2022年半年报点评：盈利迅速恢复，大超市场预期

Q2盈利迅速恢复、业绩大超预期。H1营收1130亿，同比增长156%； 归母净利润81.7亿，同+82%，扣非净利润71亿，同比+80%；Q2收入643亿，同环比+158%/32%，净利润66.8亿，同环比+164%/347%；扣非净利润60.7亿，同环比+170%/522%；毛利率21.9%，同环比-5/+7pct，净利率10.4%，同环比+0.2/+7pct，扣非净利率9.5%，同环比+0.4/+7.4pct。 动力Q2顺价+追溯、盈利强势恢复，2H环比进一步提升。1H动力收入791亿，同+160%，预计出货量90gwh+，均价0.97元/wh，同比+10.5%； 其中，预计Q2为47gwh+，环比微增，均价1元/wh+，环比+12%，收入430亿+，环比增近20%。Q3预计出货量65gwh，环+37%，Q4冲量，全年动力出货量250gwh+，同+115%。盈利方面，1H毛利率15%，环-8pct，单位毛利0.13元/wh，净利0.03元/wh，预计贡献利润27亿；预计Q2毛利率18-19%，环比大增8pct，受益于价格传导+追溯Q1涨价，预计单位毛利恢复至0.17元/wh，净利0.07元/wh。2H由于原材料价格松动+规模化效应，且金属联动执行更顺畅，毛利率预计较1H进一步提升，全年预期16-17%，单位净利润0.5-0.6元/wh，合计动力利润贡献140-150亿。出口方面，1H电池收入223亿（含储能），同+123%，对应近20gwh，毛利率15.2%，略好于国内1.6pct，预计全年出口超60gwh。 储能低价订单交付盈利承压、2H盈利拐点，其他业务贡献超预期。1H储能收入127亿，同+171%，预计出货量13gwh+，均价1元/wh+，毛利率大幅跌至6.4%，同比降30pct，主要交付前期低价大电站项目订单所致，预计1H亏损4-5亿，预计2H起储能电池顺价，且户储起量，盈利有望改善，全年出货预期45gwh，利润贡献8亿+。1H其他业务收入74亿，同+88%，毛利率75%，同+18pct，利润贡献39亿，占50%，超预期，预计该收入具备可持续性。1H材料业务收入137亿，同+174%，毛利率21%，同比基本持续，预计贡献11亿业绩，同比大增2倍。 Q2费用控制得当、锂盐投资收益亮眼，存货增加为2H冲量做储备。 H1期间费用率10.9%，Q2为9.6%，同环比-2.4/-1.4pct。1H投资收益18亿，同+14倍，其中天宜锂业贡献12亿，出售参股公司股权贡献3亿+，且多集中于Q2确认，Q2投资收益13.3亿，环+189%。H1末公司存货755亿，较年初+88%，其中原材料143亿，+80%，库存商品296亿，+73%，发出商品157亿，+90%，电池库存50gwh+，为2H做准备。 盈利预测与投资评级：我们上修公司22-24年业绩预期至280/480/652亿元（原预期243/401/566亿元），同比增76%/71%/36%，对应估值48x/28x/21x，给与23年40xPE，对应目标价787元，买入评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧。 F 1.22年H1归母净利润81.68亿元，同比增长82.17%，远超市 场预期 22年H1公司归母净利润81.68亿元，同比+82.17%，大超市场预期。22年H1公司营收1129.71亿元，同比增长156.32%；归母净利润81.68亿元，同比增长82.17%； 扣非净利润70.51亿元，同比增长79.95%；毛利率为18.68%，同比减少8.58pct；净利率为8.56%，同比增加3.52pct。 22年Q2公司归母净利润66.75亿元，同环比+163.91%/+347.16%，盈利水平远超市场预期。22年Q2公司实现营收642.93亿元，同比增加158.12％，环比增长32.08%； 归母净利润66.75亿元，同比增长163.91%，环比增长347.16％，扣非归母净利润60.74亿元，同比增长170.4%，环比增长521.71%。