通用自动化2022年中报总结：行业筑底，静待行业拐点

——通用自动化2022年中报总结 我们选取汇川技术、柏楚电子、怡合达、国茂股份、埃斯顿、锐科激光、信捷电气、绿的谐波作为A股机械行业通用自动化板块研究样本。 2022年Q2经营数据：通用自动化行业呈现显著下行趋势，2022Q2合计营收95亿元，同比增长6%，增速较2022年Q1下滑了24个pct。增速下行系宏观经济疲软，加上疫情反复，需求与供应链受到双重影响。2022年Q2合计扣非后利润总额合计15元，同比下滑2%。增速同比2022年Q1下滑3个pct。净利润增速低于收入增速系两方面因素影响：①人力成本快速上升；②通胀加剧。 1、行业景气度下行，企业中长期贷款同比高增释放筑底信号。目前国内制造业投资整体处于下行周期，系宏观经济走弱加上疫情反复造成的物流受阻所致，尤其3-5月长三角区域需求与供应链双重受损。2022年4月29日，中央政治局会议要求，稳住市场主体，加快推动已经确定的各项政策措施精准落地，用好各类货币政策工具，引导金融机构更好满足实体经济融资需求。2022年6月企业中长期贷款同比高增，企业中长贷是自动化行业前瞻性指标，基于该数据的边际变化，我们判断目前行业处于基本面筑底阶段，复苏节奏取决于疫情控制节奏与政策托底力度。 2、从需求端结构性变化追寻企业收入增长的阿尔法。行业结构性增长来源于新兴产业（锂电、光伏、3C、风电）的资本开支加大，相较于2018年，本轮下行期样本企业表现更稳健，很大程度源于过去3年卡位了新兴产业与流程行业，充分受益“双碳”政策与流程行业的逆周期调节，如怡合达、汇川、禾川科技。剔除赛道因素，样本企业收入端超额增长来自两方面：①强大供应链管理能力提升市占率；②持续塑造新的成长曲线，如柏楚电子推出焊接控制系统。 3、原材料价格回落，自动化企业成本压力缓解，但经营性现金流大幅恶化。样本企业2022年Q2毛利率35.5%，环比Q1增长1.2个pct，系原材料-螺纹钢等大宗商品价格开始下滑，通用板块公司订单到交付流程较短，成本下滑已传导至公司经营层面；同时部分公司（如汇川）二季度提价，转嫁原材料成本压力。经营性现金流恶化，样本企业2022年H1净现比为4%，同比下滑34个pct，系3个因素影响：①下游客户与经销商回款速度放慢；②为应对疫情不确定性，企业加大原材料备货力度；③原材料采购从银行承兑汇票转为现金支付。 投资建议：从以下几个维度选择强阿尔法公司：1、提前卡位了新兴产业，受经济周期影响较小；2、新产品逻辑；3、受益国产替代，份额占比较低，有较大市占率提升空间的标的。建议关注：汇川技术、怡合达、柏楚电子、绿的谐波、国茂股份。 风险提示：宏观经济继续下行，制造业资本开支意愿低迷；疫情反复影响开工，制造业向海外转移；收入与盈利端增长脱节。 1.通用自动化2022年中报总结 1.1.2022年中报总结：经济下行需求承压，人力成本投入导致盈利能力下行 本文中，我们选取汇川技术、柏楚电子、怡合达、国茂股份、埃斯顿、锐科激光、信捷电气、绿的谐波作为A股机械行业通用自动化板块研究样本。 2022年Q2通用自动化行业呈现下行趋势。根据样本公司表现，2022Q1合计营收95亿元，同比增长6%，增速同比2021年Q2下滑35个pct，环比2022年Q1下滑24个pct。 增速下行系宏观经济疲软，加上长三角与珠三角相继受疫情影响，需求与供应链受到双重影响。尽管如此，我们判断Q2上海复工复产后，制造业资本开支透支了部分Q3的需求。 自2021年Q1后，季度利润增速逐季下行。2022年Q2合计利润总额合计15亿元，同比下滑2%。增速同比2021年Q2下滑58个pct，环比2022年Q1下滑3个pct。增速下滑幅度高于收入端系多方面因素综合影响：①通胀；②2021年企业基于乐观的预期，做了很多产能扩张与人员招聘，人力成本快速上升。 