汽车和汽车零部件行业2022年中期总结：盈利边际改善趋势已现，看好2H22E板块配置机会

2022年初至今A/H汽车板块指数估值已逐步修复并处于高位震荡格局；在当前政策红利密集大力促进汽车消费阶段，主机厂快速释放产能，供需双向优化下充分看好汽车板块的配置机会。 1H22收入稳定增长，盈利分化：1H22国内乘用车销量同比下降7.2%至926.1万辆。根据中信指数数据，1H22 A股主要整车+零部件上市公司营业收入同比增长2.6%，毛利率同比微降1.0pcts至13.2%，归母净利润同比下降5.9%，ROE同比下降0.5pcts至3.8%。其中，1）2Q22板块受疫情封控+原材料价格高位+供应链趋紧拖累，其中整车营业收入同比降幅低于零部件，且鉴于上游原材料价格上涨的成本逐步传导+主机厂的规模效应，整车盈利表现优于零部件（整车归母净利润同比下降7.9% vs.零部件同比下降24.3%）；2）受益于1 H2 2国内自主品牌销量同比抬升，港股汽车营收同比微增，但盈利能力有所下降。 板块处于政策红利密集期：自5/31明确乘用车购置税优惠政策，汽车板块开启政策红利密集阶段。燃油车方面：国家层面的补贴力度更大（高于2009-2010、以及2015-2017两轮购置税减免，首次涵盖1.6L-2.0L乘用车）；新能源汽车方面：国常会提出的政策指引包括：盘活存量拉动增量、新能源汽车购置税减免延期、扩大充电桩建设等。在行业迎来利好且政策扶持力度最大的阶段，叠加季节性因素以及新车上市催化，汽车板块再度走强，持续看好2H22E具有较强新能源车型周期+产能释放驱动的产业链相关标的。 看好2H22E供需双向优化驱动的基本面改善前景：当前汽车板块A股PE- TTM 约49x（2020至今估值均值+1x标准差以上）；H股PE- TTM 约17x（位于2020至今估值均值以下）。我们判断，1）汽车板块已切换至销量/业绩兑现阶段，个股表现依据兑现情况分化，板块将呈现震荡上行格局。2）展望来看，新能源乘用车需求依然表现稳健、叠加各地因地制宜基于新能源车的补贴扶持与2023E补贴退坡驱动的年末冲量前景，持续看好2H22E新能源乘用车爬坡趋势，预计2022E国内乘用车零售销量同比高个位数增长，国内新能源乘用车销量550+万辆。3）整车方面：持续看好具有较强新能源车型周期+供应链稳健+产能扩张投资标的；新势力方面：竞争加剧，相对更看好高端品牌定位+较强新能源车型周期的标的；零部件方面：看好新定点释放/产能+良率爬坡/市占率抬升，业绩有稳健兑现前景的标的。 投资建议：我们认为板块基本面改善前景基本明确，维持汽车板块“买入”评级。 整车推荐特斯拉，建议关注比亚迪、吉利汽车、长安汽车；零部件推荐福耀玻璃、伯特利，建议关注德赛西威、华阳集团、拓普集团、旭升股份、文灿股份、广东鸿图、三花智控、银轮股份。 风险分析：供应链恢复不及预期；芯片短缺加剧；需求低于预期；销量与毛利率爬坡不及预期；原材料价格波动；成本费用控制不及预期；疫情反复/市场风险。 1、汽车板块回顾 1.1、汽车板块维持高位震荡格局 2022/1/1-2022/9/2，中信A股汽车指数下跌9.0%，跑赢A股市场（vs.沪深300指数/中证500指数分别下跌18.6%/下跌16.4%）；其中，中信整车指数下跌8.1%，中信汽车零配件指数下跌7.3%，零部件表现相对优于整车。 2022/1/1-2022/9/2，中信H股汽车指数下跌28.0%，跑输H股市场（vs.恒生指数/恒生国企指数分别下跌16.9%/下跌19.0%）。 图1：2022/1/1-2022/9/2中信A股汽车指数vs.沪深300指数/中证500指数涨跌幅 图2：2022/1/1-2022/9/2中信H股汽车指数vs.恒生指数/恒生国企指数涨跌幅 从估值表现来看，2022/1/1-2022/9/2的A/H股汽车指数估值均在回落后逐步修复，呈现高位震荡格局。 当前中信A股汽车指数PE- TTM 估值约49x，位于2020至今估值均值+1x标准差水平以上；其中，整车估值位于均值与+1x标准差之间约44x，零部件估值位于均值与+1x标准差之间约50x。当前中信H股汽车指数PE- TTM 估值约17x，位于2020至今估值均值与-1x标准差之间。 图3：2018/1/1-2022/9/2中信A股汽车指数PE（ TTM ） 图4：2018/1/1-2022/9/2中信港股汽车指数PE（ TTM ） 从盈利指标方面：1）2Q22板块受疫情封控+原材料价格高位+供应链趋紧拖累，其中整车营业收入同比降幅低于零部件，且鉴于上游原材料价格上涨的成本逐步传导+主机厂的规模效应，整车盈利表现优于零部件。