盈利能力方面，Q2毛利率为21.85%，同比减少5.39pct，环比增长7.36pct；归母净利率10.38%，同比增长0.23pct，环比增长7.32pct；Q2扣非净利率9.45%，同比提升0.43pct，环比提升7.44pct。 图1：宁德时代分季度业绩情况 图2：宁德时代季度盈利能力 F 2.分业务：动力Q2顺价+追溯，盈利强势恢复，储能盈利承压 分业务看，22年上半年动力毛利率15%，储能毛利率承压，其他业务利润贡献占比提升。22年上半年公司动力电池系统业务实现营收791.43亿元，同比增160%，占总营收70%，毛利率15%，同比下降8pct；储能业务实现营收127.36亿元，同比增171%，占总营收12%，毛利率6%，同比下降30pct；锂电材料业务实现营收136.70亿元，同比增174%，占总营收12%，毛利率21%，同比下降1pct；其他业务实现营收74.23亿元，同比88%，毛利率75%，同比上升18pct。 分地区看，22年上半年公司境内(电池及材料业务)实现营收827.64亿元，同比增144%，毛利率14%，同比下降11pct；境外(电池业务)实现营收222.54亿元，同比增118%，毛利率15%，同比下降19pct。 图3：宁德时代分业务及分子公司经营情况 图4：宁德时代分业务板块营收占比（左营收，右毛利） 2.1.动力电池业务：Q2盈利强势恢复，2H环比进一步提升 F 22年H1公司动力电池出货我们预计90gwh+，同环比+138%/+17%。1H电池产量125gwh（含储能），同+108%，公司动力电池业务22年H1实现营收791.43亿元，同比增长159.9%，我们预计出货量90gwh以上，含税均价0.97元/wh，同比+10.5%，其中，我们预计Q2动力电池出货47gwh以上，环比微增，含税均价1元/wh，环比+12%，对应收入430亿元以上，环比增近20%。 图5：宁德时代历年动力电池收入（亿元）及出货量（GWh） 图6：宁德时代电池系统产能及产量情况 22年H1全球装机份额接近35%，龙头地位稳固。根据SNE口径，宁德时代22年H1全球装机量为71GWh，同比大幅增长116%，市占率为35%，在全球市场增速提升的情况下，保持全球龙头地位，领先LG新能源（29GWh)、松下（20GWh)。我们认为22年下半年公司在国内市场份额可超50%；海外市场方面，我们测算公司22年H1海外装机量为18.7GWh，同增84%，市占率为18.2%，同增3.37pct，22年下半年公司在欧洲份额有望进一步提升，我们预计22年宁德全球份额可提升至35%+，全球龙头地位稳固。1H电池收入223亿元（含储能），同+123%，对应近20gwh，毛利率15.2%，略好于国内1.6pct，我们预计全年出口超60gwh。 F 图7：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 图8：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 22H1公司国内装机50.5gwh，市占率维持50%+，龙头地位稳固。根据GGII（上险口径，合格证口径为110.1gwh），22年H1总装机电量100.2gwh，同比大增123%，公司（含时代上汽、广汽、一汽，下同）22年H1国内装机电量50.5gwh，同比大增125%，装机市占率50.4%，同比增长2pct，其中22年Q2装机量25.7gwh，环比提升4%，市占率受疫情影响下降至49%。分产品看，22年H1公司铁锂装机24.4gwh，同比增长176%，占比48%，三元电池装机26.0gwh，同比增长100%，其中22年Q2铁锂装机12.55gwh，三元装机13.14gwh，铁锂占比49%。 