显微镜国货之光，激光雷达赋予成长新动能

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 优质光学企业，新品类+高端品类持续突破助力盈利能力拔升。公司始于1943年，深耕显微镜及光学元组件两大业务，2021年收入占比分别为61%、37%。公司研发能力突出、客户资源卓越，条码扫描客户为得利捷、霍尼韦尔、讯宝、NCR行业四大巨头，显微镜客户为国内外高端科研场所及徕卡、尼康等显微镜巨头。公司计划通过5年时间，实现5倍规模、5倍效率，先后投入募集资金约5.57亿元开展中高端光学显微镜、激光雷达等高端新兴业务建设，预计达产后可新增收入9.4亿元，新增净利2.2亿元。得益于光学元件放量及高端显微镜销售突破，2021年公司实现营收、净利、扣非净利8、2.6、1.6亿元，同增38%、62%、69%，2022年H1实现营收、扣非净利4.1、1.1亿元，同增12%、46%。展望未来，高端品类（高端显微镜）+新品类（激光雷达光学元件、机器视觉、内窥镜）快速开拓助力公司业绩高增。 新兴业务多点开花，助力公司开启成长新篇章。1）显微镜：我们估算2025年全球光学显微镜市场规模达410亿元、2021~2025年CAGR为7.7%，得益于高端显微镜销售突破+国产替代，预计2022-2024年公司显微镜收入同增25%，毛利率持续提升；2）激光雷达光学元件：光学元件占据激光雷达价值量的20%，得益于汽车智能化，我们估算2025年激光雷达光学元件市场规模达67亿元、2021~2025年CAGR为152%，得益于前瞻性布局+优质出货能力，预计公司2022~2024年激光雷达业务收入达0.5、1.5、4亿元，同增400%、200%、167%；3）条码扫描&机器视觉：我们估算2025年全球条码扫描&机器视觉镜头市场规模达138亿元、2021~2025年CAGR达13%，公司深度绑定行业巨头，预计2022~2024年公司光学元件收入同增10%、20%、25%，达5.3、6.4、8亿元；4）内窥镜：预计2025年中国医用内窥镜市场规模达370亿元、2021~2025年CAGR为10%，得益于需求释放+技术突破+国产替代，预计公司内窥镜业务未来3~5年将逐步放量。 盈利预测与估值： 预计2022~2024年归母净利为2.7、3.3、4.4亿元，同增 3%、24%、32%。给予公司买入评级、目标价151元/股（50*2023EPS）。 风险： 技术革新风险、汇率波动风险、主要销售国因疫情引致经济下行风险、新增产能的市场拓展风险、激光雷达业务发展不及预期等。 一、永新光学：优质光学企业，四大优势突出 1.深耕显微镜&光学元组件两大业务板块，发力中高端新兴业务领域 永新光学是中国光学精密仪器及核心光学部件供应商，主要从事光学显微镜、光学元组件和其他光学产品的研发、生产和销售，主要产品包括生物显微镜及工业显微镜、条码扫描仪镜头、平面光学元件、专业成像光学镜片及镜头，拥有“NOVEL”、“NEXCOPE”、“江南”等自主品牌，产品主要出口欧美、日本、新加坡等国家和地区，是国内光学领域的知名企业之一。 图表1：公司主要产品及应用领域 新品类+高端品类持续突破，光学元件营收占比超六成。2021年，得益于公司传统产品（条码扫描镜头）的销售突破、新兴产品（机器视觉镜头、车载镜头、激光雷达等）的放量，公司光学元组件营收占比持续提升，较去年同期提升7pct，达61%；同时得益于百万级高端显微镜产品销售突破，2021年及2022年H1显微镜业务分别实现营收3、1.6亿元，同增19%、24%，2021年由于光学元组件营收增速（55%）大于显微镜营收增速，导致显微镜产品收入占比相对下降，较去年同期减少6pct，营收占比为37%，2022年H1，显微镜业务彰显强劲增长力，营收占比攀升至39%，较去年同期提升4pct；毛利端，得益于共聚焦显微镜的销售，2021年显微毛利率约37.5%，同增1.5pct。