大类资产表现回顾及资金流向监测周报：M2与社融剪刀差扩大，成长板块或有望逐步修复

投资策 │ 略M2与社融剪刀差扩大，成长板块或有望逐步修复 投 资——大类资产表现回顾及资金流向监测周报 策 略投资要点： 上周回顾:加息预期定价较为充分，全球股指回暖 上周全球主要股指修复。8月中旬以来，美联储加息预期主导全球风险偏好，市场定价接近完成。美三大股指回升，美元冲高回落，美债走强，大宗普涨。A股走强，上证综指、深证成指和创业板指分别上涨2.4%、1.5%和0.6%。 相对市场表现 分析师：张晓春 证券研究报告 2022年09月12日 风格上依呈现高低切换特征，低估值板块表现胜出。行业上受“保交楼” 等政策催化，地产板块大幅反弹7.5%，煤炭、有色、公用、石化、建筑、交运等传统低估值板块涨幅均超4%，而传媒、农牧、食饮、计算机、美容和医药均下跌，其中，传媒和农牧调整超3%。 后市展望：M2与社融剪刀差进一步扩大，关注低拥挤度成长机会 8月社融存量增速从7月份10.7%进一步降至8月份10.5%，同时，M2同比增速则从7月份12%回升至12.2%。M2与社融增速剪刀差持续扩大，显示资金供给或仍大于需求。流动性宽松格局依然不改。EPS端承压下，流动 性主导下的估值端或是影响市场的关键变量。成长板块目前处在较低拥挤度区间，呈现进可攻、退可守之势。计算机、医药生物、非银金融、通信、银行、建筑材料和电子行业拥挤度分位数低于25%，市场拥挤度较低，建 议左侧布局上述行业机会。 主题方面，我们认为安全战略依然是当前的主旋律。逆全球化大背景下，安全战略的重要性得以凸显，粮食安全、能源安全和科技安全均有望成为长期投资主赛道。我们通过国产替代视角，比较新能源汽车、光伏、风电、核电、机器人、光通信、智能汽车、医药、半导体、军工、3D打印、机械设备、计算机和化工材料14大产业链及112个细分行业，筛选出国产替代背景下可能受益的方向。建议关注相关产业机会。 全球大类资产表现回顾 全球股市以涨为主，美国三大指数上涨，纳指领涨，美股非必需消费板块领涨；欧洲股指除俄罗斯RTS外普涨。国内指数走强：上证综指领涨，风格上低市盈率与中盘指数领涨；恒生指数回调，原材料业领涨，咨询科技领跌。美元指数周内冲高回落，大宗品除原油、大豆、铝外普涨，美债利率上行，中债收益率微升，中美利差继续下行。 资本市场资金流动跟踪 美元指数周内冲高回落，共同基金净流出增加，私人部门买入中长期国债；外资持债7月环比上月基本持平；北向资金周内呈现净流出；货币市场流动性依然维持充足，回购利率震荡回调；A股情绪面略回升，成交金额底部反弹，发行募资月初规模尚不明显，限售解禁规模环比下行；本周基金发行清淡而两融余额略回升；主力资金持续净流出。 风险提示：经济超预期下行；地缘政治因素超预期；疫情反复；市场超预期波动风险。 1 执业证书编号：S0590513090003电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn分析师：吴诚 执业证书编号：S0590519070001 电话：0510-85611779 邮箱：wucheng@glsc.com.cn 相关报告 1、《国联研究一周重点报告回顾:null》2022.08.12 2、《当前消费复苏进展如何？:null》2022.08.09 3、《科技为王，国产替代成主线:null》2022.08.08 请务必阅读报告末页的重要声明 正文目录 1上周市场回顾：加息预期定价较为充分，全球股指回暖4 2本周市场展望：M2与社融剪刀差进一步扩大，关注低拥挤度成长赛道机会4 3全球大类资产表现回顾7 3.1全球概况——股票、债券、商品、汇率市场8 3.2重要债券市场——美债及中债8 3.3重要权益市场——美股、港股与A股9 4资本市场资金流动跟踪11 4.1全球美元流动——美元指数冲高回落，共同基金净流出增加11 4.2外资流入流出——北向资金周内净流出12 