白酒板块2022年中报总结：韧性凸显，复苏可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 白酒板块2022年中报总结：韧性凸显，复苏可期 ■回顾：白酒中报整体具韧性，板块现分化。2022年上半年，疫情多点爆发下场景受损、经济下行压力加大，白酒企业业绩增长边际放缓，但仍体现出较强韧性。白酒总体收入稳定增长，22H1整体增速次高端＞区域名酒＞高端，22Q2整体增速区域名酒＞高端＞次高端。白酒板块绝大多数公司的收入和利润在2022年上半年实现了较快正增长，22Q2在疫情影响下增速有所放缓。上半年各酒企业绩均受到Q2增速放缓影响，但总的来看，高端酒保持稳健增长，区域酒韧性强，次高端受影响更大。从盈利能力来看，22H1白酒行业延续产品升级主线，整体毛利率上升趋势不变。但在短期疫情管控及经济下行压力影响下，多数酒企22Q2毛利率环比略有下降，主因消费升级速度趋缓及部分消费场景缺失。22H1销售费用率因各公司差异化的投放策略而具备不同的变动方向，管理费用率随着内部改革优化、管理效率提升而普遍降低，总体来看，综合费用率呈下降趋势，净利率多数提升。分价格带来看，高端酒企均处于产品结构持续优化的进程中；全国化次高端毛利率水平略低于高端酒企；区域名酒毛利率水平稍低于全国化次高端，费用投放整体呈下降态势。从经营质量来看，疫情多点爆发带来的消费场景受限、终端动销不足，给经销商形成较大的资金压力，部分酒企销售回款增速低于营收增速，且预收款（合同负债+其他流动负债）表现疲弱，但防疫管控精细化预期下增长趋势显现，增长态势迅猛。 ■展望：2022年下半年期待消费信心恢复，经济复苏为长期逻辑。6月疫情形势好转下，消费弹性释放快，近期虽有零星发散疫情，但仍可控且总体向好。宴席回补至良性状态，双节的到来为宴席及送礼市场增添看点，区域白酒增长潜力大。从中秋国庆双节备货进度看，一方面，由于今年中秋与国庆相隔时间较长，双节跨度近四十天，减缓了经销商与终端的资金压力；另一方面，为增强渠道信心、加快节庆期间动销节奏，以次高端和区域名酒为代表的酒企纷纷加大费用投放，采取有力的中秋政策以加强终端动销。长期来看，稳增长背景下，经济刺激政策将导致收入分化消费分层，有利于白酒等高端品。 ■投资策略：丰富的产品线和完善的经销商体系助力优秀企业穿越周期。下半年白酒板块重点关注疫情防控政策和经济复苏节奏。随着消费复苏趋势显现，中秋国庆双节来临，宴席市场快速恢复，预期宴席场景恢复确定性强。我们认为白酒板块当前悲观预期将得到修复，丰富的产品线和完善的经销商体系将助力优秀企业穿越周期，建议把握基本面和激励改革两条主线：一是基本面强劲抗风险能力强的公司。此类标的具备丰富的产品矩阵以及稳固的经销商基本盘，使其在场景受损时能快速调整产品销售策略，而稳定的经销商体系使其业绩确定性更大，故该类标的基本面夯实，受到影响相对较小。如山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、洋河股份。此外，推荐处于招商铺货初期的舍得酒业，基本面表现强劲，复苏弹性大。二是具有改革激励催化的公司。此类标的具备较强治理改善预期，改革激励措施的加持使该类标的具备更高的业绩预期。如今世缘、伊力特等，建议关注老白干。 ■风险提示：疫情反复及管控变动风险、经济下行风险、区域竞争格局恶化风险。 Table_Tit le 2022年09月04日 食品饮料 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 600519 贵州茅台 2400.00 买入-A 000858 五粮液 256.00 买入-A 000568 泸州老窖 275.00 买入-A 600809 山西汾酒 348.40 买入-A 600702 舍得酒业 196.48 买入-A 000799 酒鬼酒 190.65 买入-A 600779 水井坊 99.00 买入-A 603369 今世缘 60.26 买入-A 002304 洋河股份 208.85 买入-A 000596 古井贡酒 294.72 买入-A 600197 伊力特 32.10 买入-A 603198 迎驾贡酒 66.30 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 7.96 5.09 2.17 绝对收益 1.88 -6.91 -19.44 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 胡家东 报告联系人 hujd@essence.com.cn 相关报告 22Q1基金持仓分析：食品饮料整体持仓回落，白酒持仓下降，食品持仓现分化 2022-04-25 周专题—基本面筑底，复苏有节奏——基于财富效应和消费场景框架对板块推演及投资建议 2022-04-18 周专题—在复苏主线中布局估值深度回调标的 2022-04-06 周专题—悲观情绪导致茅台批价快速调整，料近期或将企稳 2022-03-27 行业深度专题一：财富效应和消费场景交替影响板块基本面 2022-03-22 -25%-7%11%29%47%65%83%101 %119 %202 1-05202 1-09202 2-01食品饮料(中信) 沪深300 行业深度分析/食品饮料 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 回顾：白酒中报整体具韧性，板块现分化........................................................................... 4 1.1. 经营概述：高端经营稳健，区域酒韧性凸显 .............................................................. 4 1.2. 盈利能力：结构持续升级，综合费用优化 .................................................................. 6 1.3. 经营质量：Q2短期承压，复苏趋势显现 ................................................................... 7 2. 展望：2022年下半年期待消费信心恢复，经济复苏为长期逻辑 ......................................... 9 2.1. 双节来临，修复弹性值得期待 ................................................................................... 9 2.2. 稳经济政策密集，经济复苏将拉动白酒景气度......................................................... 10 3. 机构持仓分析：白酒股持仓环比提升，加配明显 .............................................................. 13 3.1. 食品饮料整体持仓回升，白酒持仓提升 ................................................................... 13 3.2. 基金食品饮料重仓股标的共6家，洋河重回前20 .................................................... 14 3.3. 个股持有基金数分析： 白酒前10持股数量均环比上升 .......................................... 15 4. 投资策略：丰富的产品线和完善的经销商体系助力优秀企业穿越周期............................... 16 5. 风险提示.......................................................................................................................... 17 图表目录 图1：飞天批价逐渐上挺......................................................................................................... 5 图2：2022H1流入游客恢复率（同比2019同期） ................................................................ 9 图3：2022年6月客流量恢复率（同比2021同期）.............................................................. 9 图4：6、7月餐饮端同比降幅明显收缩 .................................................................................. 9 图5：我国白酒产量当月值及同比增速.................................................................................. 10 图6：我国白酒产量累计值及同比增速.................................................................................. 10 图7：SW白酒板块营业总收入合计及同比增速 .....................................................................11 图8：SW白酒板块净利润合计及同比增速 ............................................................................11 图9：白酒产量增速与房地产投资完成额增速（%） ..............................................................11 图10：白酒产量增速与固定资产投资完成额增速（%） ........................................................11 图11：中产阶层群体趋势扩大 .............................................................................................. 12 图12：流动性充裕支撑高端消费品价格提升......................................................................... 12 图13：食品饮料板块基金持仓变化（%） ............................................................................ 13 图14：白酒板块基金持仓变化（%） ................................................................................... 13 图15：22Q2白酒重仓股持仓上升趋势明显（%）................................................................ 14 图16：食品饮料板块北向净买入（亿元） ....................................