图1：2022年Q2营收增速下滑 图2：自2021年Q1，季度净利润增速持续下行 从收入、利润体量及增速来看，汇川都是板块龙头。即使只考虑其自动化业务，Q2收入增速也达到24%，收入端保持相对较快增长系外资供应链受阻，公司凭借优秀保供能力抢占市场份额，加上提前卡位新兴产业赛道，利润增速略微提升系公司二季度通用产品提价所致。 收入与净利润增速最快的为绿的谐波，下游协作机器人保持快速增长，叠加公司产能快速释放。 收入同比下滑最多的是柏楚电子，系公司总部在上海，3-5月封控致使公司经营停摆。 净利润同比下滑最多的锐科激光，系公司激进定价抢占市场份额。 表1：2022Q2通用自动化重点公司利润情况 2022年Q2毛利率略有提升，提价修复盈利能力+原材料价格开始下跌所致。毛利率环比2022年Q1小幅改善，系原材料-螺纹钢、铜铝等大宗商品价格开始下滑，通用板块公司订单到交付流程较短，成本下移已传导至公司层面；同时部分公司（如汇川）利用外资断供的机会提价，转嫁成本。整体毛利率同比2021年Q2略下滑系会计准则调整，企业经营中与收入相关运费计入营业成本（如汇川技术），部分上市公司一次性计提在2021年Q4，导致其2021年其他几个季度表观毛利率偏高。 从各公司毛利率同比变化层面观测，除了锐科激光因为降价抢占份额导致毛利率大幅下滑，其它基本保持平稳或略升。 图3：2022年Q2盈利能力有所改善 图4：自动化公司毛利率有所回升（单位：%） 2022年上半年经营性现金流有所恶化。2022年H1净现比为4%，同比下滑34个pct。 主要是三个因素影响：①下游客户与经销商回款较慢；②为应对疫情不确定性，加大原材料备货力度；③原材料采购从银行承兑汇票转为现金支付。 图5：经营性现金流有所恶化 1.2.原材料价格回落，自动化企业成本压力缓解 通胀压力不尽相同，软件属性公司相对压力较小。通用自动化企业原材料构成类型较多，有大宗商品占比较高的减速机、机床，以绿的谐波、国茂股份为代表；线缆、元器件占比较高的激光器，以锐科激光为代表；原材料占比较低的控制系统公司，如柏楚电子、信捷电气。 汇川技术与埃斯顿相对来说，原材料中结构相对复杂，既有硬件成本占比高的机床、电梯一体机，也有软硬结合的机器人、驱动器，也有软件属性较强的PLC、CNC系统。 表2：样本企业原材料类别 螺纹钢自2021年Q2高点回落40%，自动化企业原材料成本压力大幅缓解。受疫情影响，上游供给与疫情缓解后的需求错配，导致原材料价格大幅上涨。由于2021年Q3开始双控等因素叠加下，宏观经济持续走弱，钢材需求大于供给，价格大幅下滑，自2021年Q2最高点回落40%，制造业企业成本压力大幅缓解。考虑到自动化企业备货与排产周期，Q3表观有望更充分反应原材料价格回落带来的盈利能力提升。 图6：螺纹钢自高位回落40% 图7：海运费上涨速度趋缓 供需关系决定了自动化企业原材料成本的转嫁能力。2021年下半年开始工控领域出现大面积提价现象，主要是缺芯造成的供应链断裂、供需失衡，部分外资产品的交期大幅延长。 外资自年初开始密集调升价格，转嫁成本端压力。相比往年，本轮涨价次数增多，上涨幅度提升，疫情的反复进一步加剧供给端的压力。 表3：外资品牌涨价情况一览 国产自动化龙头率先提价转嫁成本压力。自2022年3月30日起，汇川作为国产品牌，率先发出提价函，提价产品覆盖大部分主营类别，幅度为3%~8%。调价函公开表示“芯片类物料，每个季度都有供应商提出涨价，2020年疫情至今最高涨幅累计已超过50%。芯片货期大部分拉长至52周，最长增加至80周以上。” 汇川技术在2020-2021年凭借出色的供应链管理与技术创新能力，承接了大部分原材料涨价，并通过研发实现供应链100%国产替代，交出连续7个季度靓丽业绩。