公司首次覆盖报告：传统业务奠定业绩基石，新业务打开想象空间

业绩呈现稳步提升，高端化发展持续推进 秋田微专注于液晶显示及触控产品，包括单色液晶显示器、单色液晶显示模组、彩色液晶显示模组及电容式触摸屏等，已与海兴电力、德赛西威、惠普、西门子、比亚迪、施耐德等众多国内外知名企业建立了长期稳定的合作关系。考虑到下游需求整体偏淡，且电子纸和液晶光阀业绩存在不确定性，我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.27/1.44/1.64亿元，对应EPS为1.06/1.20/1.36元，当前股价对应PE为33.3/29.3/25.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 2022H1彩色液晶显示模组和电容式触摸屏仍实现稳步增长 2022H1彩色液晶显示模组营收增速为15.98%，电容式触摸屏营收增速为33.80%，体现出较强的业绩韧性。针对彩色液晶显示模组，公司的Mini LED背光显示具有高对比度、厚度接近OLED、低功耗的优势，可有效解决OLED在车载和智能家居市场所面临的寿命周期较短的问题。针对电容式触摸屏，公司的TouchPlus手势触显模组可有效避免交互过程中人体与触摸屏表面直接接触，可广泛应用于例如医院、银行、餐厅等公共场所的自助设备、查询设备等。 电子纸产品即将落地，液晶光阀深度受益汽车智能化时代 在电子纸方面，公司的电子纸模组以中小尺寸产品研发为主要方向，可应用于价签、名牌、电子书等应用领域，计划2022年度完成可靠性测试和小批量试产。 根据洛图科技数据，2021年全球电子纸市场规模为113亿元，预计2025年市场规模达到700亿元。在液晶光阀方面，公司积极在车载防眩光液晶光阀、汽车自动调光遮阳板液晶光阀、激光雷达液晶光阀等应用均有一定的技术积累。随着辅助驾驶功能逐步量产，激光雷达作为辅助驾驶系统的重要组成部分，其市场规模预将迎来高速增长期，也将带动激光雷达液晶光阀的需求增长。 风险提示：新产品研发进度存在不确定性；下游景气度存在周期性波动；下游客户拓展速度存在不确定性。 财务摘要和估值指标 1、业绩呈现稳步提升，高端化发展持续推进 1.1、产品丰富度持续提升，成功导入行业头部客户 秋田微专注于液晶显示及触控产品的研发、设计、生产和销售，其产品包括单色液晶显示器、单色液晶显示模组、彩色液晶显示模组及电容式触摸屏等，已与海兴电力、慧为智能、德赛西威、欧姆龙、惠普、西门子、GE、比亚迪、施耐德等众多国内外知名企业建立了长期稳定的合作关系。 从产品布局来看，公司发展主要分为两个阶段：（1）2004-2009年：公司主要从事单色液晶显示屏和单色液晶显示模组业务。（2）2010年至今：公司开始发展电容式触摸屏业务，并在原有的单色液晶显示模组业务基础上新增彩色液晶显示模组业务。 图1：公司产品丰富度持续提升 股权结构较为集中，董事长具有较强话语权。如图2所示，公司第一大股东为汉志投资，且汉志投资的实际控制人为秋田微董事长黄志毅，这意味着黄志毅间接持有秋田微45.09%股份、具有较强话语权。 图2：股权结构较为集中 内部培养和外部招聘并存。如表1所示，在销售和研发人才的招聘方面，公司呈现出了内部培养和外部招聘并存的情况，其中，副总经理洪俊斌和张凤均来源于内部培养，分别负责研发和销售业务。由于公司是制造业企业，在专业构成方面，2021年底技术人员占比为9.69%；在员工学历构成方面，2021年底本科及以上占比为7.39%。 表1：内部培养和外部招聘并存 1.2、营收呈现较强韧性，高端产品占比快速提升 受益于海外需求旺盛，2022H1营业收入仍保持稳健增长。在下游消费需求相对低迷的情况下，从产品来看，由于2022H1电容式触摸屏营收同比增长33.80%，2022H1公司营业收入同比增长13.66%。从地区来看，2022H1非中国大陆地区营业收入同比增速31.39%，推动了公司整体营收的增长。 