三季报点评：猪周期反转，业绩快速修复，持续投入研发加宽护城河

公司研究报 告农林牧渔动物保健Ⅱ 2022-10-31 公司点评报告 买入/维持科前生物(688526) 目标价：36.75 昨收盘：22.62 三季报点评：猪周期反转，业绩快速修复，持续投入研发加宽护城河 走势比较 27% 太14% 21/11/1 22/1/1 22/3/1 22/5/1 22/7/1 22/9/1 平1% 洋(11%) 证(24%) 券(37%) 股科前生物沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)466/125公总市值/流通(百万元)10,546/2,827司12个月最高/最低(元)32.26/16.01证相关研究报告： 券科前生物（688526）《中报点评：下研游产能去化致业绩短期承压，持续究投入研发加宽护城河》--报2022/09/05 告科前生物（688526）《年报及1季报 点评：产品矩阵扩充，竞争优势增 强》--2022/04/22 科前生物（688526）《中报点评：上半年业绩同比大增，7月核心产品批签发同增41%》--2021/08/29 证券分析师：程晓东 电话：010-88321761 E-MAIL：chengxd@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190511050002 研究助理：李忠华 电话：15101115046 E-MAIL：lizh@tpyzq.com 事件：公司近日发布2022年三季报。公司1-3季度实现营业收入 6.87亿元，同减11.5%；归母净利润2.83亿元，同减26.6%。其中，单三季度实现营业收入2.93亿元，同增27.0%，环增53.4%；归母净利润1.24亿元，同增24.6%，环增81.9%。点评如下： 猪周期反转，业绩快速修复。公司的主要产品为猪用疫苗，公司 的业绩与生猪存栏数量、生猪价格密切相关。2022年上半年，生猪价格低位运行，下游客户深度亏损，导致生猪产能去化，生猪存栏数量降低，受此影响，公司业绩有所下滑。2022年7月份开始，猪价快速上涨至养殖成本线上，尤其是近期猪价达到阶段性的高点，单头猪的盈利已达到非瘟发生前的历史高位，下游客户盈利开始修复，继而带来生猪疫苗免疫程序的恢复，使得公司的营收和利润得到快速恢复。公司单三季度营收快速恢复至2.93亿，单三季度营收增量主要系因为动保产品需求量提升，产品的销售毛利率为73.2%，环比二季度提升1pct，单三季度销售净利率为42.4%，环比二季度提升6.6pct. 持续投入研发加宽护城河，产品储备丰富未来成长可期。公司公 告预案，拟向实际控制人非公开发行股票，共计募得资金约1.6亿元，用于高级别动物生物安全实验室（拟定为P3实验室），该项目的实施将助力公司开展高致病性病原微生物病原学（非洲猪瘟等重大疾病）、流行病学研究及相关疫苗、诊断试剂、治疗性生物制剂等产品和防控技术的研究开发，进一步提升公司研发实力，公司在研发端持续加强力量，有利于夯实研发平台优势，加宽护城河。公司在研产品储备丰富，在研猪苗产品圆环-副猪二联亚单位灭活疫苗、猪传染性胸膜炎基因缺失苗已进入新兽药注册复核阶段，预计今年底能够上市；圆-支二联、猪瘟-伪狂二联等大单品已提交新兽药注册，预计明年底有望上市；非瘟疫苗同时推进腺病毒活载体路线和亚单位路线。此外，禽苗和宠物疫苗研发业在快速推进，鸡新流法腺四联苗已提交新兽药注册，犬四联疫苗已经上市主要销往警犬基地，猫三联疫苗已完成实验室研究，已提交临床试验申请。我们认为，随着公司丰富的储备产品落地，产品矩阵和产品组合优势得到加强，公司综合竞争实力和市占率将得到提升。 盈利预测与投资建议。公司是猪苗领域的核心龙头，猪伪狂犬疫 苗、腹泻疫苗、圆环疫苗等市占率持续领先。我们看好其持续投入研发所形成的产品组合优势和技术服务优势，以及市占率的长期提升潜力。近年来加码禽苗和宠物疫苗后取得了不错的成效，未来有望形成 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽 护城河 2 公司点评报告P 执业资格证书编码：S1190122090003猪苗为主，禽苗和宠物苗为辅的一体两翼业务体系。终端起来看，随 着生猪养殖修复，猪用疫苗回归增长，因此维持“买入”评级。预计公司22/23年归母净利润5/6.8亿元,对应PE为22.69X/16.54X。 风险提示：猪价下跌，生猪产能进一步去化，养殖集团压价导致 动保产品大幅跌价，业内竞争加剧导致销售不及预期。 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1103 1007 1241 1468 （+/-%）30.84 (8.70) 23.24 18.29 净利润(百万元）571 500 685 808 （+/-%）27.40 (12.40) 37.20 17.90 摊薄每股收益(元)1.23 1.07 1.47 1.74 市盈率(PE)19.87 22.69 16.54 14.03 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护 城河 3 公司点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 货币资金 1914 555 2570 2830 3596 营业收入 843 1103 10071241 1468 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 应收和预付款项204286160387256营业成本145223263285342 存货 71 109 128 149 160 营业税金及附加 4 6 6 7 9 流动资产合计 24621761 2861 3369 4015 管理费用 44 75 64 78 93 其他流动资产272812233销售费用113134132161189 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 (2) (1) (1) (2) (2) 长期股权投资00000财务费用(33)(65)(47)(99)(117) 固定资产2045156898991107投资收益45000 在建工程 354 389 444 472 486 公允价值变动 0 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 0 其他非经营损益 (5) (1) (3) (4) (3) 无形资产开发支出5357555249营业利润575736590810954 资产总计 31113725 4071 4823 5697 所得税 72 89 88 121 143 其他非流动资产381003223040利润总额520660588806951 应付和预收款项 145 196 209 239 295 少数股东损益 0 (0) 0 0 0 短期借款6018000净利润448571500685808 其他负债 197 357 207 243 254 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率82.8% 79.8% 73.9% 77.0% 76.7% 销售净利率53.1% 51.7% 49.6% 55.2% 55.0% 销售收入增长率66.1% 30.8% (8.7%) 23.2% 18.3% EBIT增长率84% 22.2% (9.1%) 30.8% 17.7% 净利润增长率85% 27.4% (12.4% 37.2% 17.9% 长期借款00000归母股东净利润448571500685808 股本 465 465 465 465 465 负债合计402571374440506 留存收益 11401576 2075 2761 3569 资本公积11041115111511151115 少数股东权益 0 0 0 0 0 归母公司股东权益27093153365543405148 负债和股东权益 31113725 4071 4823 5697 股东权益合计27093154365543415149 ROE 23.4%19.5% )14.7% 17.1%17.0% ROIC 59.1%34.6%24.1%34.8%41.0% 现金流量表(百万） ROA20.0%16.7%12.8%15.4%15.4% 经营性现金流 400 531 490 481 970 PE(X) 25.3219.8722.6916.5414.03 2020A2021A2022E2023E2024EEPS0.961.231.071.471.74 融资性现金流 1206(121) 28 99 117 PS(X) 13.4410.2811.25 9.14 7.72 投资性现金流(1190)(331)1497(320)(321)PB(X)4.193.603.102.612.20 现金增加额416792015259766EV/EBITDA(X)18.7517.2614.8411.228.79 资料来源：WIND，太平洋证券 中报点评：下游产能去化致业绩短期承压，持续投入研发加宽护 城河 2 公司点评报告P 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 销售团队 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号13480000。本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备 本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询