业绩短期承压，核心业务依然稳健

海外 研证券研究报告 究物业管理 审慎增持(维持） 目标价：6.20港元 现价：5.70港元 公 司预期升幅：9% 跟 踪市场数据 报日期2022.08.31 告收盘价（港元）5.70 总股本（亿股）32.50 总市值（亿港元）181.67 净资产（亿元）68.97 总资产（亿元）158.40 每股净资产（元）2.12 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 《业绩稳健增长，新拓项目量质齐升》20220330 《外拓能力强化，保持积极增长目标》20210901 海外房地产研究分析师： 宋健songjian@xyzq.com.cnSFC：BMV912SAC：S0190518010002 孙钟涟sunzhonglian@xyzq.com.cnSAC：S0190521080001 请注意：孙钟涟并非香港证券及 期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动 02869.HK绿城服务港股通（沪、深） 业绩短期承压，核心业务依然稳健 2022年09月01日 主要财务指标 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 12,566 15,457 18,838 22,598 同比增长(%) 24.3 23.0 21.9 20.0 归母净利润(百万元) 846 691 886 1,149 同比增长(%) 19.1 -18.3 28.3 29.7 毛利率(%) 18.5 17.4 17.6 17.9 归母净利润率(%) 6.7 4.5 4.7 5.1 净资产收益率(%) 12.2 9.5 11.4 13.7 每股收益(元) 0.26 0.21 0.27 0.35 每股股息(港仙) 20.0 8.6 11.0 14.2 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 投资要点 维持“审慎增持”评级，下调目标价至6.2港元：我们认为公司外拓能力强且项目质量高，储备面积充足，规模有望稳健增长；短期内因投资收益 减少及资产减值损失准备增加业绩有一定压力，但核心经营利润仍能保持稳定。我们预计2022/2023年的归母净利润分别为6.9/8.9亿元，分别同比 -18.3%/+28.3%。我们维持公司“审慎增持”的评级，基于盈利预测下调目标价从9.6港元下调至6.2港元，相当于2022/2023年25/20倍PE。 核心经营利润稳定：2022H1公司实现营业收入68.3亿元，同比增长22.0%毛利13.1亿元，同比增长16.9%；毛利率19.2%，同比下降0.9个百分点；核心经营利润5.9亿元，保持稳定；归母净利润3.4亿元，同比下降37.6% 主要受特定金融工具公允价值变动受益同比减少和资产减值损失准备增加的影响，同时公司为应对规模增长提前储备人员，员工成本增加所致。 市拓强劲，非住业态持续突破：截至2022H1，公司在管面积和储备面积分别为3.49和3.66亿平米，分别同比增长28.1%和21.0%，储备项目充足2022H1公司新拓合约面积为6680万平米，同比增长46.7%；对应单年饱 和营收21.6亿元，同比增长35.0%，市拓表现强劲；其中非住项目年饱和营收8.9亿元，占比41%。 园区服务专业化、规模化发展：2022H1，公司实现园区服务收入13.1亿元，同比增长18.7%；其中园区产品及服务收入为5.2亿元，同比增长35.1%，主要因新零售业务升级“绿城严选”，构建全品类产品体系，实现 利润回正。 在手现金充裕：截至2022H1，公司在手现金39.1亿元，较2021年末略降9.1%，现金流依然充裕；贸易及其他应收款较2021年末增长56.5%至 48.8亿元，主要因上半年地产行业调整带来相关B端业务回款速度减慢，以及股权合作信达悦生活带来的贸易及其他应收款增加。 风险提示：业务扩张和收购不及预期；物业管理费提价受阻；收缴率不及预期；增值业务拓展不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 图1、公司归母净利润图2、公司毛利率和归母净利润率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图3、公司在管面积和储备面积图4、公司新拓面积 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图5、公司在手现金图6、公司贸易应收账款 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 附表 资产负债表 单位:人民币百万元 利润表 单位:人民币百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 9,278 10,586 12,467 14,676 营业收入 12,566 15,457 18,838 22,598 存货 434 490 595 712 营业成本 10,236 12,768 15,520 18,562 贸易及其他应收款项 3,055 4,658 5,161 5,572 其它收益 161 7 25 55 其他流动资产 1,483 1,483 1,483 1,483 销售费用 201 263 339 429 银行结余及现金 4,307 3,955 5,227 6,909 管理费用 1,050 1,345 1,620 