2022H1汇兑收益使得归母净利润大幅提升。由于人民币升值影响，2022Q2公司财务费用约为-0.2亿元、同比下降2298.93%，这使得2022H1公司归母净利润同比提升100.21%、显著快于2022H1营收增速。 图3：下游需求疲软使得2022H1营收增速放缓 图4：2022H1汇兑收益使得归母净利润大幅提升 高端产品占比有所提升。随着公司高端产能的持续扩张以及产品应用领域的日益丰富，从2016年开始公司彩色液晶液晶显示模组和电容式触摸屏的合计营收占比持续提升，从2016年的15.55%提升至2022H1的62.61%。其他业务收入主要为模具收入及材料销售收入，长期保持较低的营收占比。 2020-2022年毛利率出现较大波动。由于疫情对公司产能利用率的冲击，2020年各产品线毛利率均同比下滑。由于上游成本的快速上涨，2021年彩色液晶显示模组和单色液晶显示屏毛利率均显著下降。随着上游成本的有效缓解，2022年彩色液晶显示模组毛利率实现快速提升。 图5：2020-2022H1电容式触摸屏营收占比持续提升 图6：2016-2021H1单色液晶显示模组毛利率持续提升 2、传统业务奠定业绩基石 2.1、单色液晶显示屏及模组是“现金牛”业务 为了持续推动四大产品的迭代，公司建立了单色显示、触控显示、光电开发和工业智能四个研发团队。具体而言，单色显示开发团队针对单色液晶显示模组和单色液晶显示屏两大产品线，触控显示开发团队针对彩色液晶显示模组和电容式触摸屏两大产品线，光电开发团队针对产品工艺和材料的研发，工业智能开发团队针对应用方案的开发。 表2：传统业务形成四大研发团队 液晶显示器是利用液晶分子在外界电场发生变化时排列发生变化，继而可以透过或阻挡可见光的特性来实现显示功能。单色液晶显示屏通过驱动电场控制液晶分子透光或不透光来实现白色或黑色显示。 如图8所示，单色液晶显示器主要由上下两层偏光片、上下两层ITO玻璃基板以及玻璃基板之间的液晶三部分构成。 图7：单色液晶显示器可用于汽车仪表盘 图8：单色液晶显示器由偏光片、玻璃基板、液晶构成 液晶显示模组是将液晶显示屏和相关的芯片、驱动电路、背光源以及连接件等组件组装在一起，从而实现显示信号的输入端与显示信号的输出端对接。 如图10所示，根据结构差异，单色液晶显示模组主要有COG、COB、COF等结构，其中，COG是将IC裸片固定于玻璃板上，COB是将IC裸片固定于印刷电路板上，COF是将IC裸片固定于柔性电路板上。 图9：单色液晶显示模组是对显示器的进一步组装 图10：单色液晶显示模组由显示屏、背光源等构成 如图11所示，单色液晶显示屏的制造流程主要由图形、摩擦定向、框胶印刷、切割、灌晶、贴偏光片等环节构成。 如图12所示，单色液晶显示模组的制造流程主要由COG、FOG、SMT、背光组装等环节构成，且制造复杂度相对液晶显示屏更低。 图11：图形是单色液晶显示屏制造流程中最重要的工序 图12：单色液晶显示模组的制造流程主要是组装工序 如图13所示，我们注意到2017-2020H1公司的单色液晶显示器及模组的销量水平长期维持小幅震荡局面，这意味着该业务已经步入成熟期。 如图14所示，由于竞争格局的持续恶化，2017-2021H1单色液晶显示器及模组的价格均呈现持续降低趋势，同时，我们注意到显示模组与显示器的均价差值在缩小，这意味着模组化的溢价在缩小。 图13：两类单色产品销量均保持相对稳定（万片） 图14：两类单色产品价差在缩小（元/片） 2.2、彩色液晶显示模组和电容式触控屏贡献业绩增量 彩色液晶显示模组由偏光片、TFT玻璃、背光源、集成芯片和柔性印刷电路板组成。 彩色液晶显示产品的关键环节是TFT屏的生产，该环节所要求的技术难度及资金投入均很高，因此公司的TFT显示屏主要采用外采方式。 如图16所示，相较于单色液晶显示模组，彩色液晶显示模组的最大区别在于将ITO玻璃替换为TFT玻璃，其他结构差异相对有限。 