2）受益于1 H2 2国内自主品牌销量同比抬升，港股汽车营收同比微增，但盈利能力有所下降。 表1：2018-1H22A股汽车行业业绩表现 表2：2018-1 H2 2港股汽车行业业绩表现 1.2、整车：1H22收入与盈利逆势增长 1H22国内乘用车销量同比下降7.2%至926.1万辆。根据中信指数数据，1H22 A股主要整车上市公司营业收入同比增长3.0%，毛利率同比微降0.3pcts至11.6%，归母净利润同比增长9.1%，ROE同比增加0.1pcts至4.0%。 我们认为，1）2Q22疫情停运/停供虽然导致销量短期承压，但受益于2022/6需求修复的销量拉动、以及新能源车型渗透率抬升驱动的产品结构改善，1H22乘用车ASP抬升趋势延续，板块收入同比增长；新能源与燃油车型BOM成本差异、以及成本/费用计提，1H22毛利率有所回落；2）我们预计上游原材料价格处于趋稳并有望回落趋势，鉴于主机厂迎来2H22新车上市/产能释放周期，看好2H22E产能爬坡/规模效应驱动的业绩边际改善前景。 图5：2018-1H22A股整车收入与增速 图6：2018-1H22A股整车毛利率 图7：2018-1H22A股整车归母净利润与增速 图8：2018-1H22A股整车ROE 1.3、零部件：1H22核心收入微增，盈利短期承压 根据中信指数数据，1H22A股零部件营业收入同比增长2.0%，毛利率同比下降2.2pcts至16.1%，归母净利润同比下降21.3%，ROE同比微降1.2pcts至3.6%。 我们认为，1）1H22核心零部件供应商定点释放+产品结构改善/市占率抬升趋势延续，驱动零部件营业收入同比稳健增长；但原材料价格上涨+产业链成本尚未充分传导+疫情供应链管控，拖累1H22盈利表现；2）我们坚定看好此轮电动智能化周期引领的国产零部件供应商向上崛起；其中，经历芯片紧缺+疫情导致的供应链短缺影响，主机厂（尤其自主品牌主机厂）保供/优化供应链的诉求增强；相比于国际零部件巨头，自主零部件供应商响应速度更快，可提供高度订制方案+技术分享、以及具备较大的成本优势。 图9：2018-1H22A股零部件收入与增速 图10：2018-1H22A股零部件毛利率 图11：2018-1H22A股零部件归母净利润与增速 图12：2018-1 H2 2 A股零部件ROE 1.4、港股汽车：1 H2 2行业景气度下行 根据中信指数数据，1H22H股汽车板块营业收入同比增长5.6%，毛利率同比下降0.8pcts至14.3%，归母净利润同比下降1.3%，ROE同比微降0.5pcts至4.7%。我们认为，1H22利润率与业绩回落，主要由于供应链紧缺/原材料价格上涨、以及成本/费用计提等因素。 图13：2018-1 H2 2港股汽车收入与增速 图14：2018-1 H2 2港股汽车毛利率 图15：2018-1 H2 2港股汽车归母净利润与增速 图16：2018-1 H2 2港股汽车ROE 2、投资建议 当前汽车板块A股PE- TTM 约49x（2020至今估值均值+1x标准差以上）；H股PE- TTM 约17x（位于2020至今估值均值以下）。我们判断，1）汽车板块已切换至销量/业绩兑现阶段，个股表现依据兑现情况分化，板块将呈现震荡上行格局。2）展望来看，新能源乘用车需求依然表现稳健、叠加各地因地制宜基于新能源车的补贴扶持与2023E补贴退坡驱动的年末冲量前景，持续看好 2H22E新能源乘用车爬坡趋势，预计2022E国内乘用车零售销量同比高个位数增长，国内新能源乘用车销量550+万辆。3）整车方面：持续看好具有较强新能源车型周期+供应链稳健+产能扩张投资标的；新势力方面：竞争加剧，相对更看好高端品牌定位+较强新能源车型周期的标的；零部件方面：看好新定点释放/产能+良率爬坡/市占率抬升，业绩有稳健兑现前景的标的。 我们认为板块基本面改善前景基本明确，维持汽车板块“买入”评级。整车推荐特斯拉，建议关注比亚迪、吉利汽车、长安汽车；零部件推荐福耀玻璃、伯特利，建议关注德赛西威、华阳集团、拓普集团、旭升股份、文灿股份、广东鸿图、三花智控、银轮股份。 3、风险提示 主要风险 复工复产推进、供应链/物流恢复不及预期；芯片持续短缺；需求低于预期；新车型/改款车型上市不及预期；销量爬坡不及预期；原材料价格上涨与汇率波动风险；毛利率爬坡不及预期；成本与费用控制不及预期；盈利修复幅度不及预期。 市场风险 政策风险；全球化布局不及预期；市场竞争加剧；疫情反复风险。 其他风险 智能电动化相关技术推进不及预期；战略/理念转型不及预期；人才与团队组建不及预期；组织架构调整与落地不及预期；充换电桩等基础设施建设不及预期。