疫情扰动下增速良好，自主创新+全球化发展逻辑持续兑现

22H1器械板块在疫情扰动下保持近20%快速增长。2022年上半年国内多地爆发奥密克戎新冠疫情，对病人就诊、医院采购等常规医疗活动造成一定扰动，同时也带动了相关耗材、诊断产品的持续增长，医疗器械行业整体保持良好的增长趋势。2022年上半年医疗器械上市公司收入增长19.89%，扣非净利润增长5.85%；利润增速低于收入增速，主要系部分新冠相关试剂、耗材价格下降所致。从子板块看，22H1扣非增速从高到低排序为体外诊断（+71.37%）、医疗设备（+9.77%）、高值耗材（-16.32%）、低值耗材（-83.68%）。体外诊断延续高增趋势，医疗设备显著提速，主要来自新冠核酸、抗原诊断产品及服务的快速放量，以及医疗新基建的带来的采购商机；低值耗材增速有所下降，主要系疫情相关产品量价回落所致。 22Q2疫情扰动叠加新冠产品降价，短期利润增速放缓。2022年3月中下旬以来，国内多地疫情屡有反复，Q2医疗器械板块收入增速5.85%，扣非归母增速1.72%。利润增速显著下降，主要因22Q2以来手套、病毒管、新冠检测试剂等价格持续走低，新冠业务利润下降，且22Q2华东等地区疫情管控相比21Q2时间更长，常规业务受损严重，影响了板块整体利润表现。 体外诊断：常规业务稳健增长，新冠或贡献稳定现金流。22H1子板块收入增长62.94%（-1.26pp，相较2021年上半年同比变化，下同），扣非利润同比增长71.37%（-12.80pp），延续高增长趋势；期间费用率显著优化，为19.09%（-4.35pp）；整体盈利能力提升，毛利率60.15%（-2.18 pp），净利率33.22%（+ 1.26pp）。22H1国内新冠疫情形势与21年相比相对严峻，对常规诊断业务造成一定干扰，新冠抗原自检试剂盒、核酸检测试剂等疫情受益品种持续高增，是上半年诊断业务的主要贡献点。22Q3以来新冠疫情对医疗活动的冲击尚未恢复，华南、西南等地反复爆发BA. 5等新毒株疫情，我们预计22年下半年医院诊疗人次仍处在陆续恢复的状态，同时海外疫情常态化后医院诊疗量、手术量得到较好恢复，海外常规项目有望实现纵向、横向的持续突破。综合考虑政策变化、竞争格局、疫情变化，我们看好3条投资方向：1）第三方医学实验室，头部企业核心实验室基本均已进入盈利阶段，常规ICL业务有望加速恢复，新冠疫情催化叠加DRG/GIP、分级诊疗等政策驱动，行业外包率持续提升，建议重点关注金域医学（+55.89%，22H1扣非增速，下同）、迪安诊断（+ 196.22%）；2）体外诊断上游，壁垒高，行业竞争格局清晰，国产头部企业先发优势明显，产品竞争力强，未来有望在国产替代的趋势下实现加速放量，建议重点关注诺唯赞（+52.71%）、菲鹏生物、百普赛斯（+51.46%）、义翘神州（-63.75%）等。3）体外诊断出海，新冠疫情后中国品牌在全球市场的认可度和品牌力显著提升，高端客户装机、常规试剂消耗持续突破，同时海外本土化团队建设和生产布局为相关企业海外业务的中长期发展提供有力保障，建议重点关注迈瑞医疗（+21.76%）、新产业（+36.59%）。4）IVD创新技术平台，头部企业凭借系统化的技术平台、高效的研发体系持续进军创新前沿技术及产品，在PCR自动化、病理诊断等多领域均取得良好进展，开始陆续进入业绩兑现期，我们建议重点关注安图生物（+25.40%）、圣湘生物（+2.53%）、艾德生物（-23.93%）、九强生物（-27.86%）等。 医疗设备：新基建采购需求持续提升，关注家用医疗创新机遇。22H1子板块收入增长8.08%（-15.05pp），扣非利润同比增长9.77%（-5.68pp），增速略下降主要系21H1同期海内外新基建订单基数所致；期间费用率26.29%（+0.67pp）、毛利率51.24%（+0.72pp）、净利率22.60%（-0.72pp）基本持平。22H1国内医疗新基建+千县工程+公立医院高质量发展等多项计划持续推进，国产企业百亿商机持续兑现，同时多地发文支持国产设备采购，相关头部企业有望持续受益。