但由于收入占比略有下降，导致对于整体毛利的贡献率略有下降，同减4pct，为33%。 图表2：公司收入结构情况 图表3：公司业务毛利结构 聚焦行业发展趋势，扩充中高端新兴业务产能。公司积极把握自动驾驶、激光雷达等领域的市场机遇，投入募集资金约5.57亿元开展中高端光学显微镜、功能性光学镜头、车载镜头及激光雷达等新兴业务领域建设，可实现年新增销售收入分别为2.1、2.55、3.52、1.2亿元，年新增净利润分别为0.34、0.81、0.73、0.28亿元，项目内部收益率分别为23.78%、27.53%、23.08%、33.82%。2021年度公司前四个IPO首发募投项目全面完成，公司产能得到大幅提升。 图表4：公司IPO募集资金项目 “五五五”发展战略规划彰显公司强劲成长内驱力。2021年，公司制定2021-2025年发展战略规划，计划通过5年时间，实现5倍产值、5倍效率。1）显微镜业务：公司自主研发的共聚焦显微镜国内领先，可覆盖大多数科研场所的高端显微镜需求；2）条码扫描业务：公司作为条码扫描镜头龙头，客户均为条码行业巨头，订单量获保障；3）机器视觉：公司作为全球第一批实现液体镜头量产企业， 为机器视觉全球领先品牌康耐视及Zebra等供货，销量快速突破；4）激光雷达：公司作为国内率先布局激光雷达业务的光学企业，随激光雷达上车进度加快，激光雷达业务将快速突破。公司各项业务发展水平为“五五五”发展规划赋予强劲生命力，助力公司成长为“科学仪器和核心光学部件”国际细分行业的领军企业。 2.公司技术研发、制造能力、管理能力突出，客户资源卓越 技术端：公司子公司南京永新由成立于1943年的江南光仪厂改制而来，南京永新有近80年的光学仪器研制经验，中国的第一台生物显微镜、航空摄影仪均诞生于此，填补了国内光学的多项空白。此外，公司是国内少数具备高端显微镜制造能力的企业之一，攻克了高端科学仪器多项关键技术，掌握了超分辨显微系统的大数值孔径物镜、高性能荧光滤光片等核心部件设计与制备技术，完成FSED超分辨显微系统制造等技术，并承担“嫦娥 二、三、四号”星载光学监控镜头及国内首台“太空显微实验仪”的制造。 截至2021年，公司拥有专利103项，其中发明专利28项，为增强核心竞争力起到了有效支撑。 图表5：公司核心技术及行业地位 制造端：生产设备国际一流，管理能力突出。1）公司拥有国际一流的进口光学加工、镀膜设备和检测设备，于2021年完成设备投资共26项，工艺技改35项，提升产品制造工艺与生产效率；2）管理能力：公司拥有IATF16949汽车行业质量管理体系认证、ISO13485、知识产权管理体系和卓越绩效管理体系等，严格的品控管理能够满足全球客户严格的稽核及测试要求。 客户端：客户资源优质且稳定。公司凭借自身技术优势及对客户需求的快速响应，与国内外知名院校、医院及企业建立了深度合作关系。这些客户均系其相关领域的标杆性企业，市场份额的控制力度强、抗风险能力强，为公司提供了可靠的订单保障。 图表6：公司主要客户资源 3.营收、净利高增，盈利能力、营运能力显著提升 光学元件放量、高端显微镜销售重大突破赋能营收、净利高增长。2015年以来，公司营收、归母净利持续稳健增长。2021年，得益于光学元组件放量，销量同增57%，达4215万片，以及高端显微镜销售带来的产品价值量提升，单价同增21%，增至2576元/套，公司业绩再创历史新高，实现营收及归母净利7.95、2.61亿元，同增38%、62%。2022年H1，公司业绩稳健增长，营收、扣非净利达4.12、1.1亿元、同增12%、46%。 图表7：公司历史营收情况 图表8：公司历史归母净利润情况 图表9：光学仪器单价及增速 图表10：光学元件销量及增速 公司盈利能力、营运能力显著提升。2021年度，公司费用管控能力提高，管理、销售费率分别较去年同期下降1.67/2.26pct。期间费率大幅下降，带动销售净利率显著上升。