医疗服务行业研究框架及相关赛道：长坡厚雪，品牌沉淀性极强的长赛道

证券研究报告 长坡厚雪，品牌沉淀性极强的长赛道 ——医疗服务行业研究框架及相关赛道 分析师：谭国超（S0010521120002）联系人：陈珈蔚（S0010122030002）2022年9月7日 华安证券研究所 核心观点 •一、研究框架/方法论 •我们对医疗服务的整体观点：人口结构的不可逆变化，如人口老龄化&低生育率，对我国公共卫生与康养资源形成了严峻挑战。人均医疗消费支出占GDP的持续增长彰显群众对医疗服务一直以来的需求。公立医院资源始终稀缺，产能几乎饱和、提升缓慢，持续膨胀的需求将通过民营医院的持续发展满足；在政策一以贯之鼓励社会办医的春风下，以民营医院为主要行业模式的医疗服务板块有望获得永续发展。 1.1医疗体系框架 1.2供给 1.3需求 1.4支付 1.5盈利模式 二、医疗服务细分赛道及相关标的 眼科 口腔 肿瘤 中医 康复 辅助生殖 植发 三、行业可能的催化剂 短期 中期 长期 四、风险提示 建议关注标的 资料来源：华安证券研究所整理 医疗卫生服务体系 1.1我国医疗卫生机构体系 社会办医院 公立医院 基层医疗卫生机构 医院 门诊部（所） 专业公共卫生机构 政府办医院 其他公立医院 部门本医院 省办医院 市办医院 县办医院 政府专业公共卫生机构 乡镇卫生院 社区卫生服务中心 村卫生室 医务室 其他专业公共卫 生机构 县办专业公共卫生机构 市办专业公共卫生机构 省办专业公共卫生机构 部门办专业公共卫生机构 军队基层卫生机构 资料来源：wind、华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 证券研究报告 • 从整体生物医药历史市盈率板块看，现阶段生物医药板块市盈率低于历史中位数，未来期待板块估值修复。从细分板块看，医院板块历史PETTM位于历史中位数水平，估值合理，可以持续跟踪；检测服务板块历史PETTM低于历史中位数，具备修复机会。 80 70 60 50 40 30 20 10 0 350 300 250 200 150 100 50 0 资料来源：wind、华安证券研究所，其中板块均为申万2021分类 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 2012-08-24 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 2015-05-15 医院（申万）市盈率TTM 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 中位数 2019-03-22 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 500 400 300 200 100 0 2012-08-24 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 检测服务（申万）市盈率TTM 2015-05-15 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 2019-03-22 中位数 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 2012-08-24 1.1复盘 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 2015-05-15 生物医药（申万）市盈率TTM 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 2019-03-22 中位数 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2019-08-23 2019-09-27 2019-11-01 2019-12-06 2020-01-10 2020-02-21 2020-03-27 2020-04-30 2020-06-05 生物医药（申万）收盘价 2020-07-10 2020-08-14 2020-09-18 华安研究•拓展投资价值 2020-10-23 2020-11-27 2020-12-31 2021-02-05 2021-03-12 2021-04-16 2021-05-21 2021-06-25 PE-TTM 2021-07-30 2021-09-03 2021-10-08 2021-11-12 2021-12-17 2022-01-21 2022-03-04 2022-04-08 2022-05-13 2022-06-17 5 70 60 50 40 30 20 10 0 2022-07-22 1.2供给：公立医院数量缓慢下降，民营医院跃升 •公立医院数量缓慢下降，民营医院数量逐年上升，社会办医逐步受到重视。我国民营医院从6644家增至2010年的2.46万家、公立医院从2010年的1.39万家下降至2011年的1.18万家（11月数据），民营医院正以稳定的增速在全国范围内扩张，作为公立医疗资源的补充和未来医疗资源供给的中坚力量。 •民营医院诊疗人次缓步增加，公立医院依旧占据患者主要心智；民营医院诊疗人次增速快，患者就诊意识有所改变。虽然民营医院数量增加较快，但总诊疗人次基数和公立医院相比仍有差距，2021年民营医院总诊疗人次5.81亿人次而公立医院总诊疗人次达32.22亿人次，民营医院渗透率仍有很大提升空间。从诊疗人次增速看，民营医院诊疗人次增速一直高于公立医院，民众对于民营医院的接受度持续提高。 公立&民营医院数量（家） 公立&民营医院总诊疗人次（万人） 公立&民营医院总诊疗人次增速 30,000 25,000 20,000 15,000 13,904 民营医院公立医院 24,604 11,847 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 176,785 民营医院公立医院 322,232 35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00% 民营诊疗人次增速公立诊疗人次增速 10,0006,644 5,000 0 100,000 50,00015,917 0 58,119 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 敬请参阅末页重要声明及评级说明 资料来源：国家卫计委、wind，华安证券研究所；其中医院数量为单月值，诊疗人次为当年累计值 华安证券研究所 1.2供给：公立医院医保结余率下滑，民营医疗服务迎来发展黄金期 •部分公立医院负结余，医保控费压力逐步显现：2020年我国共有4000余家公立医院出现结余率为负的情况，占比近50%，主要原因在于公立医院的公益属性和由于满足疫情防控需要而进行的疫情防控优先任务等。在疫情常态化的背景下，公立医院的收入将面临长时间低于历史水平，保持现金流平衡和永续发展将面临很大的挑战；数量和规模双增的民营医院有望作为公立医疗资源的良好补充，成为患者的选择。基本医疗保险基金结余逐年升高，医保控费的压力和目标未变，医院面临调整收入结构的以适应长期规划的挑战。在公立医院数量逐渐减少、床位产能逐步饱和、医保结余率下滑的情况下，未来民营医院将成为医疗服务的主要资 源供给方。 2011-2020基本医疗保险基金结余情况（rmb亿元） 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 职工医保居民医保 20102011201220132014201520162017201820192020 资料来源：各医院官网、健康界，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 1.2供给：医师资源整体稀缺 •我国医师资源总体来说较紧缺，公立医院吸引更多医师。2020年我国公立医院共有执业医师171.10万名，民营医院共有41.74万名 ，公立医院的医师资源基础更雄厚。民营医院医师的复合增速高于公立医院，2010-2020年公立医院也是数量CAGR5.01%，而民 营医院同期医师数量复合增速14.63%，民营医院的认知程度逐年提高，未来医师资源将进一步集中。 •横向对比其他国家，我国床位资源处于偏紧缺状态：2017年我国每千人拥有床位数4.31张，略高于世界均值（2.89）但低于欧盟 （5.41），远低于日本（13.05）和韩国（12.27）；2020年我国每万人拥有医师数29名，和2013年的美国持平，还存在很大的提升 空间。 我国公立&民营医院医师数量（人）中美每万人拥有医师数（名）各国每千人拥有床位数（2017） 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,049,004 1,000,000 800,000 公立医院执业医师民营医院执业医师 1,711,048中国美国 29 29 27 15 35 30 25 20 15 14.00 13.05 12.27 8.00 5.41 4.31 2.89 0.53 12.00 10.00 8.00 6.00 600,000 400,000 200,000 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 106,530 417,36210 5 0 4.00 2.00 0.00 20102011201220132014201520162017201820192020 中国世界欧盟印度日本韩国德国 8 资料来源：国家卫计委，美国卫生及公共服务部、wind，华安证券研究所 •国家一以贯之支持社会资本办医，医疗服务迎来发展黄金期。 时间颁布方文件名文件内容 鼓励和引导社会资本发展医疗卫生事业。提出形成投资主体和方式多样化的办医体制，引 2009中共中央国务院《关于深化医药卫生体制改革的意见》导社会资本参与公立医院改制，鼓励社会资本兴办非营利性医疗机构，适度降低公立医疗 机构比重。 2010国务院办公厅《关于进一步鼓励和引导社会资本举办明确鼓励社会资本进入医疗服务领域。放宽社会资本准入限制，鼓励