下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护城河

公司研究报 告农林牧渔动物保健Ⅱ 2022-09-04 公司点评报告 买入/维持科前生物(688526) 目标价：36.75 昨收盘：24.38 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护城河 走势比较 14% 21/9/6 21/11/6 22/1/6 22/3/6 22/5/6 22/7/6 太3% 平(9%) 洋(20%) 证(32%) 券(43%) 股科前生物沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)465/120公总市值/流通(百万元)11,340/2,926司12个月最高/最低(元)32.26/16.01证相关研究报告： 券科前生物（688526）《年报及1季报研点评：产品矩阵扩充，竞争优势增究强》--2022/04/22 报科前生物（688526）《中报点评：上 告半年业绩同比大增，7月核心产品 批签发同增41%》--2021/08/29 科前生物（688526）《科前生物点评：1季度归母净利润同比增82.47%，维持买入评级》--2021/04/27 证券分析师：程晓东 电话：010-88321761 E-MAIL：chengxd@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190511050002 事件：公司近日发布2022年中报。上半年，实现营收3.93亿元，同减27.78%；归母净利润1.59亿元，同减44.39%；扣非后归母净利润1.51亿元，同减45.78%。单2季度，实现营收1.91亿元，同减 15.55%；归母净利润6834.73万元，同减41.68%；扣非后归母净利润 6411.56万元，同减42.43%。点评如下： 下游产能去化致业绩短期承压，下半年有望明显转好。22年Q1，生猪价格低位运行，叠加新冠疫情管控，畜禽养殖行业承受着较重的经营压力，淘汰母猪增多，母猪存栏减少，导致对母猪用疫苗的需求未能有效释放。受此影响，公司业务有所下滑，收入同比下滑36.46%。Q2，随着猪价开始上涨和养殖业扭亏为盈，淘汰母猪意愿减弱，母猪存栏环比转正，母猪用疫苗需求开始回暖，公司业绩压力减轻。Q2单季收入同比下降15.55%，降幅较Q1减少了20.91个百分点；销售毛 利率为72.41%，较Q1环比下降了0.54个百分点。毛利率环比略有下滑，主要受当季新增大量固定资产导致计提折旧增多的影响。Q2当季，共新增2.36亿元固定资产，计提折旧增多约1500万元。进入7月份，猪价迅速上涨，养猪业盈利水平迅速抬升至历史较高水平，且未来预期向好。我们认为，下半年，随着母猪和生猪存栏的修复，猪用疫苗需求和行业景气将得到提振。受益于此，公司业绩有望明显转好。 持续投入研发加宽护城河，产品储备丰富未来成长可期。上半年， 投入研发费用4623万元，同比增20.82%。研发人员数量由上年同期的194人增至257人，研发人员在公司总人数的占比由25.8%提升至31.19%。公司在研发端持续加强力量，有利于夯实研发平台优势，加宽护城河。公司在研产品储备丰富，在研猪苗产品圆环-副猪二联亚单位灭活疫苗、猪传染性胸膜炎基因缺失苗已进入新兽药注册复核阶段，预计今年底能够上市；圆-支二联、猪瘟-伪狂二联等大单品已提交新兽药注册，预计明年底有望上市；非瘟亚单位疫苗两条路线研发稳步推进。此外，禽苗和宠物疫苗研发业在快速推进，鸡新流法腺四联苗已提交新兽药注册，犬四联疫苗已经上市主要销往警犬基地，猫三联疫苗已完成实验室研究，准备提交临床试验申请。我们认为，随着公司丰富的储备产品落地，产品矩阵和产品组合优势得到加强，公司综合竞争实力和市占率将得到提升。 盈利预测与投资建议。公司是猪苗领域的核心龙头，市占率持续 领先。我们看好其持续投入研发所形成的产品组合优势和技术服务优势，以及市占率的长期提升潜力。近年来加码禽苗和宠物疫苗后取得 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽 护城河 2 公司点评报告P 了不错的成效，未来有望形成猪苗为主，禽苗和宠物苗为辅的一体两翼业务体系。终端起来看，随着生猪养殖修复，猪用疫苗回归增长，因此维持“买入”评级。预计公司22/23年归母净利润5/6.8亿元,对应PE为22.69X/16.54X。 风险提示：养殖集团压价导致动保产品大幅跌价，业内竞争加剧 导致销售不及预期 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1103 1007 1241 1468 （+/-%）30.84 (8.70) 23.24 18.29 净利润(百万元）571 500 685 808 （+/-%）27.40 (12.40) 37.20 17.90 摊薄每股收益(元)1.23 1.07 1.47 1.74 市盈率(PE)19.87 22.69 16.54 14.03 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护 城河 3 公司点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 货币资金 1914 555 2570 2830 3596 营业收入 843 1103 10071241 1468 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 应收和预付款项204286160387256营业成本145223263285342 存货 71 109 128 149 160 营业税金及附加 4 6 6 7 9 流动资产合计 24621761 2861 3369 4015 管理费用 44 75 64 78 93 其他流动资产272812233销售费用113134132161189 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 (2) (1) (1) (2) (2) 长期股权投资00000财务费用(33)(65)(47)(99)(117) 固定资产2045156898991107投资收益45000 在建工程 354 389 444 472 486 公允价值变动 0 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 0 其他非经营损益 (5) (1) (3) (4) (3) 无形资产开发支出5357555249营业利润575736590810954 资产总计 31113725 4071 4823 5697 所得税 72 89 88 121 143 其他非流动资产381003223040利润总额520660588806951 应付和预收款项 145 196 209 239 295 少数股东损益 0 (0) 0 0 0 短期借款6018000净利润448571500685808 其他负债 197 357 165 201 212 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率82.8% 79.8% 73.9% 77.0% 76.7% 销售净利率53.1% 51.7% 49.6% 55.2% 55.0% 销售收入增长率66.1% 30.8% (8.7%) 23.2% 18.3% EBIT增长率84% 22.2% (9.1%) 30.8% 17.7% 净利润增长率85% 27.4% (12.4% 37.2% 17.9% 长期借款00000归母股东净利润448571500685808 股本 465 465 465 465 465 负债合计402571374440506 留存收益 11401576 2075 2761 3569 资本公积11041115111511151115 少数股东权益 0 0 0 0 0 归母公司股东权益27093153365543405148 负债和股东权益 31113725 4029 4781 5655 股东权益合计27093154365543415149 ROE 23.4%19.5% )14.7% 17.1%17.0% ROIC 59.1%34.6%24.1%34.8%41.0% 现金流量表(百万） ROA20.0%16.7%12.8%15.4%15.4% 经营性现金流 400 531 490 481 970 PE(X) 25.3219.8722.6916.5414.03 2020A2021A2022E2023E2024EEPS0.961.231.071.471.74 融资性现金流 1206(121) 28 99 117 PS(X) 13.4410.2811.25 9.14 7.72 投资性现金流(1190)(331)1497(320)(321)PB(X)4.193.603.102.612.20 现金增加额416792015259766EV/EBITDA(X)18.7517.2614.8411.228.79 资料来源：WIND，太平洋证券 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护 城河 2 公司点评报告P 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华北销售 刘莹 15152283256 liuyinga@tpyzq.com 华北销售 董英杰 15232179795 dongyj@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 销售团队 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号13480000。本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备 本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买