证券行业2022年中报综述：业绩显著回暖，低景气叠加估值底部阶段建议左侧布局主线标的

业绩显著回暖，低景气叠加估值底部阶段建议左侧布局主线标的 ——证券行业2022年中报综述 行业研究|深度报告非银行金融行业 看好（维持） 国家/地区中国 行业非银行金融行业 报告发布日期2022年09月12日 核心观点 1H22营收净利双下滑，上市券商短期表现不佳不改长期马太效应。1）2022上半年，140家券商营业收入和归母净利润分别为2059、812亿元，同比分别下滑 11%、10%。2）上市券商业绩增速不及行业平均，但ROE和杠杆表现均在行业平均水平之上。3）1H2022头部集中度CR10为64.2%，相较21年末出现下滑，但考虑到头部券商二季度业绩回暖较快表现出的较强韧性，以及全面注册制等良好的政策环境，预计券商业绩分化仍将进一步加剧，集中度仍将提升。 自营不佳大幅拖累业绩，交投活跃推动经纪业务收入微增。1）受到A股震荡行情影响，券商投资收入出现普遍性下降。1H2022140家券商自营收入429.79亿元，同 比下降38.41%，大幅拖累业绩表现。同时，券商衍生品规模较年初有所收缩。2）市场活跃度持续提升，1H2022日均股票成交额1.09万亿元，同比增长12.81%。1H22140家券商合计实现经纪业务收入583.07亿元，同比微增0.46%，但上市券 商代销金融产品收入较2021年普遍下降。 IPO规模进一步提升，两融余额低位徘徊，资管持续探底业绩承压。1）1H2022券商股权承销规模0.69万亿元，同比下降5.15%，其中IPO规模逆势上涨，同比提高 19%至2600.64亿元；再融资规模同比下降15.6%至2848.72亿元。1H22140家券商合计实现投行业务收入267.71亿元，同比微降0.04%。2）1H2022末两融余额 1.6万亿元，较年初下滑12%，其中融券余额较年初下降22%至935.62亿元。3） 孙嘉赓021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001香港证监会牌照：BPU409 资管新规影响犹在，据中基协数据，1Q22资管规模较21年末小幅下滑4.7%至7.85万亿元基本触底；受二级市场震荡加剧、赚钱效应恶化影响，1H22资管业绩承压，140家券商合计资管业务收入同比下降8%至133.19亿元。 券业2022年大概率负增长，但降幅有望收窄。2Q2022券商业绩整体回暖，但鉴于全年市场环境预期，我们预计券业2022年净利润大概率为负增速，但降幅有望收窄。我们对全年的日均成交量、承销规模、两融平均规模、股权质押平均融出资 金、股债投资收益率等基本假设变量分三种情况进行弹性测试，在悲观、中性、乐观假设下，证券行业2022年整体净利润分别为1639、1820、2031亿元，增速为-14.26%、-4.76%、6.25%。 继续建议左侧布局非银主线，等待板块资 金轮动补涨及修复机遇：——非银金融行业周观点 合作协议初成中概迎战略配置窗口期，看好非银板块修复及轮动补涨机遇：——非银金融行业周观点 A股资金面充足且风险偏好稳中趋升，坚守主线仍看好短期向上修复空间：——非银金融行业周观点 2022-09-04 2022-08-28 2022-08-21 投资建议与投资标的 中报业绩发布，2Q券商业绩改善显著，且向上拐点已经显现。考虑到下半年基数较低，券商至暗时刻已过。板块估值仍处于底部（证券II中信指数位于近5年10分位），且具备市场流动性与政策面的双重基础，在众多低估值板块中弹性优势明显，性价比较高。建议左侧布局等待板块资金轮动机会，以博取后期修复补涨空间，自下而上优选三条主线： 1）大公募：受基金行情转冷影响，大公募逻辑在22年以来短期受挫明显，当前主 要标的估值已回落至历史底部区间，并未体现出旗下大公募板块的价值，有明确的困境反转逻辑。推荐广发证券(000776，买入)，建议关注长城证券(002939，未评级)、兴业证券(601377，增持)。 2）大机构龙头：以股票衍生品为代表的机构业务是行业中长期发展重要方向之一，同时日益临近的全面注册制等政策面利好有助于推动头部券商利用自身优势进一步 巩固投行龙头地位。推荐中信证券(600030，增持)、中信建投(601066，增持)。 3）高成长中小券商：享有明确管理层溢价，且在泛财富管理或衍生品等方面具有比较优势。推荐国联证券(600145，增持)，建议关注浙商证券(601878，未评级)。 风险提示 市场持续下跌在内的系统性风险，监管超预期收紧对券商业务形成冲击。 存在假设条件发生变化导致盈利测算结果产生偏差的风险。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1.1H22市场低迷，券业整体业绩走弱5 1.1.1H22市场赚钱效应恶化，无碍市场交易活跃5 1.2.1H22券商营收净利双双下滑，ROE同步下降6 1.3.上市券商业绩表现不及行业平均，头部集中度有所降低8 2.1H22券商多业务条线负增长，自营成为拖累业绩表现首要因素11 2.1.自营投资大幅拖累业绩表现，衍生品规模整体收缩11 2.2.成交额稳定提升，代销金融产品收入普遍下滑15 2.3.1H22IPO规模持续增长，主板注册制改革或增添动力18 2.4.2Q22两融余额逐步企稳回升，股质规模持续缩减态势22 2.5.资管规模持续降低，受二级市场震荡影响资管业务短期承压24 3.证券行业业绩弹性测算26 4.投资建议：低景气+估值底，建议左侧布局主线27 5.