7 100股 约5,323港元 550-615亿港元中信里昂、花旗、高盛 万科企业 1.17亿股 0.12亿股 1.05亿股9月22日9月28日 9月29日 分析师 赵红梅（MayZhao） +85223591855 May.zhao@ztsc.com.hk 香港股市｜物业管理 万物云（2602.HK） 公司亮点 (一)背靠母公司万科企业，万物云是中国主要的物业管理服务提供商。根据弗若斯特沙利文，按基础物业管理服务收入计，公司于2021年在中国物业管理服务市场中排名第一，占有4.28%的市场份额。 (二)除了住宅物业服务，公司已经将业务拓展至居住相关资产及其他小区增值服务，例如销售及租赁经纪服务、再装修及美居服务、车位销售服务。 (三)此外公司还为企业、政府和其他机构提供商企及城市空间综合服务，通过与戴德梁行大中华区物业及设施管理服务业务的整合，创立其自有品牌万物梁行。此外公司还通过CityUp品牌提供城市空间整合服务。 行业前景 随着中国城市人口增加及人均可支配收入稳步增长，居民对优质物管服务的需求也在逐步增加。根据弗若斯特沙利文的资料，中国物业管理服务公司在管总建筑面积由2016年的309亿平方米增 至2021年的372亿平方米，整体年复合增长率为3.8%。预期到 2026年，在管总建筑面积将达447亿平方米，2021-2026年的整体年复合增长率为3.7%。在此背景下，中国小区空间居住消费服务市场总收入已由2016年的人民币21,093亿元增至2021年的人 民币33,139亿元，整体年复合增长率为9.5%。预计2026年将达到人民币53,192亿元，2021-2026年期间的整体年复合增长率为9.9%。而中国商企和城市空间综合服务市场的总收入已由2016年 的人民币15,549亿元增至2021年的人民币40,629亿元，2016年 至2021年的整体年复合增长率为21.2%。预计2026年中国商企 和城市空间综合服务市场的收入将达到人民币88,452亿元， 2021-2026年期间的整体年复合增长率为16.8%。 公司经营 过去三年，公司总收入由2019年的139.3亿人民币增至2021年 237.0亿，毛利率维持在17%以上。归母净利润由2019年10.2亿人民币增至2021年的16.8亿。公司主要提供以下三个板块的服务，即：社区空间居住消费服务；商企和城市空间综合服务；AIoT及BPaaS解决方案服务。其中，社区空间居住消费服务是 最主要的收入来源，截止2021年底，占总收入的55.5%，其次为商企和城市空间综合服务，占比为36.7%。截至2021年底，住宅小区的在管建筑面积660.4百万平方米。社区空间居住消费服务毛利率由2020年的18.7%降至2021年的15.8%，主要因为2020年公司享受了政府在社会保障方面的优惠政策，以降低疫情的影响，这部分优惠政策于2021年被取消。 截止2021年底，公司的所拥有的现金及现金等价物为64.3亿人民币。估值水平 我们选取四家港股上市的物管企业进行对标：碧桂园服务、保利物业、中海物业，及旭辉永升服务，2021年行业的平均市盈率大约为15.4倍。公司按全球公开发售后的11.67亿股本计算，对应市值为550-615亿港元。按照2021年换算后约 16.7亿人民币归母净利润计算，公司的市盈率约为28-32倍，高于行业平均水平，公司的估值偏贵。 图表1：同业比较（更新至2022年6月28日）<最新已公布财年之财务数据> (亿港元) 收入 净利 净利 历史 股票名称 财年 市值 总收入 增长 增长 润率 ROA ROE 市盈率(倍) 万物云（2602.HK） 12/2021 550-615 56.2 16.5% 1% 17.2% 20.3% 31.2% 28-32 碧桂园服务（6098.HK） 12/2021 535.0 347.6 84.9% 50.2% 14.0% 7.5% 13.5% 8.82 保利物业（6049.HK） 12/2021 267.8 130.0 34.2% 25.6% 7.8% 8.6% 14.4% 22.20 中海物业（2669.HK） 12/2021 279.1 94.4 44.3% 40.6% 10.4% 13.9% 39.6% 21.83 旭辉永升服务（1995.HK） 12/2021 79.21 56.7 50.8% 58.1% 13.1% 10.8% 18.5% 8.60 来源：公司资料，彭博，中泰国际研究部。（汇率：人民币：港币=1:1.17） 稳价人往绩 此次稳价人是高盛（亚洲），2022年初至今共参与保荐2个项目，首日表现1涨1跌。市场氛围 进入第三季度，港股IPO节奏加快，7月至今，已经有22只新股在港挂牌上市。8月份港交所共迎来4家企业上市，其中双财庄上市首日涨幅超40％。行业方面，2022年受疫情、地产销售、居民信心等多重因素影响，市场情绪悲观，港股物管估值普遍走低，近期虽然板块估值有所修复，但处于相对历史低位。 基石方面 引入中国国有企业混合所有制改革基金、中国诚通、UBSAMSingapore、HHLRFund,L.P.及YHGInvestment,L.P.、CEPHEI、淡馬錫、AthosAsiaEventDrivenMasterFund，以每股52.7港元计，基石投资者合共认购4179万股，假设超额配股权未获行使，占发售股份的35.8%。 申购建议 公司是中国最早开始探索物业服务的公司之一，1990年作为万科企业的物业服务部门率先开始提供住宅物业服务，经过 30年的探索和积累逐渐发展成为规模领先、品牌及科技实力强劲的物管公司。公司具有管理规模领先，业态管理能力强；品牌优质，服务溢价较高；空间科技实力领先，打破传统服务边界等优势。