物业管理行业研究周报：影响上市物企之关联方因素

影响上市物企之关联方因素 ——物业管理行业研究周报 行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 每周一谈：影响上市物企之关联方因素因素一：关联方资金及开发状况 过往几年来看，多数物企仍严重依赖关联房地产企业的扶持获得在管及合约面积、营收、尤其是利润的高增长。2021年下半年至今，房地产开发企业资金链紧张问题频出，物企物业管理收入中的关联方占比也有所下降。 从房地产销售及现金流来看，2016年-2022年上市房企销售商品、提供劳务收到的现金同比增速呈逐年下滑趋势，此外，2022H1，地产开发端全国房屋新开工、施工、竣工面积仍然保持回落态势，我们认为上述情况是促进物企在管关联方面积及关联方收入占比下降的原因之一。 因素二：关联方应收账款情况 我们通过对比2021/12/31及2022/6/30应收账款及票据占营业收入比例变化发现，物企的应收账款逐渐高企，部分物企关联方贸易应收款占总贸易应收款比例较高。 2021年下半年，随着政策进一步收紧、地产板块流动性危机加剧，我们分析，物企应收账款及票据中的应收贸易款具备较大风险，尤其是关联方贸易应收款，在回款措施不严且关联方资金紧张的情况下，极易形成坏账准备，从而损坏物业企业经营现金流。 因素三：关联方利益输送情况 关联方地产对物企带来的财务影响并非仅存在于关联方应收账款及其他应收款，某些出现债务危机的地产公司直接挪用物企资金为关联房企进行还款，除此之外，还可能通过多种间接方式向地产公司输送利益。 例如，由物企以未来物业收入作为质押，借款后转而放贷至关联方，再如，物企签署向关联方提前支付巨额保证金的框架销售协议，又如，物企将账上现金作为房企对外贷款的质押保证金。 综上所述，我们认为影响物企的关联方因素主要有关联方资金及开发状况是否 能够持续为物企提供业务增长、关联方应收账款是否会产生坏账，以及是否存在物企对关联方进行利益输送直接冲击物企财务状况三个方面。 数据追踪（8月29日-9月2日）：资金及交易追踪： 沪（深）股通：A股物业公司中仅招商积余在沪（深）股通中有持股，截至2022 年9月9日，持有1075.15万股，较上周上涨0.1%，持股市值2.01亿元。 港股通：港股中港股通持股共19家（剔除停牌的恒大物业），自2022年9月 5日至9月9日，增幅最大的是合景悠活，本周增幅24.96%。降幅最大的是绿城服务，降5.37%。持股比例最高为保利物业，为66.37%。持股数量最多为融创服务，为5.04亿股。 投资策略：当前物业行业尚不能走出独立行情，建议关注物管商管并行且控股股 东为央企背景的华润万象生活、关注受母公司拖累风险较小的中海物业、招商积余，关注独立发展能力较高的的全国性物企绿城服务等。 风险提示：房企资金链紧张拖累物企，关联方应收账款及其他应收款坏账风险， 外拓增速不及预期。 评级增持 2022年9月11日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 caoxute@shgsec.com 行业基本资料 股票家数60 行业平均市盈率（TTM）8.3 港股市场平均市盈率（TTM）4.5 行业表现走势图 恒生物业服务及管理恒生综合指数 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% -40.00% -50.00% -60.00% 2021/9/10 2021/10/5 2021/10/30 2021/11/24 2021/12/19 2022/1/13 2022/2/7 2022/3/4 2022/3/29 2022/4/23 2022/5/18 2022/6/12 2022/7/7 2022/8/1 2022/8/26 -70.00% 资料来源：wind申港证券研究所 内容目录 1.每周一谈：影响上市物企之关联方因素3 1.1因素一：关联方资金及开发状况4 1.2因素二：关联方应收账款情况5 1.3因素三：关联方利益输送情况6 1.4投资策略7 2.本周行情回顾7 3.行业动态8 3.1政策发布8 3.2公司动态9 4.数据追踪10 4.1沪（深）股通资金及交易追踪10 4.2港股通资金及交易追踪10 5.风险提示11 图表目录 图1：近一年恒生地产类及恒生物业服务及管理走势图3 图2：2022H1上市物企第三方在管面积占比3 图3：2021H1&2022H1部分物企物业管理收入中的关联方占比情况4 图4：2016-2022H1房地产（申万）商品销售资金回笼情况4 图5：2016-2022H1房地产（申万）现金流净额变动情况4 图6：2021年初至今全国房地产新开工、施工和竣工面积累计同比5 图7：2022H1营收TOP20物企营收及归母净利同比增速5 图8：2021A&2022H1营收TOP20物企应收账款/营收5 图9：2021A&2022H1部分物企关联方贸易应收款/总贸易应收款6 图10：恒生物业服务及管理vs恒生指数7 图11：各板块周涨跌幅对比7 图12：本周涨跌幅前五位（%）8 图13：本周涨跌幅后五位（%）8 图14：港股物业（931744.CSI）近一年PE（TTM）8 图15：招商积余沪（深）股通持股数量变化及持股市值10 表1：港股通持股数量及总市值11 1.每周一谈：影响上市物企之关联方因素 随着国内的房地产行业发展逐步进入存量市场，物业管理作为存量维护的重要内容之一，市场需求逐步升高，自2018年以来，物业行业开启跑马圈地的状态，上市 公司数量由2018年底的仅11家，到2020年底仅两年时间骤增至40家，大多数物企同步开启市场化拓展阶段，“并购”+“市场外拓”齐发力，第三方管理面积不断扩大，尤其叠加自2021年下半年以来地产行情超速下滑，物业行情亦受到极大冲击，地产行业危机逼迫物业服务企业意识到独立发展重要性。 