公司战略倾向于利用通胀和断供的机会抢份额，提价方面非常克制，所以PLC产品2021年实现了近翻倍增长。本次提价3%-8%，彰显出公司在供应链成本压力下，向下游客户转导转嫁，强大的产业链议价能力。 表4：内资品牌涨价情况一览 1.3.行业景气度下行，中央政治局会议再次强调稳增长 工业机器人与机床（工业母机），二者产量增速波动反映了制造业企业资本开支的意愿，2021年Q2至今二者产量都呈现下行趋势。受宏观经济影响，工业机器人产量增速自2021年3月进入下滑通道，主要受宏观经济下行，制造业资本开支走弱影响。2022年7月工业机器人与金属切削机床产量增速分别为8.8%/14.8%，环比下滑11.3pct/3.1pct。 图8：工业机器人&金属切削机床产量增速持续下行 图9：日本对华机床出口增速持续走弱 从月度工业增加值维度观测，整体工业增加值受疫情影响波动较大，高新技术产业持续领跑工业行业。制造业2021年和2022年Q1工业增加值累计同比增长9.8%/6.2%，而高技术产业和战略性新兴产业工业增加值增长同期达到18.2%/14.2%。下游需求中新兴产业占比较高的公司相对受益，如锂电、半导体、光伏等，下游行业中新兴产业占比较高的公司可以保持较高的阿尔法，如怡合达、汇川。 2022年4月29日，中央政治局会议要求，稳住市场主体，对受疫情严重冲击的行业、中小微企业和个体工商户实施一揽子纾困帮扶政策。加快推动已经确定的各项政策措施精准落地，用好各类货币政策工具，引导金融机构更好满足实体经济融资需求。支持释放消费潜力，促进消费持续恢复。我们认为一系列行为释放经济托底信号，通用自动化行业景气度未来半年有望触底企稳。企业中长期贷款作为制造业企业资本开支的前瞻指标，2022年6月同比高增。 图10：高新技术行业工业增加值领跑整体工业 图11：2022年6月企业中长期贷款同比高增 2.投资建议 长期角度，高端化、进口替代、机器换人仍是板块主逻辑。建议关注强阿尔法品种，从四个维度去选择标的：1、提前卡位新兴行业，受经济周期影响较小；2、原材料占生产成本较低，通胀影响较低；3、受益国产替代，份额占比较低，有较大市占率提升空间的标的；4、新产品逻辑。 汇川技术：公司是内资工控自动化龙头，以电力电子技术&工控市场双维度拓展业务板块，延伸至多产品平台、解决方案、工业软件领域，以电力电子为技术平台延伸价值链，在新能源汽车领域寻找更高的空间，同时在优势行业从核心零部件扩展到整机，优化价值创造能力。 柏楚电子：公司是国内高端工控自动化与超精密加工的领导者，积累了基于图形、NC、传感器、硬件方面的底层通用技术，构建了一体化闭环。公司有望在运控领域实现无边际延伸，切入焊接控制系统、驱动一体化领域打开成长空间。 怡合达：一站式供应模式是FA（工厂自动化）零部件供应链发展的必然趋势。公司构建了以一站式供应平台为核心的供应链生态体系，下游主要为锂电、3C、光伏、机器人等新兴成长行业。公司2017-2021年营业收入CAGR为48%，净利润CAGR为58%，2021年营收18.03亿元，净利润4.01亿元，已越过“飞轮效应”临界点。基于行业深度开发的策略，有望驱动公司进入长期增长通道。 绿的谐波：国内第一，全球第二谐波减速器企业，2021年全球市占率8%。公司产于产能与品类扩张的高速成长期。短期看公司产能扩张带动销售收入增长，中期进口替代存在较大成长空间，长期人形机器人产业有望提供新的增长点。 国茂股份：公司是内资通用减速机领域龙头，2021年市占率不到5%。公司在中端减速机市场构建了绝对竞争优势，纵向往高端减速机行业拓展，横向延伸到工程机械减速机领域，未来三年进入产能和产品品类扩张的高速成长期。 表5：通用自动化重点公司盈利预测 3.风险提示 1、宏观经济继续下行，制造业资本开支意愿低迷。 2、疫情反复影响开工，制造业向海外转移。 3、收入与盈利端增长脱节。