长期来看，疫情冲击后公卫支出有望大幅提升，医用设备有望受益于医院ICU、呼吸科、传染科、检验科等科室的加速建设，看好相关优质企业如迈瑞医疗（+ 21.76%）、联影医疗（+22.98%）等。此外，持续血糖监测等家用医疗设备近年来发展迅猛，新一代高性能国产产品陆续上市，有望快速实现进口替代，建议关注相关企业如鱼跃医疗（-27.31%）、三诺生物（+31.10%）等。 高值耗材：冠疫情影响短期业绩，集采扩面压制部分品种。22H1子板块收入下降0.02%（-47.93%），扣非利润同比下降16.32%（-68.88% pp），收入、利润同比均有所下滑，主要因上半年新冠疫情扰动以及部分产品集采造成的短期冲击；期间费用率则因随规模效应减弱有不同程度提升，其中销售费用率21.75%（+0.78）、管理费用率8.59%（+1.27）、研发费用率9.07%（+2.22%）、财务费用率-0.40%（-0.53pp）；此外原材料涨价、运费波动等因素也对盈利能力造成影响，22H1板块毛利率71.00%（-0.27pp），净利率25.17%（-4.81pp）。22Q3开始国内疫情整体朝着向好趋势发展，企业复工复产顺利进行，医院门诊、手术量恢复常态，我们预计板块整体收入端有望迎来加速恢复； 上半年关节国采正式落地执行，脊柱国采方案发文，电生理、种植牙等新品种迎来集采扩面，受带量采购悲观预期影响，中短期高值耗材板块可能持续分化，我们建议关注尚未纳入集采范围，短期内集采风险较低的细分赛道龙头，如南微医学（-11.87%）、心脉医疗（+13.86%）、佰仁医疗（+43.66%），以及国产化率低，有望受益集采实现业绩加速提升的品种，如爱博医疗（+36.11%）、惠泰医疗（+39.96%）等。 低值耗材：高基数影响短期业绩，高附加值产品带动产业转型升级。22H1子板块收入下滑33.05%（-79.76pp），扣非净利润下滑83.68% (-183.50 pp )；期间费用率提升，为15.19%（+3.87pp）；盈利能力有所下降，毛利率28.36%（-27.72 pp），净利率10.16%（-31.34 pp）。低值耗材板块增速下滑主要因手套、防护服等抗疫防疫相关产品需求、价格持续回落，相关企业短期业绩受到影响。后疫情时代，全球制造业有望向中国加速转移，中国企业有望凭借优异的产品设计、工艺制造能力持续承接更多高附加值订单，有望带动相关标的迎来业绩估值双重提升，我们建议重点关注相关优质企业如昌红科技（23.84%）、采纳股份（+ 122.21%）、维力医疗（+77.25%）等。 投资建议：医疗器械行业持续快速增长，我们看好创新驱动下的进口替代以及全球化发展，集采扩面短期内或将对相关品种带来一定程度影响，但行业长期趋势并未发生改变。 我们一方面建议重点关注具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括迈瑞医疗、联影医疗、南微医学、鱼跃医疗、安图生物等，另一方面建议重点关注基本面持续恢复，受益新冠核酸常态检测相关企业，包括金域医学、迪安诊断等。 风险提示：产品市场推广不达预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行一定筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。 高基数下增速较快，Q2疫情影响短期业绩 我们统计了A股医疗器械板块上市公司的2022年半年报情况，按照主营业务比重进行划分，将板块分为医疗设备、高值耗材、低值耗材、体外诊断4个细分子板块，剔除部分数据异常及不连贯企业后，总计105家上市公司。 22H1器械板块在疫情扰动下保持近20%快速增长。2022年上半年国内多地爆发奥密克戎新冠疫情，对病人就诊、医院采购等常规医疗活动造成一定扰动，同时也带动了相关耗材、诊断产品的持续增长，医疗器械行业整体保持良好的增长趋势。