4.3货币市场流动性——流动性依然维持充足12 4.4A股流动性——交易量反弹、募资额回升、两融余额微升13 5风险提示16 图表目录 图表1：社融与M2增速的剪刀差扩大（%）4 图表2：工业企业利润与全A扣除金融利润增速5 图表3：资本开支有所加快但仍处低位5 图表4：申万一级行业拥挤度及分项指标数据6 图表5：国产替代逻辑下细分行业潜在投资机会7 图表6：股票市场：上涨为主，纳指领涨8 图表7：国债市场：主要经济体国债利率上涨8 图表8：商品市场：除原油、大豆、铝外普涨8 图表9：汇率市场：美元指数冲高回落8 图表10：美债收益率：收益率上行，期限利差回落8 图表11：中债收益率：期限利差震荡微升8 图表12：中美利差在负值区间继续下探8 图表13：美股概况：股指反弹，波动率回落9 图表14：美股风格：纳指表现略胜一筹9 图表15：美股行业：非必需消费板块领涨9 图表16：恒生指数：周跌幅0.46%9 图表17：AH溢价：溢价指数震荡下行10 图表18：港股行业：原材料业领涨，咨询科技领跌10 图表19：A股指数：上证综指领涨10 图表20：A股风格：低市盈率与中盘指数领涨10 图表21：A股行业：地产、煤炭、有色领涨，传媒、农牧领跌10 图表22：美元指数：周内冲高回落，整体趋势上行11 图表23：长期共同基金：净流出增加11 图表24：国际资本流动TIC：私人部门买入中长期国债12 图表25：外资持债：7月环比上月基本持平12 图表26：外资持股：北向资金周内净流出12 图表27：公开市场操作：本周货币净投放为012 图表28：货币金融：8月社融规模环比提升12 图表29：MLF：8月缩量续作，利率下行13 图表30：LPR：8月环比下降13 图表31：回购利率：利率有所回调13 图表32：SHIBOR：震荡回落13 图表33：交易量：反弹至7000亿以上13 图表34：隐含波动：周内持续回落13 图表35：风险溢价：风险溢价回落14 图表36：融资融券：两融余额回升14 图表37：IPO及增发募资：9月合计311亿元14 图表38：限售股解禁：9月流通规模约为4040亿14 图表39：陆股通：本周北向累计净流出2亿元14 图表40：基金发行：9月新发股票基金0份15 图表41：主力流向：主力资金持续净流出15 图表42：行业流向：有色、非银等7行业净流入15 1上周市场回顾：加息预期定价较为充分，全球股指回暖 自8月中旬以来，美联储加息预期主导全球风险偏好，在不断上升的加息预期下，全球股指连续三周回调，标普500和道琼斯工业指数调整近10%，纳斯达克指数更是调整超过10%。上周尤其是后半周，虽然市场对加息预期并未减弱，芝加哥商品期货交易所显示9月加息75BP概率提升至90%，但市场对于货币政策的定价已接近完成。随着市场情绪缓和，虽然10年期美债利率保持在3.3%的高位，但美元指数从高位回落，并带动美国三大股指迎来反弹。 整体上，上周全球股指涨多跌少，纳斯达克指数、标普500和道琼斯工业指数分别以4.1%、3.6%和2.7%的周度涨幅领涨全球，A股涨幅也相对靠前，上证指数、深证成指、创业板指一周分别上涨2.4%、1.5%和0.6%。俄罗斯RTS在前期持续的上涨后，随着油价的下跌，上周指数回调1.7%，在全球股指中相对落后。 风格方面，如我们前期周报指出，市场依然呈现出高低切换特征。上证红利一周上涨4.5%领涨风格指数，而科创50和创业板指仅微涨0.4%和0.6%，低估值板块表现胜出。 行业方面，受“保交楼”等政策催化，上周房地产板块一周大幅反弹7.5%，此外，煤炭、有色金属、公用事业、石油石化、建筑装饰、交通运输等传统低估值板块同样表现居前，涨幅均超4%，而传媒、农林牧渔、食品饮料、计算机、美容护理和医药生物则周度均为下跌，其中，传媒和农林牧渔板块周度调整均超3%。 2本周市场展望：M2与社融剪刀差进一步扩大，关注低拥挤度成长赛道机会 8月份社会融资规模增量为2.43万亿元，比上年同期少5571亿元。