风险提示28 图表目录 图1：1H2022沪深300指数、创业板指数、证券II（中信）指数走势5 图2：2019/01-2022/06月度日均股票成交额（亿元）5 图3：2019/01-2022/06月度上交所、深交所日均换手率（%）6 图4：1H2021vs1H2022全行业各项业务收入（亿元）及增速6 图5：2012-1H2022证券行业各项业务收入占比情况7 图6：2012-1H2022证券行业净利润率变化情况7 图7：1H2022证券行业ROE有所下降8 图8：1H2022证券行业杠杆率略有提升8 图9：1H2022上市券商归母净利润及同比增速（单位：亿元）9 图10：上市券商1H2022加权平均净资产收益率9 图11：截至1H2022末上市券商权益乘数9 图12：2012-1H2022证券行业归母净利润集中度CR1011 图13：上市券商1H2022自营收入及增速11 图14：2013-1H2022全部券商合计净资产及增速12 图15：2011-1H2022A股全市场双边股基成交额15 图16：2011-1H2022全行业经纪业务平均佣金率16 图17：上市券商1H2022经纪业务收入及增速16 图18：上市券商股基成交额市场份额：1H2022vs2021（42家）17 图19：上市券商1H2022经纪业务佣金率（42家）17 图20：上市券商代销金融产品净收入（亿元）及同比增速18 图21：上市券商代销金融产品净收入占经纪业务收入比重及占比变化18 图22：2012-1H2022首发募集资金规模及家数19 图23：2012-1H2022股权融资规模及增速19 图24：2012-1H2022债券（公司债+企业债+ABS）承销规模及增速19 图25：上市券商1H2022投行业务收入及同比增速19 图26：2018/01-2022/06全市场两融余额及融券余额占比22 图27：上市券商融出资金余额及同比增速（截至1H2022末）23 图28：2018/01-2022/06全市场股票质押参考市值（万亿元）23 图29：上市券商股票质押式回购资产余额及同比增速（截至1H2022末）23 图30：上市券商1H2022利息净收入及同比增速24 图31：1Q2017-1Q2022证券公司资产管理规模（万亿元）与结构变化24 图32：2013-1H2022证券公司受托资产总净值25 图33：1H2022末上市券商资产管理规模及增速25 图34：上市券商1H2022资管业务收入及同比增速26 图35：2016/01-2022/08证券II（中信）指数PB估值27 图36：2021/01-2022/08中小券商与大券商之间PB估值差27 表1：1H2022上市券商业绩表现10 表2：上市券商金融投资资产规模（亿元）及构成（截至1H2022末）12 表3：上市券商衍生品合约名义本金规模及较年初增速（亿元，截至1H2022末）13 表4：1Q2022券商债券交割量TOP3014 表5：1H2022上市券商股权承销排名（合并口径）20 表6：1H2022上市券商债券承销排名（合并口径）21 表7：2022年证券行业业绩敏感性测算26 1.1H22市场低迷，券业整体业绩走弱 1.1.1H22市场赚钱效应恶化，无碍市场交易活跃 2022年股市行情震荡，券商板块回升缓慢。2022年一至四月市场受到地缘政治冲突和疫情反复影响，A股市场呈现震荡下行行情，五月起由于疫情整体好转、政策出台，指数有所回升。上半年沪深300指数累计下降9.22%，创业板指累计下降15.41%，证券II（中信）下滑16.74%，不及两市大盘。 图1：1H2022沪深300指数、创业板指数、证券II（中信）指数走势 沪深300创业板证券Ⅱ(中信) 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% 2022/1/04 2022/1/11 2022/1/18 2022/1/25 2022/2/01 2022/2/08 2022/2/15 2022/2/22 2022/3/01 2022/3/08 2022/3/15 2022/3/22 2022/3/29 2022/4/05 2022/4/12 2022/4/19 2022/4/26 2022/5/03 2022/5/10 2022/5/17 2022/5/24 2022/5/31 2022/6/07 2022/6/14 2022/6/21 2022/6/28 -40.00% 数据来源：Wind，东方证券研究所 1H2022市场交投活跃度和流动性高基数下仍然小幅增长。在货币政策宽松、流动性充裕情况下，1H2022市场交投活跃度较1H2021进一步显著提升：1）1H2022日均股票成交额1.09万亿元，较1H2021的9636亿元同比增加12.81%；2）1H22上证日均换手率0.90%，深证日均换手率2.17%，较1H21的0.88%和1.94%分别提升2bps和23bps。 图2：2019/01-2022/06月度日均股票成交额（亿元） 股基日均成交额 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 0 数据来源：Wind，东方证券研究所 图3：2019/01-2022/06月度上交所、深交所日均换手率（%） 上交所日均换手率（%）深交所日均换手率（%） 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/0