另外，由于公司产品具有高精度、小批量、定制化等特点，毛利率始终维持在40%+的高稳定水平。净利率持续攀升，2021年分别32.8%，较去年同期提升5pct，未来随着中高端新兴业务的拓展，公司盈利空间将持续扩大。 图表11：公司期间费率显著下降 图表12：公司毛利率、净利率显著提升 持续加大研发投入，助力开拓光学新应用领域。公司始终坚持以技术创新作为企业发展核心驱动力，2021年公司研发投入达0.6亿元，同增33%，占主营业务收入比重为8%，完成了激光共聚焦显微镜系统研发、攻克了内窥镜核心镜头的制备技术，经5年时间完成研发制造的中国首台太空荧光显微实验装臵随“天和”核心舱发射升空。2021年，公司共取得授权专利25项，其中10项为发明专利。2022年H1，公司加大研发投入力度，研发费用达0.4亿元、同增43%、研发费率达9.7%，较上年同期提升2pct，为增强企业核心竞争力、拓展高端光学显微镜、车载光学、激光雷达、机器视觉等中高端新兴业务起到了有效支撑。 图表13：公司研发费用及研发费率 二、光学显微镜：高端产品突破+国产化率攀升，显微镜前景可期 1.公司显微镜业务：高端突破助力显微镜业务开启新增长极 公司在高端光学显微镜领域取得重大突破，未来盈利增长曲线明晰。得益于高端光学显微镜业务的开拓，2021年光学显微镜单价同增21%，拉动显微镜营收同增19%，毛利率攀升至37%，相较于2016年增长8pct。 2022年H1显微镜营收攀升至1.6亿元、同增24%，增速显著加快。高端光学显微镜品牌NEXCOPE系列产品营收突破6000万元，同增超50%。 生命科学领域，公司自主研发的共聚焦显微镜实现小批量销售，填补了中国企业在顶尖显微镜市场的空白；工业检测领域，工业检测类显微镜营收同增70%+。另外，光学显微镜募投项目已结项，可实现年产3万台科研及医疗用生物显微镜与工业显微镜，销售价格在5000元至100万元不等。 未来随高端显微镜国产化率提升，高端光学显微镜将成为公司业绩增长的强劲驱动力。 图表14：显微镜业务营收及增速 图表15：显微镜业务毛利率 2.行业市场规模：需求高增+政策支持国产化率提升，显微镜迎新机遇 光学显微镜：市场渗透率高、成本优势明显，显微镜市场的主流产品。显微镜用于观测肉眼难以识别的微小物体（粒径为1μm及以下），其种类繁多，按照显微原理可分为偏光显微镜、光学显微镜、电子显微镜、数码显微镜等，分别可用于不同领域。其中，光学显微镜应用最为广泛，可用于包括微生物学，微电子学，教育机构的实验室以及药物研究、药物诊断等领域。而偏光、电子、扫描隧道显微镜则分别用于地质、生物医药、表面科学等“小众领域”。根据麦克奥迪2020年募集资金计划书显示，光学显微镜占据全球显微镜市场40%的份额。 图表16：显微镜的主要类型 需求高增及高端产品替代双轮驱动，光学显微市场高景气。随显微镜在教学、生命科学、纳米技术以及半导体技术等领域的渗透，显微镜的市场需求将持续增加，叠加显微仪器高端化、智能化带来的产品价值量的升级，预计显微镜市场规模将持续提升。根据Grand View Research预测，2024年全球光学显微镜市场规模将达55亿美元，我们预计2025年全球光学显微镜市场规模将达61亿美元，2021~2025年CAGR为8%。受益于全球显微镜市场的稳健发展，叠加国内高端产品的升级替代，我国显微镜市场特别是中高端领域前景巨大。据智研咨询预计2024年中国光学显微镜市场规模将达41亿元，我们预计2025年中国光学显微镜市场规模将达45.5亿元，2022~2025年CAGR为11%。 图表17：2017-2025年全球光学显微镜市场规模及增速 图表18：2017-2025年中国光学显微镜市场规模及增速 3.竞争格局：四大巨头垄断，国产化率攀升助国内龙头崛起 四大国外巨头垄断，我国显微事业发展薄弱。2018年全球显微镜市场竞争格局为：蔡司（15%）、奥林巴斯（15%）、徕卡显微系统（14%）、尼康（11%），上述企业发展历史悠