常银转债：积极改革的股份制农村银行

证券研究报告·固定收益·固收点评 东吴证券研究所 1 / 10 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收点评20220915 常银转债：积极改革的股份制农村银行 2022年09月15日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《淮22转债：全方位发展的领先能源企业》 2022-09-14 《金融债系列报告之三：同业存单热度高增，指数基金或成权益市场震荡下的新选择》 2022-09-13 [Table_Summary] 事件 ◼ 常银转债（113062.SH）于2022年9月15日开始网上申购：总发行规模为60.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于支持本行未来业务发展，在可转债持有人转股后按照相关监管要求用于补充本行核心一级资本。 ◼ 当前债底估值为91.07元，YTM为1.71%。常银转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.70%、1.00%、1.30%、1.80%，公司到期赎回价格为票面面值的107.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率3.33%（2022-09-13）计算,纯债价值为91.07元，纯债对应的YTM为1.71%，债底保护较好。 ◼ 当前转换平价为99.13元，平价溢价率为0.87%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年03月21日至2028年09月14日。初始转股价8.08元/股，正股常熟银行9月13日的收盘价为8.01元，对应的转换平价为99.13元，平价溢价率为0.87%。 ◼ 转债条款中规中矩，总股本稀释率为21.32%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、0%”，条款中规中矩。按初始转股价8.08元计算，转债发行60.00亿元对总股本稀释率为21.32%，对流通盘的稀释率为21.99%,对股本有一定的摊薄压力。 ◼ 我们预计常银转债上市首日价格在117.31~130.70元之间，我们预计中签率为0.0219%。综合可比标的以及实证结果，考虑到常银转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.31~130.70元之间。我们预计网上中签率为0.0219%，建议积极申购。 观点 ◼ 江苏常熟农村商业银行股份有限公司是全国首批组建的股份制农村金融机构。改制以来，公司在发挥常熟地方金融主力军作用的同时，积极致力于探索多元化的跨区发展之路。在全国农村中小金融机构中首家成功引进战略投资者(交通银行)；首家走出注册地开展跨区经营；首批启动IPO上市工作。 ◼ 2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为11.26%。公司2021年实现营业收入76.55亿元，同比增加16.31%，实现归母净利润21.88亿元，同比增加21.34%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为11.26%。与此同时，归母净利润也稳步提升，2017-2021年复合增速为14.70%。 ◼ 公司营业收入构成较为稳定，主要由利息收入、投资净收益和手续费及佣金收入构成 。自2019年至2021年，利息收入的占比均在95%以上，并稳中有增。 ◼ 公司销售净利率维稳，管理费用率稳中有降。2017-2021年，公司销售净利率分别为26.46%、27.21%、29.47%、29.42%和30.58%。业务及管理费主要由员工费用和办公费构成。随着本行业务和资产规模的不断扩大，员工人数不断增加，进而使得员工费用和办公费双双上升。 ◼ 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 2 / 10 内容目录 1. 转债基本信息 ....................................................................................................................................... 4 2. 投资申购建议 ....................................................................................................................................... 5 3. 正股基本面分析 ................................................................................................................................... 7 4. 风险提示 ............................................................................................................................................... 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 3 / 10 图表目录 图1：2017-2022H1营业收入及同比增速（亿元） ............................................................................. 7 图2：2017-2022H1归母净利润及同比增速（亿元） ......................................................................... 7 图3：2019-2021年营业收入构成 .......................................................................................................... 8 图 4：2017-2022H1销售净利率水平（%） .......................................................................................... 8 图 5：2017-2022H1管理费用率水平（%） .......................................................................................... 8 表1：常银转债发行认购时间表............................................................................................................. 4 表2：常银转债基本条款......................................................................................................................... 4 表3：募集资金用途（单位：亿元）..................................................................................................... 5 表4：债性和股性指标............................................................................................................................. 5 表5：相对价值法预测常银转债上市价格（单位：元）..................................................................... 6 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 4 / 10 1. 转债基本信息 表1：常银转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排 T-2 2022-09-13 1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1 2022-09-14 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日 T 2022-09-15 1、发行首日 2、刊登《可转债发行提示性公告》 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金） 4、网上申购（无需缴付申购资金） 5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2022-09-16 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》 2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签 T+2 2022-09-19 1、 刊 登 《 网 上 中 签 结 果 公 告 》 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+3 2022-09-20 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 T+4 2022-09-21 1、刊登《发行结果公告》 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表2：常银转债基本条款 转债名称 常银转债 正股名称 常熟银行 转债代码 113062.SH 正股代码 601128.SH 发行规模 60.00亿元 正股行业 银行-农商行-农商行 存续期 6年（2022年09月15日至2028年09月14日） 主体评级/债项评级 AA+/AA+ 转股价 8.08元/股 转股期 6月（2023年03月21日至2028年09月14日） 票面利率 0.20%、0.40%、0.70%、1.00%、1.30%、1.80% 向下修正条款 存续期，15/30，80% 赎回条款 （1）到期赎回：到期后五个交易日内，公司将以面值的107%（含最后一期利息）全部赎回 （2）提前赎回：转股期内，15/30，130%；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价0% （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 5 / 10 表3：募集资金用途（单位：亿元） 项目名称 拟投入募集资金 支持本行未来业务发展，在可转债持有人转股后按照相关监管要求用于补充本行核心一级资本 60.00 合计 60.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标 债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 91.07元 转换平价（2022/09/13收盘价） 99.13元 纯债溢价率（以面值100计算） 纯债到期收益率YTM 9.81% 1.71% 平价溢价率（以面值100计算） 0.87% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为91.07元，YTM为1.71%。常银转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.70%、1.00%、1.30%、1.80%，公司到期赎回价格为票面面值的107.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率3.33%