1,921 非流动资产 6,780 6,848 6,906 6,955 营业利润 1,150 940 1,223 1,574 物业、厂房及设备 773 807 836 860 财务费用 54 55 55 55 投资物业 245 245 245 245 其它经营开支 21 21 21 21 无形资产 430 430 430 430 税前盈利 1,191 980 1,257 1,630 递延税项资产 237 237 237 237 所得税 301 245 314 408 其他非流动资产 5,095 5,129 5,158 5,182 税后盈利 890 735 943 1,223 资产总计 14,375 15,716 17,626 19,860 少数股东损益 44 44 57 73 流动负债 5,789 6,637 7,914 9,328 归母净利润 846 691 886 1,149 银行贷款 5.2 5.2 5.2 5.2 EPS(元) 0.26 0.21 0.27 0.35 合同负债 1,343 1,700 2,072 2,486 主要财务比率 贸易及其他应付款项 3,706 4,198 5,103 6,102 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 其他流动负债 734 734 734 734 成长性(%) 非流动负债 250 250 250 250 营业收入增长率 24.3 23.0 21.9 20.0 租赁负债 966 966 966 966 营业利润增长率 18.6 -18.2 30.1 28.7 递延税项负债 76 76 76 76 归母净利润增长率 19.1 -18.3 28.3 29.7 其他非流动负债 174 174 174 174 负债合计 7,004 7,853 9,130 10,543 盈利能力(%) 股本 0.03 0.03 0.03 0.03 毛利率 18.5 17.4 17.6 17.9 储备 7,019 7,468 8,045 8,792 归母净利率 6.7 4.5 4.7 5.1 股东权益 7,019 7,469 8,045 8,792 ROE 12.2 9.5 11.4 13.7 少数股东权益 351 395 452 525 总权益 7,370 7,864 8,496 9,317 偿债能力 负债及权益合计 14,375 15,716 17,626 19,860 资产负债率(%) 48.7 50.0 51.8 53.1 流动比率 1.6 1.6 1.6 1.6 现金流量表 单位:人民币百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营运能力(次) 税前利润 1,191 980 1,257 1,630 资产周转率 0.9 1.0 1.1 1.1 折旧和摊销 0 116 121 125 应收帐款周转率 4.1 3.3 3.7 4.1 财务费用 80 0 0 0 所得税开支 301 245 314 408 每股资料 营运资金的变动 -179 -811 669 886 每股收益(元) 0.26 0.21 0.27 0.35 经营活动产生现金流量 686 95 1,788 2,289 每股净资产(元) 2.16 2.30 2.48 2.71 投资活动产生现金流量 -245 -150 -150 -150 每股股息（港仙） 20.0 8.6 11.0 14.2 融资活动产生现金流量 -779 -297 -365 -457 现金净变动 -61 -352 1,272 1,682 估值比率(倍) 现金的期初余额 4,437 4,307 3,955 5,227 PE 19 23 18 14 现金的期末余额 4,307 3,955 5,227 6,909 PB 2.3 2.2 2.0 1.8 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本 报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 投资评级说明 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司 持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与ChinaGreatWallInternationalHoldingsVI Limited.、CoastalEmeraldLimited、山东仙境控股有限公司、上海中南金石企业管理有限公司、山东高速集团有限公司、山东黄金集团有限公司、广发控股（香港）有限公司、中国长城资产（国际）控股有限公司、中国光大银行股份有限公司香港分行、中国景大教育集团控股有限公司、中原证券股份有限公司、丹阳投资集团有限公司、云南省交通投资建设集团有限公司、太原国有投资集团有限公司、无锡市广益建设发展集团有限公司、无锡恒廷实业有限公司、无锡惠山高科有限公司、东台市交通投资建设集团有限公司、兰溪市交通建设投资集团有限公司、四海国际投资有限公司、宁波市海曙开发建设投资集团有限公司、宁波旷世智源工艺设计股份有限公司、平湖市国有资产控股集团有限公司、归创通桥医疗科技股份有限公司、甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司、长沙金霞新城城市发展有限公司、交运燃气有限公司、兴业银行股份有限公司、兴业银行股份有限公司香港分行、农银国际控股有限公司、华立大学集团有限公司、华鲁