疫情拖累2季度盈利，预计下半年盈利将环比改善

核心观点 疫情拖累2季度盈利，预计下半年盈利将环比改善 业绩符合市场预期。上半年实现营业收入3050.18亿元，同比下降14.5%，归母净利润69.10亿元，同比下降48.1%，扣非后净利润61.08亿元，同比下降48.5%；二季度营业收入1282.42亿元，同比下降25.5%，环比下降27.5%，归母净利润 13.94亿元，同比下降78.4%，环比下降74.7%，扣非后净利润11.55亿元，同比下降79.5%，环比下降76.7%，二季度疫情对供应链产生严重冲击，叠加芯片短缺、动力电池涨价等不利因素，综合导致业绩承压。 疫情冲击导致毛利率下滑。经会计准则调整为可比口径后，上半年毛利率9.4%，同比下降0.5个百分点；二季度毛利率9.6%，同比下降0.7个百分点，环比提升0.2个百分点；上半年期间费用率9.7%，同比提升1.0个百分点，其中管理费用率 3.3%，同比提升0.4个百分点；财务费用率-0.1%，同比下降0.2个百分点，预计系汇兑收益增加；研发费用率2.5%，同比提升0.3个百分点。 二季度投资收益受疫情等拖累，预计下半年销量回补将促进投资收益回升。2022年上半年投资收益67.06亿元，同比下降35.6%，二季度投资收益8.88亿元，同比下降75.4%，环比下降84.7%，二季度受疫情、缺芯及电池涨价等拖累，投资收益同 环比明显下降。上半年上汽大众营收635.82亿元，同比下降3.5%，净利润28.04 亿元，同比下降2.8%，销量57.47万辆，同比增长7.9%，二季度销量24.34万 辆，同比下降14.1%，环比下降26.5%；上半年上汽通用营收675.24亿元，同比下降14.8%，净利润22.80亿元，同比下降2.9%，销量50.67万辆，同比下降12.9%，二季度销量23.22万辆，同比下降5.6%，环比下降15.4%，上汽大众及上汽通用销量、盈利下滑也对投资收益产生不利影响。预计下半年随供应链恢复、补贴政策刺激，上汽大众新威然、新朗逸、2022款ID.系列销量爬坡增长，上汽通用锐歌拓展高端电动车市场，新车型有望拉动合资品牌销量回补，促进投资收益企稳回升。 上汽自主销量同比提升，预计供应链恢复后销量有望进一步改善。2022年上半年上汽乘用车销量36.58万辆，同比增长22.2%，二季度上汽乘用车销量17.16万辆，同比增长11.4%，环比下降11.6%，环比下滑同样系疫情冲击，第三代荣威RX5/超 盈利预测与投资建议 混ERX5开启预售，订单表现不俗，智己L7等新车累计交付量破千，飞凡R7也做好上市准备，预计补贴政策刺激将促进自主品牌销量进一步提升，多款重点车型有望打开销量向上空间。 调整收入、毛利率、投资收益等，预测2022-2024年EPS为1.80、2.12、2.27元 （原2.22、2.47、2.67元），参照可比公司平均估值水平，给予2022年12倍PE 估值，目标价21.6元，维持买入评级。 风险提示 自主乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期影响盈利。 公司研究|中报点评上汽集团600104.SH 买入（维持） 股价（2022年09月02日）15.26元目标价格21.60元 52周最高价/最低价22.53/14.06元总股本/流通A股（万股）1,168,346/1,168,346A股市值（百万元）178,290国家/地区中国 行业汽车与零部件报告发布日期2022年09月04日 1周1月3月12月 绝对表现-3.91-3.85-10.52-20.06 相对表现-0.35-2.65-2.795.38 沪深300-3.56-1.2-7.73-25.44 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 唐英韬tangyingtao@orientsec.com.cn 自主销量增长，2021年合资品牌盈利改善2022-05-02 上汽大众及上汽自主销量表现超预期2022-03-04 销售结构向好，ID系列销量持续向上2021-12-08 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)723,043759,915804,918889,004945,477 同比增长(%)-12.5%5.1%5.9%10.4%6.4% 营业利润(百万元)35,60741,44734,54740,78943,861 同比增长(%)-11.7%16.4%-16.6%18.1%7.5% 归属母公司净利润(百万元)20,43124,53321,03124,80526,573 同比增长(%)-20.2%20.1%-14.3%17.9%7.1% 每股收益（元）1.752.101.802.122.27 毛利率(%)9.0%9.6%10.4%10.8%11.1%净利率(%)2.8%3.2%2.6%2.8%2.8% 净资产收益率(%)8.0%9.2%7.5%8.3%8.5% 市盈率 8.7 7.3 8.5 7.2 6.7 市净率 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 表2：盈利预测对比表 数据来源：WIND、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 142,565 138,526 160,984 177,801 189,095 营业收入 723,043 759,915 804,918 889,004 945,477 应收票据、账款及款项融资 60,257 63,214 77,272 67,564 71,856 营业成本 657,766 686,743 