F 图9：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 图10：宁德时代国内市占率（装机口径，gwh） 分客户看，特斯拉占比进一步提升，主流大客户份额维持。22年H1宁德的客户结构较2021年变化显著，吉利汽车出货占比大幅提升，前五大客户占比进一步集中。从国内装机角度看，22年H1宁德的第一大客户为特斯拉，配套装机量9.46gwh，占比20.9%；第二大客户为吉利汽车，配套4.04gwh，占比8.9%；第三大客户为蔚来汽车， F 配套3.66gwh，占比8.1%；其次为理想、小鹏、上汽、东风等。公司深度绑定下游大客户，22年H1公司占特斯拉装机比例提升至74.9%，保持蔚来、理想独供、小鹏主供（占比50%）地位；自主车企方面，为吉利（占比83.1%）、北汽（占比97.7%）、上汽（占比97.7%）等车企主供；合资车企方面，为一汽大众、上汽大众、华晨宝马独供，上汽通用等主供，公司to C端优势明显。 图11：宁德时代客户结构 图12：2H1国内车企及电池企业配套关系（装机口径） 动力Q2顺价+追溯、盈利强势恢复，2H环比进一步提升。盈利方面，动力电池1H F 毛利率15%，环比下降8pct，我们预计价格0.97元/wh，环比增长10%，对应单位毛利0.13元/wh；看Q2，我们预计Q2动力电池单价提升至1.03元/wh，毛利率恢复至19%+，环比大增8pct，主要受益于价格顺利传导+追溯Q1涨价，预计单位毛利恢复至0.17元/wh。下半年由于原材料价格松动+规模化效应，毛利率预计较1H进一步提升，全年预期16-17%，单位净利润预计恢复至0.5-0.6元/wh。 图13：动力电池业务拆分 宁德时代年化产能超300gwh，25年规划产能近900GWh，产能领先优势明显。公司上半年产能154gwh，对应年化产能近310gwh，此外100gwh产能在建，我们预计年底产能超400gwh。公司加速产能全球化产能布局，2025年产能规划已近900GWh，遥遥领先国内二线及海外电池厂产能规划，充分满足公司在手订单需求，支撑公司保持全球35%以上装机份额，25年出货我们预计达900gwh左右，全球龙头地位稳固。 F 图14：宁德时代产能测算（gwh） 2.2.储能业务盈利承压，锂电材料业务营收同比高增 22H1公司储能业务顺价受阻，2 2H2 有望改善。1H储能收入127亿元，同比增长171%，我们预计均价1元/wh以上，对应出货量13gwh以上，毛利率大幅跌至6.4%，同比降30pct，主要交付前期低价大电站项目订单所致，我们预计1H亏损4-5亿元。看下半年，预计2H起储能电池逐步顺价，且户储开始起量，盈利有望改善，全年出货预期45gwh。23年下游订单旺盛，全年出货预计进一步翻番至90gwh。户用储能方面，公司与ATL合资成立PTL主攻户储，集合双方优势，有望实现最大增量；大型储能方面，公司积极参与大储招标，通过合营入股、招标等方式参与大储建设。 1H其他业务收入74亿元，同+88%，毛利率75%，同+18%，毛利贡献56亿元，占比26%，超预期，由于公司加大与车企技术合作，预计该收入具备一定可持续性。1H材料业务收入137亿元，同+174%，毛利率21%，同比基本持续，预计贡献11亿元业绩，同比大增2倍。公司材料扩产进度较快，22年H1锂电正极及相关材料产能为22.92万 F 吨，在建产能17.83万吨，产能利用率94.28%，提升明显。 图15：宁德时代分子公司经营情况 图16：宁德时代锂电材料产能及产量情况 3.费用控制良好，投资收益大幅提升 22年H1费用率基本维持稳定，计提政策严谨。22年H1公司期间费用合计115.28亿元，同比增长113.89%，费用率为10.2%，同比-2.02pct。22Q2期间费用合计61.81亿元，同比增长106.08%，环比增15.6%，期间费用率为9.61%，同比-2.43pct，环比-1.37pct。 2022H1年销售费用34.68亿元，销售费用率3.07%，同比-0.55pct；管理费用26.5亿元，管理费用率2.35%，同比-0.89p