图1：近一年恒生地产类及恒生物业服务及管理走势图 (HS)物业服务及管理 HSI恒生地产分类指数成份 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 20210909 20210917 20210928 20211007 20211019 20211027 20211104 20211112 20211122 20211130 20211208 20211216 20211224 20220104 20220112 20220120 20220128 20220210 20220218 20220228 20220308 20220316 20220324 20220401 20220412 20220422 20220503 20220512 20220520 20220530 20220608 20220616 20220624 20220705 20220713 20220721 20220729 20220808 20220816 20220824 20220901 20220909 -0.6 资料来源：wind，申港证券研究所 截至2022年6月30日，共有35家上市物企披露第三方在管面积数据，第三方面积占比均值为55.2%，占比前三的企业是银城生活服务（89.8%）、合景悠活（88.2%）和雅生活服务（83.4%）。35家物企中共有21家第三方在管面积超过50%，上市物企中正在逐渐减少对关联方的依赖。但是，物企目前并未走出独立性行情，我们推断影响上市物企之关联方因素主要有三：（1）关联方资金及开发状况；（2）关联方应收账款情况；（3）关联方利益输送情况。 图2：2022H1上市物企第三方在管面积占比 第三方在管面积占比（%） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 银城生活服务 合景悠活雅生活服务旭辉永升服务 和泓服务康桥悦生活世茂服务时代邻里 第一服务控股 招商积余德信服务集团 金科服务鑫苑服务佳兆业美好弘阳服务保利物业 华润万象生活朗诗绿色生活建业新生活滨江服务 新城悦服务金融街物业东原仁知服务领悦服务集团 京城佳业远洋服务建发物业鲁商服务融创服务新希望服务宋都服务中海物业辉星集团 华发物业服务 荣万家 0% 资料来源：CRIC，申港证券研究所 1.1因素一：关联方资金及开发状况 目前港股上市物企中大部分为由地产母公司拆分而来，虽然大多数物业企业已经在房地产开发集团中独立平行运营，但就过往几年来看，多数物企仍严重依赖关联房地产企业的扶持获得在管及合约面积、营收、尤其是利润的高增长。2021年下半年至今，房地产开发企业资金链紧张问题频出，物企物业管理收入中的关联方占比也有所下降。 图3：2021H1&2022H1部分物企物业管理收入中的关联方占比情况 2021/6/302022/6/30 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 碧桂园服务 保利物业 华润万象生活 融创服务 旭辉永升服务 金科服务 资料来源：各公司公告，申港证券研究所 从房地产销售及现金流来看，2016年-2022年上市房企销售商品、提供劳务收到的现金同比增速呈逐年下滑趋势，尤其在2022H1，同比下滑34.83%，销售商品、提供劳务收到的现金净额骤降。同时，从现金流净额变动情况来看，2022H1经营性活动现金流相比前几年亦降幅较大，筹资性活动现金流2021年全年及2022H1均为负，反映了房企现金流紧张且在同步降负债。 图4：2016-2022H1房地产（申万）商品销售资金回笼情况图5：2016-2022H1房地产（申万）现金流净额变动情况 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 销售商品、提供劳务收到的现金(亿元) 销售商品、提供劳务收到的现金同比(%) 2016201720182019202020212022H1 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 经营活动产生的现金流量净额(亿元)投资活动产生的现金流量净额(亿元)筹资活动产生的现金流量净额(亿元) 2016201720182019202020212022H1 资料来源：wind，申港证券研究所资料来源：wind，申港证券研究所 此外，2022H1，地产开发端全国房屋新开工、施工、竣工面积仍然保持回落态势，我们认为上述情况亦是促进物企在管关联方面积及关联方收入占比下降的原因之一，同时，多数物企在2022年中报中强调其独立性，由此可见未来扩大第三方业务收入，减小业务中对于关联方的依赖是主要趋势。 图6：2021年初至今全国房地产新开工、施工和竣工面积累计同比 房屋新开工面积:累计同比 房屋施工面积:累计同比 房屋竣工面积:累计同比 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：wind，申港证券研究所 1.2因素二：关联方应收账款情况 从2022年中报公布的数据来看，物业企业营收增速整体放缓，大部分虽能保持两位数的增长，但出现了增收不增利的情况，出现此情况原因之一为人工、外包、维保等各项成本的上涨，物业管理行业的利润空间被进一步压缩。除此之外，我们通过对比2021/12/31及2022/6/30应收账款及票据占营业收入比例变化发现，物企的应收账款逐渐高企，而应收账款信用风险较大，若无法收回会形成坏账，对当期净利润产生直接影响。 图7：2022H1营收TOP20物企营收及归母净利同比增速图8：2021A&2022H1营收TOP20物企应收账款/营收 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% -200% -250% 160% 营业收入同比增速（%） 归母净利润同比增速（%） 2021/12/