考虑到公司估值高于行业平均，物管板块近期在港股的表现相对低迷，市场反应冷淡，因此综合评分63分，评级为“中性”。 风险提示 （1）疫情反复；(2)外拓市场竞争加剧；(3)房地及物管板块风险尚未出清；(4)公司收并购标的存在减值风险 图表1：公司收入（单位：人民币百万元） 图表2：公司按产品类型划分收入（单位：人民币百万元） 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 23,705 18,145 13,927 2019年2020年2021年 2021年 2020年 2019年 850 8,6931, 13,161 034 6,4891, 10,623 4,293806 8,828 -5,00010,00015,00020,00025,000 社区空间居住消费服务收入商企和城市空间综合服务收入AIoT及BPaaS解决方案服务收入 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 图表3：公司毛利及毛利率（单位：人民币百万元） 图表4：公司净利及净利率（单位：人民币百万元） 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2019年2020年2021年 毛利毛利率 19% 19% 3,365 4,020 2,46818% % 17 19% 18% 18% 17% 17% 16% 2,000 1,500 1,000 500 - 9% 8% 1,519 1,714 1,040 8% 7% 8% 8% 7% 7% 2019年2020年2021年 净利润净利润率 图表5：商写项目留存率 图表6：住宅物业费收缴率 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 98.0% 97.5% 97.0% 96.5% 96.0% 95.5% 97.2% 97.9% 96.6% 2019年2020年2021年 商写项目留存率 95.0% 94.5% 94.0% 93.5% 93.0% 94.7% 94.4% 93.7% 2019年2020年2021年 住宅物业费收缴率 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 公司 行业 上市日期(HK$)上市价 超额 倍数中签率 首日 表现 (HK$) 现价 累积 表现 相关稳价人往绩 百奧赛图-B2315.HK生物医药2022-09-0125.224.950%3.1%25.52.1% 诺亚控股-S6686.HK金融2022-07-132922.3100%-4.5%235-19.5% 来源：彭博、中泰国际研究部 中泰新股推荐表现 公司 (HK$) 首日收首日最市表现高表现 第二日收第三日收市累计表市累计表现现 (HK$)首日收市一手收益 (HK$)首日最高一手收益 医渡科技(2158.HK) 2021-01-1526.3 147.91%165.40% 143.35%133.65% 3,890 4,350 荣万家(2146.HK) 2021-01-1513.46 -8.17%-1.93% -13.82%-11.59% -750 -177 稻草熊娱乐(2125.HK) 2021-01-155.88 83.67%93.20% 28.06%26.19% 5,154 5,741 星盛商业(6668.HK) 2021-01-263.86 3.63%19.17% 0.26%0.00% 141 744 心通医疗(2160.HK) 2021-02-0412.2 54.30%81.97% 40.82%54.75% 6,620 10,000 快手(1024.HK) 2021-02-05115 160.87%200.00% 163.48%204.87% 18,500 23,000 贝康医疗(2170.HK) 2021-02-0827.36 1.24%17.87% 4.17%2.34% 170 2,445 诺辉健康(6606.HK) 2021-02-1826.66 215.08%222.21% 206.08%196.14% 28,670 29,620 昭衍新药(6127.HK) 2021-02-26151 -8.61%-1.99% -7.62%-6.95% -1,300 -300 朝云集团(6601.HK) 2021-03-109.2 -13.15%-5.33% -11.30%-10.0% -605 -245 百度集团(9888.HK) 2021-03-23252 0.00%1.83% -0.48%-10.08% 0 230 哔哩哔哩(9626.HK) 2021-03-29808 -0.99%-0.99% -0.99%2.48% -196 -196 联易融科技(9959.HK) 2021-04-0917.58 9.90%13.65% 19.45%13.20% 905 1,248 兆科眼科(6622.HK) 2021-04-2916.8 -14.76%-7.14% -25.60%-22.86% -1,240 -600 京东物流(2618.HK) 2021-05-2840.36 3.32%18.31% 2.95%13.48% 144 794 中原建业(9982.HK) 2021-05-313 -12.00%-7.33% -7.67%-9.00% -768 -469 时代天使(6699.HK) 2021-06-16173 131.79%183.24% 119.65%122.31% 45,600 63,401 科济药业(2171.HK) 2021-06-1832.8 -8.54%-0.91% -10.52%-12.96% -1,400 -150 奈雪的