社融存量增速从7月份10.7%进一步降至8月份10.5%，与此同时，M2同比增速则从7月份 12%回升至12.2%。M2与社融增速剪刀差持续扩大，显示资金供给或仍大于需求。 流动性宽松格局依然不改。 图表1：社融与M2增速的剪刀差扩大（%） 来源：Wind，国联证券研究所 8月份，中长期贷款有所修复，显示企业扩张意愿有所加强，但我们认为修复力度或依然较弱。企业的扩张或同时受到意愿和能力的影响，前者与盈利预期相关，当前在工业企业利润增速持续下行之下，企业扩张意愿或受较大制约；与此同时，二级市场疲弱、现金回款质量下降也部分制约了企业的扩张能力。半年报上市公司数据显示，半年度上市公司资本开支增速为4.31%，较一季度0.5%虽有所回升，但依然处在低位徘徊。 图表2：工业企业利润与全A扣除金融利润增速图表3：资本开支有所加快但仍处低位 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 在联储加息、疫情反复、企业盈利承压之下，EPS端或难现大幅度的改善。流动性主导下的估值端或是影响市场的关键变量。随着短期市场对联储加息预期的逐步消化，成长板块的调整或有望逐步缓和。 与此同时，成长板块目前也处在较低拥挤度区间，呈现进可攻、退可守之势。通过测算换手率、成交额、滚动市盈率、市净率、创新高成份股数量占比的近五年分 位数，得到当前交易拥挤度。整体来看，当前市场交投相对活跃，大部分行业处于近 五年成交额高位，但创新高的个股数量占行业成份股总数比重相对较低。分行业来看，当前公用事业、商贸零售、汽车和农林牧渔行业拥挤度分位数近五日平均值高于60%， 处于拥挤状态，17个行业高于40%，处于活跃状态；计算机、医药生物、非银金融、 通信、银行、建筑材料和电子行业低于25%，市场拥挤度较低。建议左侧布局上述行业机会。 图表4：申万一级行业拥挤度及分项指标数据 拥挤度及分项指标分位数（选用近五年数据） 板块换手率成交额市盈率TTM市净率创新高成份数量当前拥挤度近五日平均拥挤度拥挤度较年初变化 (60日) 公用事业 66.9% 73.2% 84.5% 76.4% 3.3% 60.9% 64.8% ↓ 商贸零售 67.0% 84.4% 94.7% 89.9% 11.5% 69.5% 63.1% ↓ 汽车 47.6% 70.4% 97.5% 74.4% 1.3% 58.2% 61.7% ↓ 农林牧渔 46.1% 49.5% 98.5% 75.4% 6.3% 55.1% 60.9% ↓ 煤炭 61.7% 78.2% 9.7% 87.5% 0.0% 47.4% 59.7% ↑ 电力设备 53.3% 79.7% 45.7% 75.3% 0.4% 50.9% 59.2% ↓ 食品饮料 81.9% 60.6% 47.7% 61.0% 3.4% 50.9% 54.1% ↓ 机械设备 64.4% 64.3% 64.2% 50.4% 0.8% 48.8% 52.9% ↓ 社会服务 78.1% 72.2% 85.0% 11.6% 1.4% 49.7% 50.7% ↓ 轻工制造 39.7% 44.5% 93.3% 52.1% 4.3% 46.8% 47.3% ↓ 石油石化 74.4% 70.1% 14.8% 34.0% 2.1% 39.1% 47.1% ↓ 房地产 81.2% 59.4% 84.8% 5.9% 8.7% 48.0% 44.2% ↑ 国防军工 64.8% 76.2% 12.4% 82.7% 8.2% 48.8% 42.5% ↓ 基础化工 61.1% 49.7% 6.2% 61.9% 2.9% 36.4% 42.3% ↓ 交通运输 64.6% 74.0% 0.2% 34.0% 3.3% 35.2% 41.7% ↓ 美容护理 1.2% 45.3% 62.7% 79.8% 3.6% 38.5% 41.6% ↓ 建筑装饰 66.8% 62.8% 33.6% 17.7% 3.2% 36.8% 41.