2022年上半年医疗器械上市公司收入增长19.89%，扣非净利润增长5.85%；利润增速低于收入增速，主要系部分新冠相关试剂、耗材价格下降所致。从子板块看，22H1扣非增速从高到低排序为体外诊断（+71.37%）、医疗设备（+9.77%）、高值耗材（-16.32%）、低值耗材（-83.68%）。体外诊断延续高增趋势，医疗设备显著提速，主要来自新冠核酸、抗原等诊断业务的快速放量，以及医疗新基建的带来的采购商机；低值耗材增速有所下降，主要系疫情相关产品量价回落所致。 22Q2疫情扰动叠加新冠产品降价，短期利润增速放缓。2022年3月中下旬以来，国内多地疫情屡有反复，Q2医疗器械板块收入增速5.85%，扣非归母增速1.72%。利润增速显著下降，主要因22Q2以来手套、病毒管、新冠检测试剂等价格持续走低，新冠业务利润下降，且22Q2华东等地区疫情管控相比21Q2时间更长，常规业务受损严重，影响了板块整体利润表现。 图表1：医疗器械营业收入累计同比增长表 图表2：医疗器械营业收入累计同比增长图 图表3：医疗器械扣非归母净利润累计同比增长表 图表4：医疗器械扣非归母净利润累计同比增长图 规模效应叠加汇率变动，期间费用整体稳定，研发投入持续高增。22H1医疗器械板块整体期间费用率22.03%（-0.43pp），其中销售费用率11.63%（+0.190pp），管理费用率5.35%（+0.04pp），研发费用率6.12%（+0.79 pp），财务费用率-1.07%（-1.36pp），销售、管理费用率小幅提升，主要系部分非疫情区域线下销售推广活动恢复，费用投入增大所致，财务费用率显著下降，主要因上半年美元升值等带来汇兑收益。细分板块来看，体外诊断板块22H1业绩增长最快，对应费用优化效果最为显著，期间费用率达19.09%（-4.35pp）；高值耗材、低值耗材期间费用率提升相对明显（+3.75pp、+3.87pp），主要因收入增速放缓、规模效应减弱所致。 图表5：医疗器械板块22H1期间费用率情况 图表6：医疗器械分板块期间费用率变化 图表7：医疗器械板块研发投入稳步提升（亿元） 防护耗材需求大幅回落、原材料涨价、货运拥挤等多方面因素导致利润率略降。22H1医疗器械板块毛利率54.94%（-3.87pp），净利率27.05%（-4.68pp），盈利能力略有下降，主要因上游原材料涨价、新冠相关采购价格持续回落、国际海运运费波动所致，板块整体的经营现金流为303.71亿元（-14.55%），增速放缓主要受到低值耗材等子板块影响。 图表8：医疗器械板块22H1毛利率、净利率及经营现金流情况 资产负债率稳步下降，资产周转情况良好。22H1医疗器械板块资产负债率略有下降，为28.19%（-0.48pp）；应收账款周转率2.61次（-0.30次），存货周转率1.62次（+0.107次），资产周转情况良好。其中低值耗材板块的周转能力略有下降，主要跟疫情相关产品需求回落有关。 图表9：医疗器械板块22H1期间财务比率情况 产能扩张增速放缓，固定资产、在建工程稳步提升。22H1医疗器械板块固定资产合计696.36亿元，同比增长31%，在建工程（含工程物资）206.02亿元，同比增长21%，相比21年同期增速有所下降，主要因抗疫防疫耗材等需求回落，产能相关充足，我们预计部分低耗板块公司开工率可能有所下降。 图表10：医疗器械板块固定资产及在建工程增长（亿元） 持续加大核心原材料战略储备，存货稳步提升。22H1医疗器械板块存货合计527.93亿元，同比增长30.63%，其中医疗设备（203.83亿元，+34.23%）、体外诊断（129.99亿元，+33.48%）板块存货增长尤为显著，我们预计主要是因全球疫情扰动、地缘政治不确定性等因素，企业为保障上游关键零部件、生物原料等的供应安全稳定，提高相关原料的战略储备所致。 图表11：体外诊断、医疗设备存货提升较明显（亿元） 体外诊断：常规业务稳健增长，新冠或贡献稳定现金流 体外诊断：常规业务稳健增长，新冠或贡献稳定现金流。2