图15：彩色液晶显示模组有更丰富的色彩效果 图16：彩色液晶显示模组的核心是TFT屏 可触摸屏由两层构成，上层是触摸屏用于实现触控功能，下层是显示屏用于实现图像显示。如图17所示，电容式触摸屏由保护盖板、光学胶、带有柔性印刷电路板和集成芯片的功能片组成。 图17：电容式触摸屏用于触控识别领域 图18：传感器是电容式触摸屏中最核心的部件 如图19所示，2017-2020H1公司的彩色液晶显示模组的销量呈逐步提升趋势，但价格呈逐步下行趋势。 如图20所示，2017-2021H1电容式触摸屏呈现出量价齐升趋势，表明电容式触摸屏市场处于持续扩张期。 图19：2017-2020H1彩色液晶显示模组价格呈下行趋势 图20：2017-2020H1电容式触摸屏价格呈上行趋势 3、新业务打开想象空间 3.1、电子纸市场空间广阔 护眼、低功耗、可弯折是电子纸的三大优势。电子纸是一种新型平板显示技术，具备反射自然光舒适护眼、断电显示的低能耗、可柔性制造等优点，已广泛用于电子书阅读器、电子货架标签、看板等多个领域。 色彩单调、缺乏动态效果、功能单一是电子纸的三大缺点。由于显示技术的差异和对低功耗的追求，电子纸具有在显示色彩上只能支持黑白两种颜色，在效果渲染上无法支持动态格式、不能播放视频，在功能丰富度上功能相对固定、不能安装APP。 电子纸膜片是电子纸显示模组的核心材料。电子纸由电子纸膜片、TFT玻璃底板、驱动芯片、柔性电路板等组件构成，其中，电子纸膜片负责显示人眼实际看到的图案，TFT玻璃底板用于控制电子纸每个像素的黑白变化，驱动芯片用于控制TFT玻璃底板每个像素的工作时序和状态。 图21：电子纸由电子纸膜片、TFT玻璃底板、驱动芯片、柔性电路板等组件构成 电子纸技术是一种“微胶囊电泳显示”技术，其原理是悬浮在液体中的带电纳米粒子受到电场作用而产生迁移。如图22所示，电子纸膜片是将电子墨水涂布在一层塑料薄膜上，电子墨水由数百万个微胶囊构成，且每个微胶囊含有电泳粒子（带负电荷的白色以及带正电荷的黑色粒子）。利用正负相吸的原理，当电场接通时，该区块对应的黑或白粒子会移动至微胶囊的顶端，使用者在该区块上就能看见白色或黑色。 图22：电子纸膜片采用黑白粒子进行图像绘制 图23：增多粒子种类可使得色彩更丰富 根据2021年年报所述，公司预计2022年电子纸业务进入小批量阶段。公司的电子纸模组以中小尺寸产品研发为主要方向，产品可应用于价签、名牌、电子书等应用领域，已实现从颜料粒子修饰、电泳液复配、胶囊合成、膜片涂布到电子纸模组加工的全链条自主研发，计划2022年度完成电子纸模组可靠性测试和小批量试产。 如图24所示，全彩色电子纸采用青色、黄色、洋红色和白色共四色粒子，可稳定输出32种色阶，具有较好的彩色图片显示效果。随着彩色电子纸技术的日益成熟以及黑白电子纸客户接受度的持续提升，洛图科技预计2021-2025年全球电子纸市场规模将迎来高速扩张期。 图24：四色电子即可实现较好的视觉效果 图25：2021-2025年电子纸市场规模预将快速扩张 3.2、液晶光阀深度受益汽车智能化发展 液晶光阀的作用是调节液晶分子的透光率。液晶显示是非自发光型显示器，显示画面的亮暗程度通过液晶分子的光阀来调节，即液晶分子改变了入射进来的外界光的透过率。液晶光阀是通过电压控制液晶分子的透光率来实现对光的相位延迟，其结构为：在两片平板玻璃中间填充液晶材料，并在玻璃片上镀上透明电极与校准层。 图26：液晶光阀可应用于摄像头模组 图27：通过电压对液晶光阀的工作状态进行控制 液晶光阀的作用原理为改变液晶分子长轴与偏光片的夹角以控制液晶光阀的透过率。 如图28所示，当不施加电压、夹角为45°时，入射光能透射出液晶盒，这种模式被称为常白模式；当施加电压、夹角为0°时，入射光不能透射出液晶盒，这种模式被称为常黑模式。通过控制液晶光阀在常白与常黑模式之间切换，液晶光阀广泛应用于在3D显示、相机快门、激光应用、生物医疗、焊接面罩、自动化设备、显微镜等领域。 图28：不施加电