721,424 792,565 840,834 预付账款 39,102 22,675 48,295 42,648 43,433 营业税金及附加 5,760 5,541 6,037 6,668 7,091 存货 69,395 56,636 79,357 79,257 84,083 营业费用 25,551 29,505 32,197 35,560 37,819 其他 254,855 263,959 254,346 262,568 264,676 管理费用及研发费用 35,213 43,772 40,246 44,450 47,274 流动资产合计 566,175 545,009 620,253 629,837 653,143 财务费用 517 564 481 846 1,260 长期股权投资 59,650 60,849 60,849 60,849 60,849 资产、信用减值损失 4,306 1,215 607 1,566 1,473 固定资产 82,939 78,351 92,874 95,111 94,285 公允价值变动收益 3,812 1,738 2,000 1,500 1,000 在建工程 13,133 14,829 16,357 14,409 13,435 投资净收益 21,010 27,164 25,070 28,390 30,084 无形资产 16,021 16,837 15,996 15,154 14,312 其他 16,856 19,969 3,550 3,550 3,050 其他 181,498 201,048 112,612 116,451 115,242 营业利润 35,607 41,447 34,547 40,789 43,861 非流动资产合计 353,240 371,914 298,689 301,973 298,122 营业外收入 750 469 1,200 1,300 1,200 资产总计 919,415 916,923 918,942 931,810 951,266 营业外支出 465 358 400 400 400 短期借款 23,629 27,849 90,638 53,605 32,835 利润总额 35,892 41,558 35,347 41,689 44,661 应付票据及应付账款 205,047 199,052 216,427 240,830 253,290 所得税 6,704 7,616 5,302 6,253 6,699 其他 282,208 253,579 144,863 143,692 141,874 净利润 29,188 33,942 30,045 35,436 37,962 流动负债合计 510,884 480,481 451,928 438,127 427,999 少数股东损益 8,757 9,409 9,013 10,631 11,388 长期借款 23,608 26,911 26,911 26,911 26,911 归属于母公司净利润 20,431 24,533 21,031 24,805 26,573 应付债券 23,492 19,397 26,492 23,492 23,492 每股收益（元） 1.75 2.10 1.80 2.12 2.27 其他 51,389 61,362 59,412 62,561 64,485 非流动负债合计 98,489 107,671 112,815 112,964 114,888 主要财务比率 负债合计 609,373 588,152 564,743 551,091 542,887 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 49,938 54,997 64,011 74,641 86,030 成长能力 实收资本（或股本） 11,683 11,683 11,683 11,683 11,683 营业收入 -12.5% 5.1% 5.9% 10.4% 6.4% 资本公积 54,987 53,761 56,540 56,540 56,540 营业利润 -11.7% 16.4% -16.6% 18.1% 7.5% 留存收益 175,807 189,602 202,665 216,955 231,125 归属于母公司净利润 -20.2% 20.1% -14.3% 17.9% 7.1% 其他 17,625 18,727 19,300 20,900 23,000 获利能力 股东权益合计 310,041 328,771 354,199 380,720 408,379 毛利率 9.0% 9.6% 10.4% 10.8% 11.1% 负债和股东权益总计 919,415 916,923 918,942 931,810 951,266 净利率 2.8% 3.2% 2.6% 2.8% 2.8% ROE 8.0% 9.2% 7.5% 8.3% 8.5% 现金流量表 ROIC 7.4% 8.2% 6.3% 6.9% 7.5% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 29,188 33,942 30,045 35,436 37,962 资产负债率 66.3% 64.1% 61.5% 59.1% 57.1% 折旧摊销 11,712 11,421 11,420 13,734 15,792 净负债率 0.0% 0.0% 2.4% 0.0% 0.0% 财务费用 517 564 481 846 1,260 流动比率 1.11 1.13 1.37 1.44 1.53 投资损失 (21,010) (27,164) (25,070) (28,390) (30,084) 速动比率 0.97 1.01 1.17 1